政府控制与上市司恶性增资行为研究.docVIP

政府控制与上市公司恶性增资行为研究 唐洋1,2, 刘志远1, 李伟2 （1．南开大学商学院，2.天津商业大学商学院） 【摘要】在代理理论框架下，基于中国的制度背景，就政府控制对上市公司恶性增资行为的影响效应进行理论分析，并以2003-2006年发生恶性增资行为的上市公司为样本，在把政府控制划分为国有资产管理机构控制、中央国企控制和地方国企控制三类后，以民营上市公司为参照进行了实证检验。研究结果显示：（1）与民营上市公司相比，无论是恶性增资发生概率还是恶性增资额度，国有上市公司均更大；（3）在恶性增资发生概率上，中央国企控制的上市公司最低，国有资产管理机构控制的上市公司次之，地方国企控制的上市公司最高；在恶性增资额度上，三类国有上市公司无显著差异。上述研究发现，推进了代理冲突对恶性增资行为影响效应的研究；为政府控制研究提供了新的视角，加深了我们对政府控制经济后果的理解。 【关键词】恶性增资；政府控制；代理冲突；国有上市公司;民营上市公司 一、引言 恶性增资是指前期已投入大量资源，按照一定的决策准则，在当前信息条件下，对预期收益小于零的项目，决策者仍然坚持增加投资的行为（Wilson Zhang，1997）[1]。现实中，恶性增资随处可见，但最典型的恶性增资发生在企业资本投资领域。一项针对国外的调查（Conlon ＆ Parks，1987）[2]表明，约有75%的决策者在后续决策时会选择恶性增资，而一项针对中国的调查（Chow et al.，2000）[3]显示，有93%的经理人承认自己的企业中存在一定程度的恶性增资现象，其中56%的管理者认为恶性增资现象比较广泛。恶性增资的危害毋庸置疑，在我国企业的资本投资总额呈现出逐年增长的背景下，研究其形成原因具有重要的意义。 现有对恶性增资行为的研究主要是以市场经济体制为背景，从决策者心理、认知偏差和行为等非理性视角出发进行的，这与最早提出并对其进行研究的是心理学家，目前国外从事该领域研究的仍有半数是心理学家或行为经济学家，并且他们主要来自于市场经济体制国家有关。无可否认，从决策者非理性视角研究恶性增资行为有着重要的意义，但是对于中国，理性因素同样重要，其原因在于，与发达的市场经济国家相比，中国上市公司的治理结构、内外部监管体制均不健全，决策者选择利己的投资行为的成本较低，空间更大。另一方面，仅从非理性视角出发进行研究而忽视理性视角的研究是不全面的，会造成恶性增资理论研究的欠缺。 从决策者理性视角出发对恶性增资行为所作的研究主要是基于代理理论的理论基础进行的。但是，现有在代理理论框架下的研究多数还停留在管理者与股东、大股东与小股东的代理冲突这一泛化层面上。我国的上市公司多数为国有上市公司，由于国有产权的特殊性，使得国有上市公司存在从最初委托人（全体人民）到政府、从政府到企业经理层的双重委托代理关系，政府是双层代理的核心，在其中起着重要的作用。这种双层代理关系与市场经济体制下的企业代理关系并不完全一样，因此，中国上市公司的恶性增资行为应有其独特的地方。 本文基于转轨经济时期的中国制度背景，从决策者理性的视角出发，以上市公司的代理关系为主线，就政府控制对上市公司恶性增资行为的影响效应进行了理论分析，并以2003-2006年发生恶性增资行为的上市公司为样本，在把政府控制划分为国有资产管理机构控制、中央国企控制和地方国企控制三类后，以民营上市公司为参照进行了实证研究。本文后面的安排是：第二部分相关研究评述；第三部分理论分析；第四部分恶性增资的实证度量；第五部分实证检验；第六部分研究结论及启示。 二、相关研究评述 最早从决策者理性视角出发研究恶性增资的产生原因的学者是Kanodia et al.（1989）[4]，他们在代理理论的框架下认为，在资本预算项目的再决策中，作为委托人的股东与作为代理人的管理者之间存在着委托代理关系，管理者拥有关于项目的私人信息。在放弃项目和恶性增资抉择中，管理者将选择有利于自身利益最大化的决策。如果恶性增资能为管理者带来更多收益，比如放弃项目会损失其声誉，影响其未来的晋升机会或者管理者能够从项目中获得额外的经济利益，同时，委托人由于不具有完全信息而无法监视管理者的行动时，那么虽然恶性增资决策会给企业带来损失，管理者依然会选择继续增资，表现出恶性增资倾向。随后，Harrison和Harrel（1993）[5]、Keil（1995）[6]、Ghosh（1997）[7]、Salter ＆ Sharp(2001) [8]等用实验方法证实了代理冲突将导致恶性增资行为的发生。我国学者刘超（2004）[9]用实证研究方法发现了代理问题是导致中国企业恶性增资的主要原因。 众所周知，在分散的股权结构下，公司的代理冲突主要表现为股东与管理者的代理冲突，通常被称为第一类代理冲突；在集中的股