中债商业银行无固定期限资本债券估值方法论.PDFVIP

中债商业银行无固定期限资本债券估值方法论 二〇一九年二月 - 1 - 中债金融估值中心有限公司参考国际前沿理论和实践经验， 结合我国商业银行无固定期限资本债券的条款特征，提供商业银 行无固定期限资本债券估值及相关指标，现就方法论说明如下： 一、 基本原理 商业银行无固定期限资本债券（以下简称“无固定期限资本 债券”）一般包含以下条款：发行人赎回条款、无固定期限条款、 分阶段调整票面利率条款、减记或转股条款、利息可取消条款、 清偿顺序劣后条款等。中债商业银行无固定期限资本债券估值方 法对上述各类条款的考虑如下： （一）赎回条款。该条款意味着发行人有权在特定时点赎回 无固定期限资本债券，主动结束该段债权债务关系。二叉树/三 叉树/柳树方法因其适应性较强，在国际上被广泛应用于各类期 权的估值中。中债商业银行无固定期限资本债券估值方法采用基 于Hull-White 模型的三叉树方法估计赎回条款价值。（具体方法 见附件） （二）无固定期限条款。该条款意味着无固定期限资本债券 的存续期与发行人持续经营存续期一致。对无固定期限条款一般 有两种处理方式，一是在现金流折现的框架下，采用对贴现因子 求解极限值的方法估计无固定期限条款价值；二是考虑到极远端 现金流的现值非常小，可以通过敏感性分析，使贴现年数的变动 对现金流的影响非常小，来确定合理的贴现年数。实证表明，上 述两种方法计算得到的无固定期限现金流的差异非常小。 - 2 - （三）分阶段调整票面利率条款。该条款意味着无固定期限 资本债券的票面利率会在每个基准利率调整日重新确定，因此无 固定期限资本债券的未来利息现金流具有不确定性。国际上通常 使用市场交易形成的衍生品或者远期利率对基准利率进行预测， 具有充分使用市场预期，较为客观的优点。中债商业银行无固定 期限资本债券估值方法采用中债远期收益率曲线作为未来基准 利率的预测值。 （四）信用因素。中债商业银行无固定期限资本债券估值方 法将发行人信用资质、清偿顺序、利息可取消条款和减记条款等 纳入信用因素的考虑范围。 （五）流动性因素。中债商业银行无固定期限资本债券估值 方法将流通范围、质押便利等因素纳入流动性因素的考虑范围。 二、 参数选择 （一）无固定期限现金流的处理 中债商业银行无固定期限资本债券估值方法通过敏感性分 析确定了合理的贴现年数，并使用求极限的方法进行了校验。 （二）基准利率的预测 基于收益率曲线理性预期假设，一般认为收益率曲线蕴含的 市场预期相对可靠。因此，中债商业银行无固定期限资本债券估 值方法利用中债远期收益率预测下一基准利率调整日的基准利 率，作为下一基准利率调整日及其以后的基准利率预测值。 （三）信用因素 考虑到无固定期限资本债券与商业银行二级资本债券的次 - 3 - 级属性相近，因此中债商业银行无固定期限资本债券估值方法采 用中债商业银行二级资本债收益率曲线族系进行估值。无固定期 限资本债券具体的中债市场隐含评级将综合考虑市场价格、发行 主体资质、评级公司评级以及清偿顺序等方面确定。 三、 主要指标说明 （一）估价全价 （元）：综合考虑上述各项条款后确定的无 固定期限资本债券估值价格。 （二）应计利息（元）：自起息日或上一次付息日后累计应 付未付的利息。 （三）估值净价（元）：全价扣除持有期应计利息后的估值 价格。 （四）估价收益率（% ）：三叉树反算的收益率，近似为各种 行权路径下到期收益率的期望 （具体计算方法见附件）。 - 4 - 附件： 基于Hull-White 模型的三叉树计算方法 本方法的基本原理是：基于 Hull-White 模型，利用三叉树 方法模拟短期利率在未来一段时间的变动路径，并根据不同利率 路径上的行权情况递推债券估值，具体过程如下： 第1 步：建立短期利率模型并进行参数估计 使用 Hull-White 模型刻画短期利率变动路径，并