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擔保債權憑證(CDO)之評價與分析 報告人：政治大學金融系 ? ? ? 廖四郎? 教授 中華民國九十七年一月四日 目? 錄 壹、動機與目的 貳、CDO商品架構與相關發展 參、CDO計算實例與評價實證---Copula方法 肆、CDO計算實例與評價實證---Factor Copula與CIR模型 伍、結論與建議 壹、研究動機與目的 CDO 研究動機與目的 國內、外CDO市場發展現況 研究動機 美國次級房貸風暴後，許多金融機構因投資CDO而導致重大虧損，探究其原因係缺乏可靠模型針對商品合理之公平市價加以評估 聯合投信事件後，加速業者處理結構債之速度 國際間企業違約回復平穩，且投資利差持續縮小 研究目的：建立可靠CDO評價模型 國內、外CDO市場發展現況 台灣已核准的擔保債權憑證商品(截至2006年底發行量2,062.39億元) 2006年10月份美國不同標的資產之CDO市場發行量 美國CDO市場各評等資產池標的之歷年信用價差趨勢 美國CDO2市場歷年發行量 台灣已核准的資產證券化商品 2006年10月份美國不同標的資產之CDO市場發行量 美國CDO2市場歷年發行量 貳、CDO架構與相關產品發展 產品架構：客製化vs標準化 CDO相關產品發展 套利型vs資產負債表型（依照發行動機、資產池管理區分） 現金流量法vs市場價值法（依照信用風險分券與標的資產間承受損失之信用架構區分） 標的資產類別（依照標的資產池不同區分） CDO2相關產品發展 產品架構： 客製化CDO商品 產品架構： 標準化CDO商品:如CDS Index Tranche iTtaxx Index:加權平均歐洲地區125家公司 CDS信用價差 CDX Index:加權平均北美地區125家公司 CDS信用價差 套利型vs資產負債表型（就發行目的） 現金流量法vs市場價值法（市場價值型CDO 比較快提早償還本息） 現金流量法CDO 本金償還優先順序 市場價值法CDO 期限結構 CDO類型 CDO2產品架構 CDO2相關產品發展 SF CBO(以結構債為標的) CLO(以企業貸款為標的) CDO2產品架構 CDO2產品架構（續） 客製化CDO2商品 參、相關文獻之回顧 單一信用標的之風險評價模型 多信用標的CDO之風險評價模型 小結 參、CDO計算實例與評價實證 CDO相關評價模型之選定 CDO評價流程 Copula函數介紹 CDO評價模式 各種Copula參數估算方法 各種Copula模擬程序 實證方法與結果分析 重要研究結論 肆、 CDO評價與實證---Copula方法 CDO相關評價模型之選定 CDO評價模型之比較 由於國內信用評等資料庫初期，部分資料期長度不足，故不適合選取CreditMetrics、Fitch、BET等模型進行CDO之評價 違約擴散模型理論模型雖然嚴謹，但由於估計參數過多，以致模擬不易進行，且此一模型對於歷史資料估算與校正將是一項繁複的工作。 基於違約相關結構完整性、模型操作(模擬、估計、校準)方便性、結果準確性(Gaussian、Student t、Archimedean Copula)與風險控管等層面考量，本研究首先採用Meneguzzo and Vecchiato(2004) 之分析模式，以期能提高CDO評價之效率與準確性。 CDO評價流程---Copula法 Copula方法簡介 Copula原理及其運用 Copula函數類型 變數相關性之衡量 Copula原理及其運用 Copula函數通常為多變量之累積機率分配，假設n個隨機變數X1,…,Xn，其所有經過機率轉換的邊際累積機率分配皆服從均勻分配U(0,1)。 ,…, 對於某個n維度的聯合累積機率分配函數 F (x1, …,xn)，其第i個維度的邊際累積分配為Fi(xi)，F (x1, …, xn)與其對應之Copula 函數C : [0, 1]n? [0,1]，滿足以下關係： ? ? ? ? ? ? ? ? ? Copula函數類型 多元常態Copula（Gaussian Copula） 多元常態Copula假設存在著對稱且正定的相關矩陣R ，則其Copula函數定義 Φ(u)表累積標準常態分配函數；Φ(u)–1表標準常態分配的反函數 多元Student-t Copula 多元Student-t Copula假設存在對稱且正定的相關矩陣R ，則其Copula函數為 表累積標準多元Student t分配函數； 表標準多元Student t分配函數之反函數 多元Archimedean Copulas Copula函數類型 多元Archimedean Copul