申银万国-高棉价下浆粕投资机会分析解析-110303文档.pdfVIP

业 产 及 业 行 造纸/基础化工 2011 年 03 月 03 日 究 研 业 行 借棉价东风，让盈利飞一会儿 ——高棉价下竹木浆粕行业投资机会分析 / 究 研 度 深 核心观点：  高棉价提升木竹浆粕的盈利能力。溶解木浆粕，竹浆粕和棉浆粕均为粘胶纤 相关研究 维的上游原料。溶解木浆粕和竹浆粕的价格是跟随棉浆粕价格同向波动的， 由于木片竹片的价格和棉花价格相关性较弱，所以棉价在高位运行的时期， 《太阳纸业（002078）跟踪报告》 溶解木浆粕和竹浆粕和其原材料的价差会扩大，从而提升其盈利能力。 2011/3/1 《需求超预期旺盛，产能约束决定投  棉浆粕的上游原材料供应是其发展的瓶颈。棉浆粕的原材料单耗为 1.4 吨棉 告 报 究 研 券 证 资标的—聚氨酯行业深度研究报告系 短绒生产 1 吨棉浆粕。而棉短绒的产量和棉花产量相关，100 吨棉花约可以 产出 18 吨的棉短绒。所以棉浆粕的产能利用率是受每年棉花产量所制约的。 列之一》2011/2/28 以 2010 年为例进行计算，2010 年中国的棉产量为 597 万吨，仅对应 77 万吨 《造纸及轻工板块2010年年报业绩前 棉浆粕的原材料供应能力。而对于行业整体 200 万吨的产能来说，产能利用 瞻及近期行业观点》2011/2/21 率是非常低的。 《基础化工2010年报前瞻》2011/2/14 《造纸及轻工行业10年四季度经营数  下游能够消化适度的木竹浆粕产能扩产。我们认为 2011 年粘胶纤维的实际 据回顾及 1 月行业观点》2011/1/7 产量可能达到 225 万吨，对应浆粕的需求量为 234 万吨。扣除我国自产棉短 《 2011 年 基 础 化 工 投 资 策 略 》 绒能够供应的棉浆粕产量 94 万吨；竹浆粕由于技术原因，扩产能力有限， 2010/12/1 按 2011 年产能利用率 100%进行计算，能够提供竹浆粕 15 万吨。其余的 125 万吨浆粕缺口将由进口溶解浆和国产溶解浆来满足。 《晨鸣纸业（000488）点评报告》 2011/1/25  高棉价开启木浆竹浆的高毛利时代。随着棉价上涨带动棉浆粕的上涨，木浆 《岳阳纸业（600963）跟踪报告》 粕-木片；竹浆粕-竹片的价差明显放大(这点与整体利润稳定的棉浆粕产业 2011/1/10 链不同)。同时，我们发现溶解浆随棉价上涨利润波动的弹性大，竹浆粕的 安全边际高。 证券分析师