大股东减持的择机行为研究述评-财会月刊.PDF

DOI：10．19641/j．cnki．42-1290/f．2018．12．018 大股东减持的择机行为研究述评 王欣兰（教授），徐 琪 【摘要】相较于其他国家，我国上市公司大股东趋利避害的特征更加明显，在减持过程中存在更多 信息操纵的嫌疑。大量研究表明，大股东减持存在时机抉择能力，以获得更高的私有收益，侵占中小股东 利益。通过梳理国内外相关领域的研究文献，针对上述问题对大股东减持的动因、时机抉择能力以及“隧 道行为”下的中小股东利益保护进行了综述。研究发现，大股东减持动机主要包括业绩前景差、股票估值 高、大股东掏空、公司流动性需求等，且大股东通常会选择在业绩变脸前、股票价格高位时进行减持，同 时还会考虑信息披露时机。 【关键词】大股东减持；择机能力；隧道行为；中小股东利益保护；套利行为 【中图分类号】F275 【文献标识码】A 【文章编号】1004-0994（2018）12-0129-6 一、引言 本文从中小股东利益保护的视角梳理了大股东 大量研究表明，大股东等公司内部人会利用信 减持择机行为的研究文献，具体对以下几个方面进 [ ][ ][ ] 息优势获得更高收益1 2 3 。各国的实证研究成果 行了总结：大股东减持行为动机；大股东减持的时机 表明，大股东减持前后的股票平均超额收益率出现 选择能力；大股东减持“隧道行为”下的中小股东利 了明显的由正到负的反方向变动，累计超额收益率 益保护。本文旨在理清国内外学者相关研究的脉络 也存在着如上所述的同样变化，这证实了大股东可 和发展趋势，为今后的研究提供参考。 [ ][ ] 4 5 以从减持事件中获得高额收益 。自2005年我国 二、大股东减持行为的动机分析 开始实行股权分置改革政策，证券市场逐渐步入了 关于大股东减持行为的动机可简要划分为投机 股票全流通时代。非流通股股东可以采取支付对价 性动机与流动性动机，涉及的具体动因主要包括公 的方式来获得自身持有股票的流通权，标志着两类 司发展前景不佳、财务绩效差、股票高估值水平、股 股东的同质化，在我国证券市场中具有划时代的意 市高波动风险、大股东掏空、公司股权结构、流动性 义。市场上出现大量抛售解禁股份进行套现的现象， 需求以及股东性质等多个方面，该领域已经形成了 [ ]6 大股东减持行为自此开始盛行 。相较于国外，我国 一套较为完备的大股东减持行为动机理论体系。 大股东在减持事件中能够获取的超额收益更显 通过对资本市场中上市公司大股东减持事件进 [ ]5 著 。随着研究的深入，学者们发现大股东减持的动 行研究，发现我国上市公司大股东普遍存在着从上 因也是多种多样的，大股东为了自身利益掏空公司、 市前“风险偏好”到上市后“风险规避”的偏好转 [ ]7 侵占中小股东权益而减持股票的现象越来越多。同 移 。大股东往往会通过经营状况、盈利能力等多方 时，大股东减持股票时机选择也会受到信息披露因 面因素来辨别公司未来的发展情况。大股东减持的 素的影响，出现了许多上市公司大股东利用信息优 可能性与力度都会深受影响，当大股东不看好公司 势对小股东的利益进行巧取豪夺的现象。 未来发展，认为自身利益难以保证时，减持公司股份 【基金项目】黑龙江省哲学社会科学研究规划项目（项目编号：16JYB08）；佳木斯大学博士专项科研基 金项目（项目编号：22Shb201501） 2018.12财会月刊·129·□ [ ]8 的可能性就会提高，同时减持力度也可能会更大 。 三、大股东减持的时机抉择能力 大股东减持的一个