中信-债市启明系列分析报告之美联储下调IOER.pdfVIP

证券 美联储下调IOER，是否意味降息？ 债市启明系列 ｜2019.5.6 ▍ ▍ 中信证券研究部 核心观点 美联储宣布维持联邦基金利率于2.25%-2.50% 目标区间内不变，将超额存款准备 金利率由 2.40%下调至2.35%。我们认为，维持联邦基金目标利率区间不变而下 调 IOER 或许是美联储迫于特朗普政府压力的一种折衷操作；鲍威尔的偏鹰表态 意味着短期不会降息。但是，就宏观经济角度而言，如果消费持续走弱，通胀长 期不达目标，或将促使美联储把降息提上日程。 明明 首席FICC 分析师 ▍ 美联储下调IOER 是为了控制联邦基金利率，将其下调至目标区间中部，是技 S1010517100001 术性的微调操作，并不代表降息。超额存款准备金利率 （IOER）是中央银行 对超额存款准备金计付利息所执行的利率。美联储的IOER 较为特殊，是联邦 基金利率的上限，而隔夜逆回购利率（ON RRP）是下限，二者一起构成了美 联储的利率走廊。随着缩表进程的加快，联邦基金利率不断向上逼近 IOER 利 率。美联储对IOER 的技术性调整的目的在于将联邦基金利率控制在目标区间 的中部，并非意味着降息。 章立聪 固定收益分析师 ▍ 美联储议息会议释放偏鹰信号，短期难有降息。5 月份的美联储议息会议，相 S1010514110002 比于3 月份的主要变化有二。一是下调了 IOER，二是放缓了缩表的节奏。就 市场预期的角度而言，美联储决议和鲍威尔的表态相对偏鹰。鲍威尔表示，下 调 IOER 是小幅度的技术性调整，并不意味着 FOMC 政策的转变，美联储认 为加息或降息的可能性都不大。 ▍ 非农就业和失业率大超预期，但并不构成对美联储降息的实质性约束。非农就 业人数保持强劲，失业率创 49 年新低。分行业来看，4 月各行业就业人数大 余经纬 多增加，但零售业持续走低。私人非农企业员工平均时薪走稳。就目前而言， 固定收益分析师 逐渐失效的菲利普斯曲线并未对就业和通胀形成实质性的约束，预计就业不会 S1010517070005 成为影响美联储下一步货币政策的核心变量。 ▍ 虽然美国总体经济增速和劳动力市场表现强势，但与消费有关的指标多数疲 软。其中，PCE 与核心PCE 指数趋势回落；零售业就业人数持续下滑；销售 总额下降，批发商、零售商库存累积；新屋开工持续下滑，新屋销售回暖有限。 我们认为，美国经济数据矛盾的核心要素在于消费和通胀。如果消费和通胀持 续走低，那么经济高增速和低失业率的基础将被削弱，经济将会承受下行压力。 而美联储或许也在等待这个时机，顺理成章地转向降息。 ▍ 债市策略：保持联邦基金目标利率区间不变，通过降低 IOER 微调利率，意味