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股 票 2008.05.08 究底部崛起！ 2008 年中期地产投资策略 业 策 孙建平 021略 sunjianping@ 本报告 底部和崛起：行业中长期景气不变，楼市量价表现趋于理性和温和，导读： 行业风险得到充分反映和释放，龙头个股和板块处于估值低估区域。 投资要点： 成交量理性回归后有支撑，处于景气区域。80 后小婴儿潮成员进入结婚置业高峰；刚性消费需求成为主要增长贡献；改善型需求受房贷政策支持；适销价格创造成交量，成交量回暖趋势有望持续。 地价、温和通胀、地根紧张和紧缩、居民收入增加和人民币升值构成房价支撑。在保守的成本定价下，合理地价将支撑四个一线城市 9300 元的房价。政府调控带有相机抉择和渐进主义风格。 根据今年一季报结算收入和预售房款规模，大多数地产公司 08 年房地 产收入增长 65%、经常性净利润增长 50%的可靠性大为增强。 应关注一二线龙头公司的市场份额提高，应关注 P*Q 而非单一的 P 或 Q，预计 08 和 09 年主流公司毛利率有望保持在 40%和 38%左右。 地产股前期大幅下跌较为充分地释放了去年 11 月前后的高估值风险，楼市量价表现不好的现实和预期得到了充分反映。目前行业估值安全 但不合理，08 年 15 倍 PE 是估值底线，20 倍 PE 和平价 RNAV 是估值基准，一线龙头估值 25 倍、二线龙头估值 22 倍为合理估值。 维持行业增持投资评级，维持标配，建议集中配置于强势的一二线龙 头企业，在 15-20 倍低估区域或龙头品种股价前期底部，可适度超配。 底部崛起的动力来自于量价理性回归后有支撑，并将持续温和上涨； 一二线龙头公司业绩快速增长有保证，目前估值安全边际强。 我们设计了覆盖长短期资金压力的测算系统，结果表明名流置业、中粮地产、金融街、亿城股份、香江控股、泛海建设、新湖中宝、天房发展和华发股份的资金压力相对较小。金地集团、冠城大通、保利地产、荣盛发展、招商地产、上实发展和首开股份面临的资金压力较大。 金融街、招商地产、名流置业、中粮地产、万科 A 这两年从资本市场 获得的融资支持很大，在未来的行业集中速度加快中有优势。 在最近两年新获土地储备地价成本较低的有华侨城 A、华发股份、首开股份、上实发展、泛海建设、香江控股、苏宁环球、名流置业和万科 A。他们的地价低成本原因各具特色。 公司盈利能力—销售能力双向选股模型和地价成本—开发速度双向选股模型上任何好的移动都意味着公司价值重估和投资机会，在这两个模型中，万科 A、中粮地产等很有吸引力。 以预售房款占 08 年预测房地产收入比重衡量业绩确定性，关注华发股 份、保利地产、北京城建、苏宁环球、金地集团、苏州高新、万科 A。中粮地、招地、侨城、上实、原水和张江受大股东扶持力度很大。 万科、保利、金地、招地、首开和上实有望成为行业整合充分受益者。 请务必阅读正文之后的免责条款部分  房地产业 行业评级 房地产业 增持 2008.5.7 深圳金融地产投资策略会 120 SZZS 房地产 100 80 60 40 20 0 -2007 -2007 -2007 -2007 -2007 -2007 -2007 -2008 -2008 -2008 -2008 -20 -40 5-6 5-7 6-8 5-9 12-10 13-11 13-12 16-1 22-2 25-3 24-4 相关报告 《国泰君安地产双周报第四期》， 2008.4.17 《国泰君安地产双周报第三期》， 2008.4.3 行业更新报告《地产股：光明初现》， 2008.3.31 《国泰君安地产双周报第二期》， 2008.3.21 行业简报《坚定信心，估值安全边际增强，投资吸引力增加》，2008.4.16行业报告《在黑夜中寻找光明》， 2008.3.18 行业策略《婴儿潮时代和行业调控成 就强势龙头企业》，2007.12.12 《坚持超配者超强－2007 年下半年投资策略报告》，2007.6.29 《超配者超强－2007 年房地产行业投资策略》，2006.12.16 。 行业策略 “在黑夜中寻找光明”之后，我们看到的行业光明来自于我们看到了地产行业和板块的底部，视角和理由来自于：量价表现趋于理性和温和，有坚实支撑，行业景气不变；一二线龙头公司业绩保持快速增长有保证；目前板块估值安全边际强。 房价和成交量表现趋于理性和温和，处于景气区域 2008 年楼市成交量同比持续萎缩是 2007 年房价和成交量狂澜飚进后市场自然调整和政策外力调控双重作用的结果，这是我们 3 月 19 日《在黑夜中寻找光明》一文中的结论。成交量同比萎缩和房价涨幅回落反映的是行业疯狂之后的理性回归，首先，我们一定厘清的是要理性分析地产行业就不能再老是把该行业今后的量价变化拿来和这个