10农发02定价分析.docVIP

“10农发02” 一、债券基本要素 债券名称 2010年记账式附息（二十七期）国债 期限 5年 招标数量 100亿+50亿元（或有） 债券品种 浮动利率（附息）债 付息方式 按季付息 招标方式 单一利率（荷兰式） 招标日期 2011年01月07日（周五）10： 缴款日 201 上市日 201 承揽费 0.10% 备注 利率基准为的3个月Shibor 5日均值 中标预测 【标位下限，0】 二、宏观分析 1、2010年12月份PMI为53.9，比11月回落1.3个点 2010年12月，CFLP中国制造业采购经理指数（PMI）为53.9%，比上月回落1.3个百分点，从各分项指数来看，亦呈现稳中有降态势。新出口订单指数、积压订单指数、产成品库存指数、原材料库存指数、供应商配送时间指数较上月出现上升，但升幅较小，多在1%以内；其余各指数均有所下降，其中新订单指数、购进价格指数降幅较大，分别为2.9和6.8个百分点。 12月份PMI总体水平处于53.9，表明宏观经济增长依旧处于相对稳定区间，出现一定幅度的下行表明宏观调控政策可能实际产生效果或发生市场预期的调整；同时PMI出现回落亦部分消除了市场对宏观经济运行出现偏热的担忧。 2、货币政策转变为稳健，通胀调控前瞻性加强 针对经济运行中出现的通胀隐忧，尤其是2010年11月CPI达到5.1%的高点后，央行调整法定存款准备金率和上调存贷款基准利率等多种手段综合运用，货币政策悄然中实现稳健操作的转向。这个过程中以调控通胀为主线，2010年的行动为控制2011年物价总体水平打好了基础。考虑到外部经济环境的不确定，宏观经济政策尚难抛弃财政稳健的调子，但是基于审慎灵活的调控手段，经济政策虽然随国内外经济形势的变化存在较大的不确定性，但是CPI出现持续较长时间的高位运行的可能性在降低。 3、债券市场出现明显反弹，但是推动力尚存不确定性 2011年的前两个交易日，银行间债券市场出现了明显的反弹，各期限和品种的收益率出现了10至20BP的不同程度的下行，中短端曲线较长端变化更为明显。以国债为例，1年、3年、5年和10年期限的估值两日内下行幅度达到了27BP、6BP、11BP和7BP。 下行原因可能包括：第一，资金面骤然缓解，推动收益率短端出现明显回落；第二，新年开始，机构配置压力明显加大，提前布局的行动推动收益率下行；第三，近期可能处于政策出台和宏观数据公布的空隙，市场情绪出现相对稳定。但由于市场资金面仍存在变数，加之行情变化趋势尚缺乏交易时间段验证，市场变化的背后推动力尚未完全明朗，使得本次反弹风险和机会并存。 4、资金面基本摆脱元旦困局，资金利率出现大幅下降 2011年以来，债券市场资金面完全摆脱了元旦前的困局，各个期限的回购利率出现了大幅下降。隔夜、7天和1月的资金利率分别降至为2.68%、3.19%和4.0%，较2010年12月31日的水平下降幅度分别为189 BP、198 BP和120 BP，表明资金面基本回归常态，对债市的支撑力逐渐加强。 但是2011年稳健货币政策始终会成为资金面永悬的一只靴子，加之春节行情即将来临，在目前资金面趋于正常的情形下，对其时刻保持乐观的心态似乎存在不妥。 三、债券定价分析： 该债券基准利率为Shibor-3M的五日均值，目前银行间Shibor-3M已经超过15个交易日处于4.20%以上，随着资金面的进一步缓和，预计Shibor-3M亦会有进一步下行，但受到稳健货币政策的影响，2011年Shibor-3M处于2010年均值2.77%以下的可能性很小，处于历史均值3.18%以上或更高水平的可能性更大一些。Shibor-3M的走势直接决定了本期债券的中标利差，其高位利率决定了本期债券中标利差可能为负值。 中债收益率曲线5年期Shibor-3M的估值1月5日为-15.92BP；由于未来Shibor-3M的不确定性较多，我们建议对本期债券有需求的机构在结合发行人当日标位限定的基础上、参照二级市场自主确定。在0利差和标位下限的区间内，我们预计本期债券中标利差更偏向于标位的下限。 四、结论和投资建议 近期债券市场波动较大，一季度往往是发债的薄弱时期，配置型机构可积极参与，有交易需求的机构亦可适度参与。 债券招标之前市场可能还会发生一些变化，我们将及时根据市场变化做出适当调整。 （潍坊农信 田志朋）