指数效用函数及其应用.docxVIP

指数效用函数及■严斌 董进全Markowitz 于 1952 年提出 的 投 资 组合理论(Portfolio Selection)为现代金融学 的发展奠定了基础, 因此被誉为“现代投 资学”的开端, 它也标志了华尔街第一次 数学革命的开始。半个多世纪以来, 许多 学 者 在 Markowitz 的 均 值—方 差 投 资 组 合模型的基础 上 做 指数效用函数及 ■严 斌 董进全 Markowitz 于 1952 年提出 的 投 资 组 合理论(Portfolio Selection)为现代金融学 的发展奠定了基础, 因此被誉为“现代投 资学”的开端, 它也标志了华尔街第一次 数学革命的开始。半个多世纪以来, 许多 学 者 在 Markowitz 的 均 值—方 差 投 资 组 合模型的基础 上 做 了 大 量 的 理 论 研 究 , 提出了不少的理论模型, 其中最著名的 是 Sharpe 的资本资产定价模型。不少学 者利用非线性规划、凸规划以及数理统 计 等 相 关 知 识 提 出 均 值—半 方 差 模 型 、 带 Var 约束的投资组合模型等等。一些 学者还利用效 用 函 数 对 模 型 进 行 改 进 , 并将此效用函数建立在收益—标准差平 面中, 称其为无差异曲线。每个投资者都 拥有一条无差异曲线来表示他对于预期 回报率和标准差的偏好。在一条确定的 无差异曲线上 所 有 组 合 对 投 资 者 来 说 , 其提供的满意程度是相同的。本文通过 综合考虑投资 者 对 收 益 与 风 险 的 偏 好 , 建立投资者的指数型效用函数, 进而导 出一个求解最优投资组合问题的非线性 模型。实例计算表明效用函数的设立较 为可行且模型可较方便地运用计算机进 行求解。 一、投资组合模型的有效前沿 投资组合的构建就是选择纳入投资 组 合 的 证 券 并 确 定 其 适 当 的 比 例 。 Markowitz 模型表明, 构建一个有效的投 资组合就是在给定的风险水平下形成一 个具有最高收益率或在给定的收益率水 平 下 形 成 一 个 具 有 最 小 风 险 的 投 资 组 合。这样就构成了如下的两个规划问题 ( 允许卖空的情况) : 何 方 法 给 出 了 Markowitz 模 型 的 有 效 前 沿, 即有效投资组合比例所满足的一组 必要条件: a11x1+a12x2+L +a1,n- 1xn- 1=b1 $a21x1+a22x2+L +a2,n- 1xn- 1=b2 如此, 定义投资者的指数型效用函 RP- Rf σp 2 数为: u=1- exp(- b· ) (1) R0 - R R - R - f p f σ0 σp 2 2 易见, 当 R →R 时投资者的效用趋 (I) # P f L 于 0, 即当投资者获得的收益率仅为无 $ %an- 2,1x1+an- 2,2x2+L +an- 2,n- 1xn- 1=bn- 2 其中, 风险收益时认为其投资效用为 0; 而当 RP- Rf R0- Rf → 时, 投资者 效 用 趋 于 1, aij= σij+σnn- σin- σjn - σj,n- 1+σnn- σjn- σn- 1,n , σ2 σ2 p 0 Ri- Rn Rn- 1- Rn 即当投资者在承受一定风险所带来的超 额收益达到 他 认 为 最 理 想 的 状 态 时 , 其 投资效用为 1。 三、无差异曲线与最优投资组合模型 选择投资组合是一种使投资者效用 最大化的活动。如上所述, 效用函数可表 示为收益率与风险的函数, 以效用值为 参数, 则可在风险—收益率平面中绘出 一族等效用曲线, 这里称之为无差异曲 线。 设投资者效用函数如表达式 (1), 则 可得以 u 为参数的效用无差异曲线族: bi= σin- σnn + σn- 1,n- σnn , i=1,2,L,n- 2,j=1,2, Ri- Rn L,n- 1。 Rn- 1- Rn 二、综合考虑收益与风险的指数效 用函数 根据效用函数理论, 对于某种“确定 商品”或“未定商品”, 其效用的偏好关系 可用称为规范性、单调性、无殊性的公理 来 刻 画 , 并 用 u(z)表 示 效 用 函 数 , 其 中 z 表示该“商品”的量。本文假定投资者的 效用函数是指数型的, 具体形式为: u(z)= 1- e- bz, 其中 b 表示投资者厌恶风险程度 系数, z 的取值范围为(0,+∞)。 对于一个投资组合通常用该组合的 收益率来代表“商品”的量的多少。考虑 到投资组合应存在收益率与风险两方面 的影响因素, 本文综合地以收益率与风 险共同表示“商品”的量。 设有两个投资组合 P1