药用辅料行业：即将迎来重大变革-2012-06-13.ppt

* 11/10/13 11/11/13 11/12/13 11/6/13 11/7/13 11/8/13 11/9/13 12/1/13 12/2/13 12/3/13 12/4/13 12/5/13 [table_main] 调高 4% -6% -16% -26% -36% 14% CHINA SECURITIES RESE ARCH 证券研究报告·行业深度 行业深度模板 药用辅料行业：即将迎来重大变革 制剂国际化拉动辅料市场升级 药用辅料市场与制剂市场的发展密切相关，我国的药用辅料市场 [table_indusname] 化学原料药 过去受到国内制剂水平的限制，但大量制剂出口加工基地的出现 将把国际市场的辅料需求传递到国内。短期制约辅料走向国际的 [table_invest] 041702 增持 瓶颈就是产品质量，但未来几年将是行业监管的政策密集期，即 将催化行业变革，使辅料也像原料药一样成功走向国际市场。 监管规范化带来行业双重变革 我国药用辅料行业监管和制剂不同，从管理架构上就和国际存在 差距，这也为行业变革提供了充足的改善空间和弹性。胶囊事件 加速了行业管理和国际接轨的步伐。从行业类比的角度来看， GMP 如果得以实施将有双重积极效果：第一是迅速促进行业集 中度提高，第二是逐步提升行业的利润率水平，并给行业内做好 准备的企业带来巨大的发展机会。 机会属于有准备的企业 由于我国药用辅料市场正处于从高度无序到相对有序的特殊时 期，因此这一阶段的业内领先企业有着突出的发展机会：除了行 业由高度分散到适度集中给企业带来的较大弹性以外，尔康制药 等大型企业作为行业先行者，在这场行业变革中将通过政策把握 能力、硬件和资金优势、成熟的客户资源三大优势，抓住机会取 梁斌 liangbin@ 010执业证书编号：S1440510120027 发布日期： 2012 年 6 月 12 日 市场表现 [table_industrytrend] 得超常规发展。 辅料行业企业投资价值显现 第一、辅料行业作为制剂行业上游，稳定受益于医药行业整体增 相关研究报告 化学原料药 沪深300 长，具有增长稳定抗风险的特点。第二、药用辅料细分行业较多， 竞争缓和，属于相对的蓝海市场。第三、中短期受到行业规范度 提高的提振，行业集中度适度提高给领先企业带来机会。第四、 长期来看辅料规范度提高和制剂加工出口相互促进，将迎来行业 的大发展。因此我们长期看好辅料行业，且短期来看《加强药用 辅料监督管理的有关规定》正式推行、SFDA 公布辅料行业 GMP 实施方案和时间表等都将成为刺激因素。 行业发展的主要风险是行业政策难以按时推出并有效落实 看好辅料行业龙头-尔康制药 我们认为尔康制药的辅料工业基础好发展快，抗生素业务目前也 仍处在较快发展阶段。我们预测尔康制药 2012-2014 年的 EPS 分 别为 0.73、1.05 和 1.39。对应 2012-2014 的 PE 分别为 28.5、20 和 15 倍。虽然短期估值较高，但公司业务快速成长，可消化部 分估值；更重要的是所在行业处于重大变革，而公司可看作竞争 力非常突出的行业整合者，有中长期投资价值，因此给予“增持” 评级。公司的主要风险除了政策落地情况低于预期外，还包括抗 生素整治影响公司品种销售、以及产品价格下降风险。 [table_report] 11.06.15 化学原料药行业：供给需求共同推 动 VE 上升趋势确立 请参阅最后一页的重要声明 HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN [table_page] 化学原料药 行业深度研究报告 与市场认识的差异： 1 有观点认为受我国制剂工业限制，辅料行业增长空间受到限制，提高质量动力也显不足：我们认为，各 种在建的制剂加工出口基地将会培育国内的辅料升级需求，并提供广阔市场。虽然我国辅料工业水平和发达国 家相比还有差距，但现在的监管要求提高将成为行业成熟的催化剂，使我国辅料出口（或以制剂形式出口）也 达到原料药出口的水平，在国际上占有重要地位。 2 有观点认为分类 GMP 对辅料行业盈利能力是一个缓慢见效的过程：我们参照其他行业推出 GMP 的发展 历程，认为在一个高度分散的行业中，GMP 的实施可能快速提高行业集中度，并且通过提高质量不断提高行业 的盈利能力（利润率水平）。虽然目前暂定为分类实行，但辅料具有“小品种高毛利”的特点，分类实施也可以 产生积极影响。 3 有观点认为《加强药用辅料监督管理的有关规定》提出部分实行备案制是监管力度的倒退：我们认为新 规定直面辅料监管的复杂性，秉着抓大放小的原则采用了混合管理制度，证明 SFDA 确实在着力推进辅料行