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盈利质量、投资者非理性行为与盈余惯性 摘要：本文以披露业绩预告信息的公司为样本，研究盈余公告的盈余惯性现象。研究发 现，我国市场与美国等成熟市场盈余惯性特征既存在共同点，也存在一定的差异。我国市场 同样存在市场错误估计未预期盈余的自相关结构的问题，故在短窗口整体样本均表现出惯性 特征，未预期盈余为正的公司在较长窗口也存在惯性特征。我国市场与成熟市场差异表现在， 未预期盈余为负的公司未表现出盈余惯性的特征。我国市场投资者的一些非理性投资行为显 著地影响了盈余惯性问题，但盈利质量对盈余惯性问题影响不显著。研究还发现，机构投资 者相对于散户理性的一面，这体现在：基金重仓股的样本能逐步识别盈利质量，盈利质量对 这些样本的惯性策略产生了显著影响，而投资者的非理性行为对其惯性策略影响不显著。 关键词：盈余惯性 未预期盈余 自相关结构 非理性投资者行为 盈利质量 Earnings Quality, Investors’ Reasonless Behavior and Earnings Momentum Abstract: Our paper investigates earnings momentum with the sample of performance forecast. Our investigation finds that there are some difference and some sameness in Chinese and USA market. Our market also has mistook earnings autocorrelation, so earnings momentum being some coincident with USA market. The difference incarnate that the sample of UE0 has no earnings momentum. Investors’ reasonless behavior significantly affects the earnings momentum, but earnings quality hasn’t obviously affects the earnings momentum. Our investigation also finds that the stocks heavily held by security funds can identify earnings quality step by step, earnings quality can affect earnings momentum and investors’ reasonless behavior can’t affect the strategy of this stocks. Key Words: earnings momentum, unexpected earnings, autocorrelation, investors’ reasonless behavior, earnings quality JEL Classification : E22 ， G14 2 一、 引言 Ball and Brown （1968 ）的经典文献最早发现了盈余惯性现象（earnings momentum ；也 称之为盈余漂移 post-earnings announcements drift，PEAD ）。盈余惯性是指，未预期盈余较 高的公司在未来一段时期内的市场回报会显著地高于那些未预期盈余较低的公司。盈余惯性 的存在意味着价格并没有迅速对盈余公告做出反应，而是经过一段时间调整后才将盈余信息 融入股价，这显然有悖于有效市场假说。Fama (1998) 在反驳历年来发现的各种有违 “有效 市场假说”的“异象”后，也不得不承认盈余惯性至今仍是一个难于否定的“异象”。 从理论上来看，针对盈余惯性的研究大致可以分成两个学派：