第六章-效率市场曹凤岐(1).pptVIP

* * * * 2. 有效市场与投资策略 市场有效性假设对证券投资有着重要的实践意义，在不同的假设下投资者采用的投资策略应该是不同的。 如果认为市场有效性假设不成立，则采用技术分析方法的交易规则是十分有用的；如果认为市场是弱有效的，则可以采用基础分析方法分析和选择定价错误的证券；如果认为市场是强有效的，则技术分析方法与基础分析方法是无效的、徒劳的。 2. 有效市场与投资策略(续) 现代证券投资学中的主要理论（资产组合理论、资本资产定价模型、套利定价理论）是以市场有效性假设为前提条件。如，证券市场组合理论认为，无论是技术分析还是基本分析都不能产生持久的超额利润，投资者获得较高的长期收益的唯一办法是承担较大的风险，当然投资分散化是必要的，它可以降低风险。 第二节 有效市场的检验 一个高效的证券市场应该具有四个特征：一是证券价格的变化是随机的；二是不存在任何可以产生超额利润的交易规则；三是证券价格对新信息的反应迅速、准确；四是专业投资者不能产生超额利润。 一、弱有效性检验 二、中强有效性检验 三、强有效性检验 一、弱有效性检验 根据市场的弱有效性假设 市场价格的变动是应该随机的，投资者不能利用技术分析方法获得超额利润。 对弱有效性假设的检验有两类方法： 一是检验市场价格变动服从随机游走过程，其具体检验的统计方法有序列相关检验、游程检验和非参量性检验等； 另一类是利用某些技术分析方法建立交易规则进行模拟投资，检验其投资结果是否能产生超额收益。 二、中强有效性检验 根据市场的中强有效性假设 可以知道证券价格迅速、准确地反映新信息，如：股价对宣布拆股的反应、对季度收益报告的反应、对红利政策的反应等。 根据证券价格对新信息的调整速度和调整幅度，可以反映分为高效市场反映、过渡反映与延迟反映。 中强有效性检验方法 其经验研究往往采用“事件研究”方法，即检验某一信息出现前后股价变化是否有差异、是否能正确反映该信息。 有效和非有效市场中价格对新信息的反应 股票 价格 0 宣布前（-）或者后（+）的天数 过激反应 和回归 延迟 反应 有效市场对新 信息的反应 部分检验结果 对拆股的反映 Fama, Fisher, Jensen和Roll(1969)用月度数据研究了1929年至1959年间在纽约股票交易中的大部分股票股价对拆股的反应，结论是宣布分拆后不产生利得。 对季报的反映 Rendleman, Jones和Latane(1982)研究了股价对季度每股盈余的反应，他们根据标准化未预期的盈余，即（实际盈余-预期盈余）/估计误差的标准差，将股票分为10类，结论是市场价格对未预期的盈余公布做出反应，但与中强有效性假设矛盾，最好的一组与最坏的一组有明显的延迟反映。该结论告诉我们要关注季度盈余公布，与之相呼应，《华尔街日报》开始公布季度盈余意外。 三、强有效性检验 根据市场的强有效性假设 内幕消息先知者不能从其掌握的内幕信息获得利润。 强有效性检验方法 主要是对内部人员的股票交易和专业投资者的股票交易的盈利状况的检验。 许多人认为资金管理者和共同基金管理者掌握内幕消息。 第三节 证券市场中的异常现象 一、季节效果(Seasonality Effect) 二、规模效果(Size Effect) 三、市盈率效果(PER Effect) 四、专业投资者效果 五、其它 一、季节效果 一月效果 Rozeff和Kinney(1976)发现有“一月效果”，即一月份市场的平均收益率较其它月份高。从1904年至1974年，一月份的股票市场指数平均收益率是3.48%，而其它月份的平均收益率为0.68%。 这种季节效果在各国普遍存在，只是表现形式略有差别。如，在英国，与美国的“一月效果”不同，表现为“十二月效果”。 股市中存在的这种“季节周期性”，明显说明市场波动不是“随机漫步”，人们可以利用它来获得额外的投资收益，这一实证结果与弱有效性假设相矛盾。 其它季节效果 除了“一月效果”，实证研究还发现了其它季节效果，如：“周末效果”、“假日效果”、“月底-月初效果”等。 二、规模效果 经验研究结果 1981年，Banz将纽约股票交易所的股票按公司大小（总市值）分成五类，发现最小一类公司的股票平均收益率要高出最大一类的19.8%。 与此同时，Reinganum发现规模最小的企业的股票平均实际收益率要比理论收益率（CAPM给出的理论收益率）高出18%。 Keim(1983)发现“小规模效果”主要集中在一月份，尤其是在一月份的头两周，因此将之称为“小规模一月效果”。这表明小公司的一月效应要比大公司的一月效应更为显著。 二、规模效果 原因解释