随机占优方法及其在基金经理管理技能评价中的应用.docVIP

PAGE PAGE 1 随机占优方法及其在基金经理管理技能评价中的应用 　　摘要：基金经理管理技能是评价基金经理的重要因素，但却难以科学准确地度量。随机占优方法可以从基金的历史业绩中挖掘出更多的数值特征，从而更全面地反映基金经理的管理技能。本文利用2005-2011年开放式偏股型公募基金的数据进行实证检验，结果发现基金经理管理技能存在显著差异，而随机占优方法可以在综合基金业绩的收益、风险、偏度等特征后有效地反映这种差异，并且不受历史业绩的指标选取影响。 　　关键词：随机占优管理技能基金经理应用 　　一、前言 　　普通投资者在选择基金时，基金经理的管理技能是其考虑的重要因素之一。基金公司在遴选、奖惩、淘汰基金经理时，基金经理的管理技能也是最主要的决定因素。基金的历史业绩尤其是历史收益率作为基金经理管理技能的表现形式，一直以来都是投资者和基金公司评价基金经理管理技能的重要甚至唯一指标。其结果是导致基金经理急功近利，追求短期收益和排名，而疏于风险管理，极大地损害了基金投资者的利益。而且，由于大部分基金在各种业绩排名中的地位并不稳定，业绩排名的时间选择对排名结果影响非常明显。 　　基金经理的管理技能是潜在的、隐性的，难以直接度量，直接以基金在一段历史时期内的业绩代表基金经理管理技能未免有失偏颇。事实上，即使最优秀的基金经理也不能保证其管理的基金在任何时刻都比其他基金表现得更为出色。只要基金在大部分时间内获得较好的业绩，就可以认为该基金的基金经理具有较高的管理技能。那么，如何才能对基金经理的管理技能作出科学的评价呢？ 　　为了使评价结果更科学准确，评价方法除了衡量收益水平之外，还必须体现风险等更多信息在内。作为一个随机变量，基金业绩的所有特征都包含在其分布函数内，因此，随机占优方法是一种值得考虑的检验方法，因为其本质是比较随机变量的分布函数。随机占优检验准则的理论推导过程很繁琐，但在实际应用中却非常简单易行，根据分布函数很容易给出判断。 　　问题在于，基于随机占优的评价方法是否能够基于历史业绩对基金经理的管理能力作出有效的区分？本文将建立基于随机占优的评价方法，并根据该方法利用我国开放式基金的数据进行实证研究，对该方法的有效性进行检验。 　　二、文献综述 　　自Jensen（1968）[1]发现共同基金没有超越市场的表现以来，基金经理的管理技能一直是备受关注的问题。 　　选时选股能力是基金经理管理技能的一个重要表现特征，也是目前已有相关研究中最多的。TreynorMazuy（1966）[2]、HenrikssonMerton（1981）[3]、ChangLewellen（1981）[4]分别对CAPM模型加以改进，形成了以T-M模型、H-M模型、C-L模型为代表的一系列方法，后续研究中FersonSchadt（1996）[5]以及Goetzmann，IngersollIvkovic（2000）[6]又提出了包括在此基础上进一步改进的条件T-M模型和GII模型。此外，Danieletal.（1997）[7]在对组合的具体特征加以考察的基础上提出了Daniel特征性测度方法。在这些方法上形成的大量研究发现了基金经理具备选股能力的证据，但没有发现具有选时能力的证据。国内学者对我国证券投资基金的选时选股能力也进行了诸多研究，得到的结论也大致相同，汪光成（2002）[8]还发现基金经理的选时选股能力在不同年份有着不同的表现。 　　基金经理管理能力的另一个表现特征就是能使基金持续获得较好业绩，即基金业绩具有持续性。这方面的实证检验也很多，但对于基金业绩是否具有持续性、在多长期限内具有持续性以及持续性的表现形式都存在争议[9-16]。此外，Malkiel（1995）[17]还发现美国基金业绩在不同年代的持续性特征也不同。 　　此外，不断有学者对前述方法提出运气、模型设定错误、生存偏差、实证检验统计效果弱等质疑。为此，又有学者试图从基金经理的跳槽和对公开信息的处理等方面对基金经理的管理技能作出判断。但是，这些研究虽然证实了基金经理管理技能上存在差异，却很难度量这种差异究竟有多大。 　　综上，已有研究无法全面、客观地对基金经理的管理技能进行度量和比较。 　　三、基于随机占优的评价方法构建 　　随机占优方法是在不确定情形下寻求最优决策的方法之一。 　　（一）随机占优的经济学含义 　　假设一个随机变量A的累计分布函数为，定义随机占优函数如下：，并且对且，有 　　（1） 　　容易发现，对，有 　　（2） 　　若两个随机变量A和B满足，，则称随机变量A是s阶随机占优于随机变量B的，此时若还，使得，则称A是严格s阶随机占优于B的。根据随机占优函数的定义，若A是s阶随机占优于B的，则对，A也是k阶随机占优于B的，但反之不真。 　　一阶和二阶随机占优具有非常直