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我国上市公司资本结构优化对策研究 摘要：企业资本结构是影响企业治理结构的主要因素 当前，我国企业改革正在向纵深推进，资本结构是否合理 将直接关系到企业能否在市场上取得长远发展。因此，优 化资本结构刻不容缓。以我国国有上市公司为研宄对象， 从影响企业资本结构的因素入手，考察其资本结构现状， 分析其原因及后果，在此基础上对资本结构的优化进行思 考并提出一些意见和建议。 关键词：上市公司；资本结构；优化 1现代资本结构优化的标准及影响因素 作为企业本身，其经营的目标是最大限度的获取利润， 投资者投资企业的目的也是获取最大的投资收益。因此， 企业的最优资本结构应是使企业利润、投资者收益最大化 的。以市场价值最大作为评价企业资本结构的目标，隐含 的假设是企业市场价值最大化与企业利润最大化相统一， 与投资者投资收益最大化相统一。但由于证券市场的盲目 性，股票价格和企业利润的变化方向往往并不统一，并且 在以两权分离为主要特征的现代企业中，企业投资者与经 营者的目标并不一致。因此这样的假设是不成立的。 另外，企业的市场价值是由股票的市场价值和债券的 市场价值组成的。但我国的证券市场还不发达，在这种情 况下，绝大多数企业的市场价值就难于正确的测定。因此 以企业的市场价值作为评价企业资本结构的标准，缺乏可 操作性。 由此可看出，企业市场价值最大化不能成为企业资本 结构优化的标准，企业资本结构优化应以企业利润最大化 和投资者投资收益最大化双重标准的统一为标准。 从资本结构优化的标准来看，企业都应存在最佳资本 结构，但现实中很难准确的找到这一最佳结构。因为资本 结构优化受多因素的影响。一是资本成本。资本结构优化 的根本目的之一就是使企业综合资本最低，而不同筹资方 式的资本成本又是不同的。二是财务风险。企业在追求财 务杠杆利益时，必然会加大负债资本筹集力度，使企业财 务风险增大。因此必须充分考虑如何把财务风险控制在企 业可承受的范围内。三是企业经营的长期稳定性。企业对 财务杠杆的运用，必须限制在不危及其自身长期稳定经营 的范围以内。四是企业获利能力。具有较高获利能力的企 业使用的负债资本相对较少，因为它可以通过较多的内部 积累来解决筹资问题。五是企业资产结构。不同资产结构 的企业利用财务杠杆的能力不同，房地产公司的抵押贷款 较多，而以技术开发为主的公司则较少。 2我国国有上市公司资本结构现状及原因 银行贷款比例高 我国企业在20世纪80年代以前资金来源主要是财政 无偿拨款，实行拨改贷之后，银行贷款成为企业外部融资 的唯一方式，直到80年代末期，才有了股票与企业债券的 融资方式。银行对国有企业贷款要求很低，后来虽然加强 了贷款抵押要求，但对没法还贷的企业，很少实施破产程 序，银行对贷款企业的软约束造成了企业的高负债率。 股票融资比例高 资本成本是投资者在考虑目前的情况后愿意提供资金 的报酬率。任何投资的必要报酬率是投资者愿意为当前投 资提供资金所期望获得的最低报酬率。银行贷款的资金成 本最低，企业债券次之，股票酬资最高。但由于我国股票 市场历史不长，二级市场股价大部分时间处于高估的状态， 企业往往将股票融资视为免费的午餐，将其成本只视为所 需支付的红利。 内部留存收益比例小 我国和大部分发展中国家一样，内部融资比率相对于 发达国家较低，我国企业处于扩张期内部积累不多，资产 负债比率普遍偏高。在企业的生长期，企业的迅速扩张需 要大量的外部资金，企业会更多的依赖银行等金融机构， 因而债务融资比率较高。 债券融资比例小 债券融资成本低于股票，另外税法规定债券利息在睡 前列支，因此债券融资还可以给企业带来避税的好处，这 样可以使每股税后利润增加。可是我国由于股票市场和债 券市场发育不平衡，债券市场发展严重滞后，企业发行债 券受到政府额度的控制，使企业通过债券融资的余地很 小。3优化我国上市公司资本结构的建议 首先，我们看到负债率和资本利润率之间存在不对称 一定比例负债可以给企业带来避税效应，以及约束、激励 经营者等正面效应。但并不是负债额越高越好，必须保持 在一定的比例范围内。确定这个范围应考虑几个方面的因 素。企业选择某一项目的基本前提使保证盈利或至少持平 这就要求借入资本的预期利润率不小于借款利息率。另外 为了保证企业在借入某笔款项后，总体资本仍保持盈利或 至少持平，就要求企业借款的预期利润率大于或等于加权 平均资本成本率。 其次，国有企业对股权融资过度偏好。企业普遍认为 发行股票于银行贷款和发行债券不同，它不需要到期时还 本付息因此可以增加利润，提高企业的经营效率。因此我 国的国有企业普遍把股票融资作为公司融资的首选途径， 极力扩大发行额度，并且股利分配政策多以配股为主。 但我们必须看到世界上没有免费的午餐，资本市场上 更是如此。股权比例过高，会严重影响