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人民币离岸债券市场现状与前景分析 裴长洪/ 余颖丰 【专题名称】 金融与保险【专 题 号】F62【复印期号】2011年09期【原文出处】《 金融评论》(京)2011年2期第40～53页【作者简介】裴长洪，中国社会科学院经济研究所所长，博士生导师；????余颖丰，中国社会科学院研究生院，博士研究生。 ????虽然中国已超过日本成为世界第二大经济体，但在国际贸易与投资方面，仍一直以美元为主导，致使中国和中国的企业过度承受了美元的汇率风险。要摆脱美元的汇率风险，最终的选择是人民币走向国际化。尽管这条道路将是曲折而漫长，但机遇与挑战并存。在这个过程中，人民币离岸债券市场的建设将扮演极其重要的角色。????一、人民币国际化进程不断提速????目前的主流观点认为，人民币走向境外的基本条件已日趋成熟，但对于人民币国际化的定义和进程，各界人士持有不同的观点。谢涌海(2010)认为，人民币国际化需隔离在岸和离岸市场，充分利用离岸市场作为平台，四管齐下，大力发展以人民币计价的股市、债市、贵金属期货交易和外汇市场。陈道富等(2010)认为，人民币国际化可采用以下路径：一是人民币成为区域内的贸易结算货币；二是培养区域化的人民币债券作为区域内的储蓄及投资货币；三是扩展离岸人民币市场的深度和广度，配合国内资本账户的完全开放，最终成为区域主导货币；四是利用人民币的区域化推进人民币的全球国际化。关于离岸人民币资本市场的发展，陈道富等总结为：先长期，后短期；先债市，后股市；先发行市场，后交易市场。陈炳才等(2010)认为，人民币不一定必须要先区域后国际，同时中国资本项目的未开放也未必会限制人民币的国际化道路，理由是中国资本账户共43项，其中11项已施行可兑换，11项为较少限制，15项为较多限制，仅有6项因涉及国家安全和军事机密而严格管制，总体而言开放程度已属颇高，目前国内商业银行与国外商业银行间无法建立银行授信①，反倒可能是制约人民币成为区域乃至国际结算货币的桎梏所在。他认为，中国可以对不同国家实行不同的管理制度，对于那些发展中国家、非中国的储蓄货币国家，大可以开放国内债、股及人民币拆借市场。????香港金管局总裁陈德霖(2010)认为，香港作为人民币的离岸市场是人民币国际化最重要的基础性平台，可在这个平台之上，再利用贸易投融资平台，在控制金融风险的前提下，逐步实现人民币国际化。香港联交所行政总裁李小加(2010)针对增加人民币在港存量以及人民币有效回流内地市场的问题，提出了多项建议，其中大力发展熊猫债券以及离岸人民币股票，被认为是有效的回流通道。中央银行对其建议给予了积极的回应。目前，首支离岸人民币计价股票②正在酝酿中，有报道称今年年中就会推出。????Guonan and McCauley(2010)与He and McCauley(2010)等人从货币与金融稳定的角度，分析和讨论了美国与日本的例子，并讨论了新兴市场国家发展离岸市场的问题。他们认为，新兴市场国家如能充分认识到其中的风险，建立离岸金融市场，可以对本国货币国际化有帮助，并能提升国际认可度。????综上所述，关于人民币国际化的目标，我们认为可以概括为三步：第一步是成为全球贸易结算货币，第二步是成为全球投资货币，第三步是最终成为全球储蓄货币。????自应对国际金融危机冲击以来，人民币国际化进程不断推进。从2009年4月开始，国务院决定在上海市和广东省广州、深圳、珠海、东莞4城市先行开展跨境贸易人民币结算试点工作，境外地域范围暂定为港澳地区和东盟国家，并要求中国人民银行会同有关部门尽快制定出台《跨境贸易人民币结算试点管理办法》。随后，试点的范围不断扩大。截至2010年7月，中央银行将跨境贸易结算试点扩容到20个省份。试点业务范围包括跨境货物贸易、服务贸易和其他经常项目人民币结算；不再限制境外地域，企业可按市场原则选择使用人民币结算。跨境贸易人民币结算试点的扩大，进一步促进了贸易和投资便利化。????根据中央银行发布的货币政策报告，2010年第四季度，跨境贸易人民币结算数额急剧上升，累计已超过5000亿元，比上个季度大增3000亿元，创2009年7月试点以来新高。根据汇丰银行在东南亚企业中的调查显示，70%以上的企业对使用人民币结算有强烈的兴趣。预计5年之内，可能会有接近1/3的进出口量采用人民币结算。境外人民币结算额高速增长，已经为资本项目开放做好了准备。跨境贸易结算的推广，已经基本实现了人民币国际化三步走中的第一步。????????图1　人民币跨境贸易结算总额及通过香港结算的贸易总额比较（单位：10亿元人民币）????资料来源：HKMA、BOCI、Bloomberg。????????图2　各区域总跨境贸易结算比????资料来源：HKMA, Bloom