投资风险、投资收益与市场效率.pptVIP

第三章 投资风险、投资收益与市场效率 内容提要 财务学的研究包括投资理论和公司理财两部分。本章至第五章为现代投资理论部分。 本章强调了财务管理人员了解和掌握投资理论的重要性，指出现代投资理论的核心思想是风险和必要收益率之间存在着一定的权衡关系。 投资组合理论是风险收益关系的基本原理，资本资产定价模型则发展和完善了风险收益关系的基本原理。套利定价模型是从另一个角度考察风险收益关系的结果。 有效市场假说贯穿于投资理论研究的全过程。 导言 投资理论与公司理财 公司理财的主要任务是筹集开展生产经营活动所需的资金，并将其投资于生产社会所需要的服务和产品上。 在上市公司模式下，公司的所有权与控制权、投资决策与筹资决策相分离。但是，投资人与筹资人分别又以公司这一经济实体为媒介紧密相联着，共同构成资本市场的参与者。制定筹资决策的公司财务人员必须了解投资者是如何进行投资决策的，资本市场是如何对公司证券进行定价的，从而能够选择成本最低的证券类型进行发行。财务人员只有确定投资者所期望的公司投资收益率，才能确定资本预算决策时所需要的风险调整贴现率。 投资理论概述 早期的投资理论主要研究市场有效性、股价趋势预测及投资选股方面的理论。主要包括巴契里耶（Louis Bachelier，1900）的随机游走理论，查尔斯?道（1902）、格雷厄姆（Benjamin Graham，1934）、威廉姆斯（John Williams，1938）为代表的股价趋势预测及投资选股方面的理论。 现代投资理论是以理性投资者假设为基础，探寻风险和必要收益率之间的权衡关系。包括Markowitz的投资组合理论（1952）、Sharpe的资本资产定价模型（1964）、Fama的有效市场假说（1970）和Black—Merton—Scholes的期权定价理论（1973）。 §1 投资风险与收益的基本原理 投资组合理论 哈里·马克维茨（Harry Markowitz）于1952年在《财务学杂志》发表《资产组合的选择》一文，第一次将投资的风险和收益同时加以考虑，开创了不确定性条件下理性投资者进行资产组合投资的理论与方法。他用数学中的均值来测量投资者的预期收益，用方差测量风险，通过建立资产组合的数学模型，使人们按照自己的偏好，精确地选择一个确定风险下提供最大收益的资产组合。 投资组合理论既为多样化投资提供了理论依据，也为多样化组合各种证券提供了分析框架。 1.1单一资产的风险与收益 单一资产的收益 投资收益由资本利得或损失（Pt - Pt-1）和股利或利息（Ct）组成。 投资收益的衡量：投资收益率 实际收益率。资产 i 在 t 期的实际收益率（Rit ）： 期望收益率（E (Rit) ）：资产所有可能收益率的概率加权平均值。如果资产 i 在 t 期的收益率有n个可能结果，每一结果的概率为Prj，则资产 i 在t期的期望收益率为： 单一资产的风险 投资风险指资产收益的波动性或不确定性。 投资风险的衡量：期望收益率的方差或标准差 资产i在t期收益率有n种可能结果和相应的概率，则它的期望收益率的方差、标准差为: 期望收益率不同资产的风险可用标准差系数（CV）进行比较。标准差系数指每单位收益的风险： 收益率曲线 如果已知资产在t期的所有可能结果和相应的概率，即可获得一个连续型概率分布（正态概率分布）——收益率曲线。 正态随机变量的概率分布 投资研究人员一直在利用该分布特点来建立全面资产定价模型，尤其是资本资产定价模型。 风险与收益的权衡 所有的投资者都是风险厌恶型的和追求财富效用最大化者，因此他们在投资时会选择那些在一定风险水平下收益最高，或者在一定收益条件下风险水平最低的资产。而且，投资者会根据资产之间的协方差来进行组合投资，最终将混合持有一个无风险资产和一个风险资产的市场组合，而不是仅仅持有一个风险资产。 风险厌恶与必要收益率 在风险厌恶投资者占绝大多数的市场中，根据大多数投资者估计，证券的风险越高，投资者要求的预期收益越高。因为，如果这种情况不存在，投资者将买卖投资且价格持续波动，直到高风险的投资比低风险的投资有更高的预期收益。 1.2 投资组合的风险与收益 投资组合的期望收益率（ E(RP) ） 构建投资组合就是选择纳入投资组合的证券并确定其适当的权重。 投资组合的期望收益率是投资组合中单个资产期望收益率的加权平均。它不受各资产收益相关性的影响。 如果投资组合由n个资产组成，每个资产的价值比重为wi，则： 投资组合的风险 用投资组合收益率的方差（Var(Rp) ）来衡量。 它并不是组合中单个资产收益率方差的加权平均，通常要小于单个证券风险的加权平均。这是由于投资组合的风险受各资产收益相关性的影响。 由A 、B两种证券组成的投资组合的方差： 多种资产组合的方