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我国国际收支不平衡下的货币政策工具操作与外汇管理 摘要：本文从我国国际收支不平衡的现状入手，运用 定性与定量分析相结合的方法，分析持续双顺差对我国货 币政策工具操作和外汇管理的影响，并对完善我国货币政 策工具操作与外汇管理的途径作了探讨。关键词：货币政 策；外汇管理；国际收支 一、目前我国国际收支不平衡现状 近年来，随着我国国民经济的持续快速健康发展，国 际收支规模不断扩大。1994—XX年间，我国国际收支差额 的年均增长率为％，且除1 998年资本和金融项目出现过亿 美元的逆差外，其余年份均出现经常项目与资本和金融项 目的“双顺差”。XX年我国国际收支顺差为亿美元，较上年 增长％，占GDP的％。其中，经常项目顺差亿美元，占国际 收支总体顺差的％;资本和金融项目顺差亿美元，占国际收 支总体顺差的％ （见图1）。 在国际收支顺差大幅增长的同时，我国外汇储备总体 保持快速增长的势头，19 94—XX年间，我国外汇储备年均 增长率为％，且XX年以来年增长量都超过了 10⑻亿美元， XX年末外汇储备已达亿美元。 二、我国国际收支不平衡对货币政策工具操作和外汇 管理的影响 国际收支的持续双顺差和外汇储备的不断增长，表明 我国综合国力不断增强，但同时也对我国货币政策工具的 操作和外汇管理带来了诸多挑战。 （一）侵蚀了货币政策工具操作的自主性和有效性 一是导致基础货币的非自主性投放。我国投放基础货 币主要有三个渠道：广义的央行贷款、财政透支与借款和 外汇占款。20世纪80年代中后期，外汇占款对基础货币的 影响并不明显，外汇占款占基础货币的比例都在6%以下， 最低时只有％。但自1 994年我国实行外汇体制改革以来， 国际收支持续顺差，在有管理的浮动汇率制度下，为维持 既定的人民币汇率或将汇率波动控制在一定的范围内，中 央银行被迫在外汇市场上吞进国际货币来抵御影响汇率稳 定的外部冲击，增加了基础货币的非自主性投放。我国中 央银行基础货币投放的结构发生了根本性的变化，外汇占 款成为基础货币投放的主渠道。近几年外汇占款存量占基 础货币存量的比重逐年上升，由1995年的％增加到XX年 的％;自XX年以来外汇占款年增量占基础货币年增量的比 重都超过了 100%，XX年这一比例更是达到了％。由外汇储 备增加形成的外汇占款成为现行汇率制度下中央银行无法 控制的内生经济变量，中央银行在运用货币政策工具调控 货币供应时，常常会产生“能量分散”或“能量对冲”，货 币政策的自主性和有效性大大削弱。 图2:外汇占款/基础货币、外汇占款增量/基础货币增 量时间趋势图 二是加大了公开市场操作的难度。当前我国主要依靠 发行央行票据来对冲外汇占款。XX年4月至XX年6月，人 民银行已累计发行中央银行票据3 28期，票据金额亿元。 随着外汇占款额的增加，央行票据发行规模越来越大，频 率越来越快。XX年上半年，人民银行已发行3个月期、1 年期票据43期，共计21680亿元，接近XX年全年的发行 规模。中央银行票据发行在对冲外汇占款带来的基础货币 大幅增加的同时，也存在明显的问题：一方面，短期票据 无法应对外汇占款的长期增加。目前，央行票据大多为一 年期以下的短期票据，通过发行该种票据来对冲外汇占款 的增加，其实质在于用临时性的操作方法来应对长期性的 流动性变化，无法从根本上收缩由外汇占款增加导致的基 础货币增加。另一方面，央行票据的冲销成本不断上升。 与存款准备金率、再贴现（再贷款）、窗口指导等货币政策 工具相比，央行票据是成本性的工具，必须对发行的票据 支付利息。央行票据利率的不断攀升导致公开市场操作难 度加大。 （二）对我国的外汇管理提出了新的挑战 一是传统外汇管理模式的有效性减弱。目前的外汇管 理体系形成于计划经济时期，外汇政策设计集中体现了外 汇资金敞开流入、外汇支出严格限制的监管意关于外 汇资金敞开流入、外汇支出严格限制的监管意 关于外 汇支出的政策法规，无论在支出范围界定、有效单据审核、 柜台操作还是处罚性措施方面，都比较清晰、完善和可 行；但关于外汇流入的政策法规则略显宽泛、模糊和粗砺， 可操作性不强，整个外汇管理体系“宽流入、严流出”的 法规基础和实际监管都没有发生根本改变。这种管理制度 在外汇紧缺时期发挥了积极作用，但在国际收支形势逆转 后，暴露出了许多弊端，政策的有效性大打折扣。 二是人民币汇率形成机制尚不能充分发挥对国际收支 的自动调节作用。XX年7月2 1日汇改以来，人民币汇率 弹性有所增强，特别是XX年1月份改进了人民币兑美元汇 率中间价形成方式以后，汇率市场化程度明显提高。但目 前对银行间外汇市场人民币对美元等货币交易价的浮动幅 度和银行对客户挂牌汇价价差幅度仍实行严格管理。人民 币汇率仍缺乏足够的弹性，不能根据市场供求情况自由浮 动，难以充分