婴幼儿配方奶粉行业深度报告_内资的品牌时代.pdfVIP

证券研究报告 | 行业深度报告 用户上传 更多请查看研报客 日用消费 | 乳制品 推荐 （维持） 内资的品牌时代 2019 年07 月05 日 婴幼儿配方奶粉行业深度报告 上证指数 3005 婴幼儿奶粉行业在过去十几年间，成为乳业中量价齐升的黄金地带，然而 08 年 后我国奶粉行业一直由外资主导，内资品牌经历“失去的十年”。当下，行业规 行业规模 模接近见顶，行业集中大幕不断拉开，我们判断品牌龙头将最为受益。在此背景 占比% 下，内资品牌在渠道下沉、政策扶持等方面具有优势，份额有望强化，迎来最好 股票家数（只） 9 0.2 的品牌时代。我们建议关注国产奶粉企业的投资机会，渠道管理与品牌建设兼备 总市值 （亿元） 2584 0.5 的国产奶粉品牌龙头，将迎来更好的发展时代。 流通市值（亿元） 2381 0.5 ❑ 行业前世：内资品牌“失去的十年”。08 年后，内资品牌经历“失去的十年”， 行业指数 行业格局分散。08-16 年，外资规模扩张 5X，内资仅扩张2X，在量价齐升 的黄金地带，外资获得了更多定价权，内资却深陷信任危机的阴霾，交替领 % 1m 6m 12m 先却缺乏绝对领袖，品牌建设鲜有建树，行业格局分散（CR3 约为30%）， 绝对表现 8.3 50.8 26.8 相比液奶集中度显著较低。 相对表现 0.6 23.2 11.6 (%) 乳制品 沪深300 ❑ 透视生意本质：产业高加成、行业高分散，缘自家长不吝投入与渠道分散。 30 1）从奶粉生意本质来说，家长不吝投入，消费者不够理性，导致产业链加成 20 比例高，吸引产业资本不断入局；2）历史因素影响下，消费者乐意为食品安 10 全支付产品溢价，在外资主导时代，利润诉求下，行业在未完成深度整合的 0 背景下，提价、高端化不断。3）渠道结构来说，母婴渠道作为主要渠道，过 -10 去实现快速发展，渠道本身较为分散，助推高毛利产品（包括小杂牌）。 -20 -30 ❑ 行业今生：规模增长放缓，内资的品牌时代迟到但未缺席。当下，行业规模 Jul/18 Oct/18 Feb/19 Jun/19 逐步见顶，未来五年CAGR 约1%，但高增时代落幕的同时，企业成长性、 盈利能力分化而出现龙头更为确定的投资机会。我们将行业从 16 年起划入 资料来源：贝格数据、招商证券 新的发展阶段，这一时点内资奶粉份额触底回升，奶粉新政落地，内资头部 相关报告 品牌以超高速增长强势崛起，我们认为，内资的品牌时代，迟来但并未缺席。 1、《蒙牛2018 财报解读—蒙牛：各 ❑ 展望未来：站在当下时点，我们试图讨论以下核心问题 板块均衡发展，上游、奶粉贡献弹性》 2019-04-01 1.行业是否会走向集中，还是会自始至终分散？我们认为我国行业集中度将 2、《乳制品全产业链定量分析—供求 低于海外市场（CR3 达70%-90%）：1）家长对孩子不吝投入的现象会长期 展望与价格传导》2019-03-11 存在，导致产业加成大概率高于海外，奶粉产业吸引力总体较高。2）海外奶 3、《新周期，大空间——资本视角看 粉行业以补贴、严格监管等形式，政策干预程度大于中国。但行业集中度会 中国乳业未来发展（