债券市场月度报告.ppt

2017年9月债券市场月报 1 主要观点 2 经济走势 3 市场回顾 1 主要观点 宏观形势 经济未有可信的改善迹象。同比数据的高企原因部分来自去年较低基数；部分前瞻意义的经济指标，譬如PMI、工业增加值、企业盈利等出现不同程度好转，但都基本围绕生产要素持续涨价的原因展开，其他非生产性行业依旧低迷； 投资不热。货币供应量增长放缓，M1-M2的剪刀差仍然为负，但开始收窄；社融结构仍以信贷+影子银行为主；按投资主体看，国有投资作为主力，但投资增速持续放缓，且以基建和房地产为主，工业投资保持低位；政府投资对债券市场的依赖性增强，财政赤字持续缩减； 通胀年内应保持低位。影响通胀的因素包括货币投放、基数效应、猪肉价格为主的食品价格、PPI生活资料指数，这些因素年内均保持低位，或小幅波动，向通胀的传导效果较弱； 进出口贸易全年维持平衡。中国的贸易地位上升，海外经济处于复苏阶段等是有利因素，近5年来人民币币值小幅贬值也起到稳定作用； 货币政策趋于保守，宏观总量调控、定向微观调控、频繁调控相结合，刻意保持定向工具的利率倒挂，没有任何迹象能够解读出宽松意图； 商业银行受监管指标和政策压制，进一步扩张的空间被压缩，在剩余5个月的获利冲动和压力加大。 市场走势 货币市场保持紧张，具有相同属性的货币工具之间（存单和回购）的利差迅速收窄，但由于机构类型和市场类型差异所导致的利差也快速扩大，譬如交易所和银行间回购利差突破150bp、非银机构和银行的回购利差积逼近100bp； 债券一二级市场都是大幅熊平走势，利率债5Y-10Y还出现不同程度倒挂。显示出市场一方面已经挤压了10Y的收益空间，另一方面被迫承受较高的资金利率。与6月不同的是，8月的熊平更迅速和激烈，市场情绪加剧； 从衍生品市场看，互换利率开始认可流动性紧张的事实而缓慢上移，但保持平行上移趋势。同期限品种的衍生品和现货价差保持在50bp。 后市预判 短期可能走势有： （1）出现类似6-7月市场想听到的“资金宽松”信号，曲线恢复陡峭； （2）货币政策继续维持阶段性收紧-放松，资金利率将继续上行，并推高短端利率； （3）来自经济数据停滞的利多因素影响，进一步压低10Y收益率； （4）海外经济好转、货币政策常态化等利空因素出现，迅速推高10Y收益率。 无论哪种，市场行情将会以更快的速度走完，并且热点切换会更快，重点关注事件风险： 监管政策落地措施的执行案例，具有非常强烈的示范效应 国内经济数据，地缘政治演化、美欧货币政策动向等超预期 长期看，我国的经济企稳是没有必要讨论的。更应该关注，实现经济企稳的成本和代价有多大？ 我国是大政府体制，有实力也有信心去相信经济增长将保持在符合预期的区间； 外部风险：美欧英货币政策正常化引起的资本流出、发达国家颁布对抗性的贸易政策、地缘政治危机、以一带一路为主的对外输出资本和产能的实效等； 内部风险：金融整顿的执行目标，供给侧改革为主题的混改重组效果，房地产租售新政的执行力度等。 操作建议 资金交易 关注存单利率上行趋势，期限以3-6M为主；合理控制与非银机构的头寸暴露 需滚动融资的机构，尝试归集同类机构同性质的资金需求，整体询量，提高交易效率 债券波段策略 市场震荡阶段应停止、或大幅降低波段交易频率 若确需操作，应以右侧交易、快速获利了结为主，持券时间在0-1天以内 长期配置策略 短期债券收益率上行幅度较大，但票息收益基本可覆盖资本利得折损，可一级认购1-3年AA品种 长期债券，可逢高买入，7-10Y国开债进入4.30%以上区间后，国开债（或其他证金债）已具有非常明显的配置价值，可采取倒金字塔式加仓，确保购券成本在4. 30-35% CBT+IRS套利，即买入现货、同时收取浮动支付固定的组合策略赚取价差。 2 经济走势 经济总量 综合指数的指示意义明显减弱 从目前看，生产行业的生产活动基本恢复，除了来自PPI的成本推动，从辅助指标（电力消耗、铁路货运量、挖掘机销量、集装箱、乘用车销量）看，生产经营状况趋于好转。 主要原因：（1）2015-2016，经济领域出现了预期不一致；（2）重资本行业占GDP比重大、顺周期惯性较强；（3）轻资本行业占比较小，改善快但力不从心。 经济总量 季度GDP保持6.7%，工业增加值从6月的7.6%回落至6.9%； 工业生产仍然处于摆脱历史低位的努力过程中，与GDP增长的相关性高，但波动较大，方向性较差。 工业增加值同环比与GDP同比（%） 生产过程 从工业企业类型看，增加值贡献最大的是汽车行业，但随着购置税优惠减半后，贡献度有所减弱； 采矿业与煤价高同步性，显示出国民经济高度相关行业，对政策和外部环境的高度依赖； 上市公司ROE，非金融企业的盈利状况保持低位，金融业ROE从2016年的回落明显；房地产行业ROE则出现底部回升的迹象，在当前政策