第2章现值与资本的机会成本.docVIP

第2章 现值与资本的机会成本 公司从事各种各样的实物资产投资，实物资产可以是厂房、设备之类的有形资产，也可以是管理合同、专利技术之类的无形资产。投资决策，或者说资本预算决策的目标，就是要选取价值高于成本的实物资产。在这一章里，我们在理解资产定价的道路上，迈出最为基本的第一步。 少数资产的价值评估，倒是并不困难。例如，对房地产，你可以聘请一位专业的评估师来为你服务，对于你所拥有的住宅楼盘，可能你的评估师对它的估价与其最终的售价相差不过几个百分点 勿庸讳言，评估师对有的物业可能一愁莫展 勿庸讳言，评估师对有的物业可能一愁莫展——譬如说，没有人知道泰皇宫殿、帕德教神殿或温莎城堡的价值。 但是，我们并不能就此止步。首先，了解灵活的市场资产价格形成机制，依然非常重要。即使我们可以接受评估师的估价，理解住宅楼盘的价值为什么应该是，譬如说，200 000美元，而不是更高或稍低的价格，这种了解也依然重要。其次，大多数公司资产的交易市场都相当清淡，翻翻《华尔街日报》的分类广告，鼓风炉的销售就很是踪迹难觅。 公司总在寻觅对自己较对别人更有价值的资产。如果你比别人能更好地管理某套公寓的房舍，公寓对你就有较高的价值。但遇到这类情形，仅靠类似建筑的价格考察将不可能得到你所管理的公寓价值，你还需要了解价值的决定过程，换句话说，你要掌握定价理论。 在本章的讨论中，为了使定价的基本概念更加明确，我们只关注最简单的问题，追求难度的读者尽可在今后的章节中满足自己的猎胜好奇。 我们首先由一个最简单的数量示例开始：为了明年的销售，今天你是否应该投资兴建一座办公大楼？我们将计算净现值，解释为什么必须收益率超过资本的机会成本，投资才可接受。接着我们将更加详细地考察股东和经理的目标，解释为什么所有的股东都会要求经理最大化公司的股份价值。然后我们转向经理目标，讨论一些有利于统一经理人和股东利益的机制安排。最后我们探讨竭力增加股东价值是否必须损害员工、顾客乃至整个社会的利益。 2．1． 现值概论 你的房子失火，烧毁后只给你留下一片价值50 000美元的空旷场地，外加一张200 000美元的火灾保险公司支票。你想在原址重建寓所，但你的房地产顾问却建议盖座办公大楼。大楼除了建筑成本300 000美元，还应包括土地成本，因为如果出让土地，你将得款50 000美元。另一方面，你的顾问预测办公用房将会短缺，估计一年以后，新楼如果卖出，你将可得款400 000美元。总之，你现在投资350 000美元，一年后可望获得400 000美元，如果预期的400 000美元收入的现值（PV，present value）高于投入的350 000美元，你就应该着手这笔投资。因此，你所面临的问题就是：“一年后的今天收到400 000美元，其当前价值是多少？这个现值高于350 000美元吗？” 2．1．1．现值的计算 一年后的今天收到的400 000美元的价值必然低于当前的400 000美元，无论如何，今天的货币可以进行投资，立即开始产生利息收入，因此，今天的单位货币总比明天的单位货币值钱，这是财务学的第一条基本原则。于是，将来的收入乘上小于1的贴现因子（discount factor）就是该收入的现值。（如果贴现因子大于1，今天的一美元价值反而低于明天的一美元。）记时刻1（这里是一年后）的期望收入为C1，则 现值（PV）= 贴现因子 ? C1 这里的贴现因子是未来收到的1美元的当前价值，通常将之表示为1与收益率（rate of return）的和的倒数： 贴现因子 = 其中收益率r是投资者同意收入延期所要求的补偿。 现在我们可以评估上面的房地产投资的价值，我们暂且假设400 000美元的收入肯定可以得到。对你来说，办公大楼并非一年后获得400 000美元的唯一途径，你也可以投资一年期的美国政府证券。假设这些证券的利率为7%，为了在一年末获得400 000美元，你需要对证券投资多少呢？容易算得：你将需要投资400 000/1.07美元，即373 832美元 对此验证如下：如果你以7%的利率投资373 832美元，到年底你将收回你的初始投资加上 对此验证如下：如果你以7%的利率投资373 832美元，到年底你将收回你的初始投资加上0.07 ? 373 832 = 26 168美元，你的总收入为373 832 + 26 168 = 400 000美元。注意373 832 ? 1.07 = 400 000美元。 假设刚刚平整好土地，开始大楼的建设，你就想卖出这个项目，那么你的售价应是多少呢？这仍是一个容易的问题，由于一年后该物业价值400 000美元，投资者今天将愿意为之支付373 832美元，这是他们为了获得400 000美元的收入，必须进行的政府证券投资。当然，你总能够以稍低的价格售出你的物