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负债融资对投资行为的影响 摘要：利用中国A股上市公司数据，研究在不同股权集中度下负债融资对投资行为的影响，结果表明:在股权分散企业，不管是高成长性还是低成长性的企业，负债都表现为抑制过度投资行为，即负债的相机治理起主导作用；股权集中的低成长性公司，负债不仅会产生相机治理效应，而且产生过度投资行为，在两者共同作用下，后者作用大于前者，企业最终出现过度投资行为；股权集中的高成长性企业，负债融资会导致企业的投资不足. 关键词：负债融资；负债相机治理；非效率投资 负债融资对投资行为影响一直都是一个热门话题，从以往文献可以看出，对这一领域的研究学者很多，结论也不尽一致.本文在前人研究方法和结论的基础上，将两个不同视角进行结合，试图来解释学者得出不同结论的原因，期望能为我国上市公司的投融资决策发挥一定作用. 1文献回顾与研究假设 根据代理成本理论和信息不对称理论，负债融资对投资行为影响主要表现为两方面，第一，在股权分散企业，主要表现为股东和经理人的冲突，可能会导致经理人过度投资行为，但负债在这时能起到相机治理效应，从面抑制经理人这种行为.第二，在股权集中企业，主要表现为股东和债权人的冲突，可能会导致公司过度投资和投资不足等非效率投资行为.国内外不少学者对负债相机治理效应进行了分析，JOHNJMandHENRIS[1]以企业高低成长性进行分组，结果发现，在低成长性企业，负债起到了相机治理效用，企业价值与负债正相关关系.而在高成长性企业里，企业的价值与负债水平之间呈现一种负相关关系，结论支持了JEENMC[2]的理论，也就是说高负债水平导致了高成长性企业出现投资不足现象，降低了企业价值，而在低成长性企业中，高负债水平起到抑制过度投资，对企业价值有提高的作用.AIVAZIANVA，GEBYandQIUJP[3]以加拿大863家上市公司为研究对象，采用多种回归方法对资本结构与企业投资决策之间的关系进行了研究.实证结论为:资本结构与投资支出显著负相关，且在低成长性企业中，这种负相关关系比高成长性企业更加显著，并且这种相关关系比较稳定.张栋[4]研究了控股股东控制下负债对企业投资行为的影响.结果表明，负债与投资行为为显著负相关，但在国有企业中负债对投资行为的抑制作用不强；在低成长性企业中，负债对这种过度投资行为起到了相机治理作用；在高成长性企业中，负债抑制了正常的投资行为.长期负债的相机治理作用强于短期负债的相机治理作用；银行借款对非国有企业的投资行为的抑制作用比较强.姚明安和孔莹[5]研究了股权集中的上市公司的负债与投资行为的关系，并研究了控股股东持股比例对这一关系的影响.结果表现为：负债对投资行为为显著的抑制作用，这种抑制作用会受控股股东的持股比例高低而影响，随着控股股东持股比例的提高，这种抑制作用随之而下降.研究还发现了在低成长性的上市公司中，负债对投资行为的抑制作用更强.综上所述，国内外关于负债融资对投资行为影响分别从不同视角进行了大量研究，得出的结论也并未一致.本文主要为解决这一现象，从不同视角结合来分析负债融资与投资行为之间的关系.结合上述分析得出如下假设:假设1,总体上负债与投资行为显著负相关关系；假设2,在低成长性股权分散的上市公司，负债主要表现为对过度投资的治理作用，负债与投资支出为显著负相关关系；在低成长性股权集中的上市公司，负债与投资支出显著正相关或负债相关关系；假设3,在高成长性企业股权分散的上市公司，负债主要表现为对过度投资的治理作用，负债与投资支出显著负相关关系；在高成性股权集中的上市公司，股东和经理人利益趋于一致，这是主要为股东和债权人利益冲突下的投资不足，负债融资与投资支出显著负相关关系. 2研究设计 2.1样本选投与数据来源本文研究的期间为2006-2010年，由于在解释变量和控制变量的值用到了滞后一期的数据，所以初始样本为2005-2010年间的沪深A股上市公司.研究样本以以下几个原则来选取的：（1）剔除了金融保险行业公司，因为此类公司的财务状况和其它类型的上市公司的差别比较大.（2）由于同时发行B股、S股或H股的公司受该类股市场的影响，因此将其剔出，使其样本公司数据更具有可比性.（3）剔出了数据缺失样本观测值.（4）剔除了财务状况常会出现异常现象的ST和PT公司.（5）为了尽量避免异常值的影响，剔出了Q值大于10和小于0的样本观测值.（6）剔出了2004年以后任何年间新发行的公司，因为新股发行常常会影响到公司投资行为.（7）剔出了一些数据特别异常的样本观测值.最后整理得到了5482个样本观测值.本文使用的财务数据与市场交易数据主要来源于国泰安数据库，巨潮资讯网、上海证券交易所、深圳证券交易所和中国证监会，部分数据是通过计算得出的，统计检验主要是通过Excel2003和SPSS16.0完成的.2.2回归模型与变量设