可转债套利投资策略.docVIP

●海外经验表明,可转债套利不但简单易行,而且收益可观 ●“转换期内可转债套利模型”的模拟结果表明,转换期内的可转债套利是可行的 ●在扣除交易成本后,券商可转债套利的无风险收益率可以达到0.4%以上 一、可转债套利的基本模式与收益状况 大部分的套利策略需要依赖复杂的数学模型,但也有一些只需要简单的概念即可操作。可转债的套利就属于一种较为简单的套利类型。当可转债的转换平价(转换平价＝可转债市价÷转换比率＝可转债市价×股价÷100。一旦实际股票价格上升到转换平价水平,任何进一步的股价上升都肯定会使可转债的价值增加。因此,转换平价可视为一个盈亏平衡点。如果转换平价低于股票市价,称为转换贴水；反之,则称为转换升水。正常情况下,可转债表现为转换升水,如果出现转换贴水,则有套利机会)与其标的股票的价格产生折价时,两者间就会产生套利空间。如果套利操作的成本足够小,人们就可以通过套利交易实现其中的价差收益。在海外成熟市场,可转债套利的基本思路是“做多可转债,做空股票”。 跟踪研究表明,可转债套利的空间不仅存在,而且能够实现相当可观的利润。根据瑞士信贷第一波士顿(CSFB)和Tremont Advison合作编制的可转债套利指数近10年的表现来看,可转债套利的年平均收益率达10.64%,累计收益率达156.92%；而同期标准普尔500指数(S＆P500)的年平均收益率只有7.51%,累计收益率为96.57%。如果看近5年的收益情况,则可转债套利指数的表现更加突出：年均收益率11.04%,累计收益68.78%。相比之下,由于美国股市的下跌,标准普尔500指数出现亏损,年均收益率为-3.78%,累计收益为-17.53%。 二、国内可转债市场的套利机会分析 截至2003年4月底,我国在沪、深两个交易所上市的可转债品种已经达到10只,可转债的发行规模接近150亿元。在逐渐熟悉、认可了可转债的投资价值之后,可转债的交易也正日趋活跃。这些有利条件的出现为可转债的套利交易提供了越来越多的机会。大致来看,国内可转债的套利机会可以分为以下三种情况： 1、转股上市的套利机会 这种情况发生在非上市公司发行的可转债身上。如以前的南化转债和丝绸转债,均是“先发债后发股”。由于在发行可转债之初就制定了比较低的转股价,投资者可以通过转股获得一、二级市场的差价。如南化转债规定的转股价为发行价(4.65元)的98%(即4.56元),而当时同行业上市公司二级市场的股价平均在10元左右,其中的价差达5.44元。据此测算,只要可转债的价格低于219.30元(＝100×10÷4.56),南化转债就会有套利机会。 目前,有这种套利可能的是茂炼转债。该转债发行条款中规定,茂炼转债的初始转股价为该公司首次公开发行A股价格的92%-95%。由于目前新股上市后一般都会有50%~100%的涨幅,而茂炼转债的价格对其面值只有20%左右的溢价,因此几乎可以肯定,只要茂炼公司能够上市,其可转债就还会有较大的获利空间。 不过,由于茂炼公司一直没有明确说明公司是否能够按期上市,因而其可转债的套利也有很大的风险。 2、非转换期内的套利机会 上市公司发行可转债,一般都会规定6至12个月的非转换期,即只有在可转债发行半年或一年之后,可转债方可开始转股。由于在这段期间内,市场对于发行人公司股价走势的判断会存在较大的分歧,可转债的期权价值有可能被高估,也有可能被低估。当可转债的期权价值被低估并出现转换贴水时,可转债与其对应的股票之间就会存在套利的空间。 目前,钢钒转债和民生转债就存在较大的转换贴水。如图1中,实线为股价走势,虚线为可转债的转换平价,股价明显高出转换平价一大截,转换贴水最多时可以达到20%！ 钢钒转债和民生转债的套利机会十分明显,为何不能用套利方式来实现其中的利差收益呢?这就不得不提到国内可转债套利的一个政策性制约：股票的融券卖空行为是被严格禁止的。事实上,如果没有这种限制,股价会受到卖空的压力,可转债会受到套利者的追涨,转换平价与股价之间的价差是不可能如此之大,也不可能存在如此之久。但是由于缺乏股票做空的机制,这一价差只有到了转换期才可能被拉平。因此,这种差价实际上成为转换期来临前股价下跌的风险报酬,而不再是无风险的套利空间了。 3、转换期内的套利机会 进入转换期后,可转债随时可以转股,股票和可转债的走势将基本上趋于一致。正常来说,在转股期内,可转债的转换平价与标的股票价格之间的价差应该为正,即可转债表现为转换升水。但是,当可转债或股票交易波动较大时,可转债也有可能在较短的时期内出现一定比例的转换贴水。这时,如果操作得当,就可以获得一笔套利收益。 从可转债的市场实际走势分析,进入转股期后,的确有一些可转债在盘面中出现过转换贴水。 需要指出的是,根据国内目前的转股规定,可转债在T日申请转股后,T＋1日才能