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PAGE PAGE 1 为什么是弘毅——弘毅投资之道试析 上海外滩投资集团战略发展部 （2010年8月） 一、“好风凭借力，送我上青云”——抓住历史性机遇，构筑高起点 弘毅成立前后，赵令欢团队用半年到一年的时间深入研究，一方面请麦肯锡从行业角度从上到下扫描，找出十个值得关注的行业，另一方面是跑到全国各地去调研和商谈，到2003年中他基本确定了以国企改制作为弘毅运作的切入点，然后再逐步向外延展。对于PE来说，2003－2004年介入国企改制领域，无疑是紧紧抓住了极为难得的重大历史机遇。 当时的国企改革处于历经“放权让利”扩大企业自主权的试点阶段、实行以承包责任制为主体的多种经营阶段、以转换企业经营机制为主要内容的实践阶段后，正在迈入到产权改革这一深层次、本质性的深水区，风险背后蕴藏着巨大的机会。 2003年10月召开的十六届三中全会明确指出：大力发展国有资本、集体资本和非公有制资本等参股的混合所有制经济，实现投资主体多元化，使股份制成为公有制的主要实现形式。全会在理论观念方面实现了国企改革的重大突破，即解决了“姓公姓私”问题，提出以股份制为主要形式的产权改革是企业改革的核心，这为国企股份制改造的大规模铺开扫清了政策上的障碍。 从地方政府的角度看，其对国企实施改制的要求也比较紧迫，背景是根据国家财政部、税务总局下发的有关文件精神，给予国企改革契税方面的优惠政策锁定在2005年12月底以前，这实际上已经明确了国家支持国企改革的最后时限。 赵令欢无疑首先是把握了上述大势，同时借助作为老牌国企的联想在改制方面的影响力和经验，果断介入国企改制这一外资不敢碰、国内PE不愿碰的“蓝海”，并牢牢把握了这个重大机会。 2003至2004年间，赵令欢逼迫团队所有人拼命做国企改制项目，既通过中国玻璃等成功案例啖到“头道汤”，又在业界建立了声誉和先发优势，打造了精英团队，为后续弘毅连续成功完成国企改制案例成为“国企改制专家”奠定了牢固的基础。 二、投企业也是投行业——低价进入低谷并购，攫取最大化价值 弘毅对行业和企业的选择，主要是基于对行业的发展和企业在行业中的地位两方面的综合判断。行业上，一是弘毅定位为并购基金只投资相对成熟的行业而非高科技等行业；二是所投行业具有较高的行业分散度，还未出现寡头垄断的格局，即给PE资本运作实现价值增值留有必要的空间；三是该行业市场容量较大，在中国具有成本等方面的比较优势，并有较强的国际化需求，比如汽配、玻璃和重工机械等。 在认可拟投资的行业的前提下，弘毅即以透过被投资企业搭建平台进而实施行业整合为出发点选择要投资的企业载体，也就是说弘毅一般不以投资一个单个企业实现价值增值后退出为目的，从这个意义上说，弘毅投资企业也是投资行业，目标在投资具有潜力的企业（在行业中排在前列或者有成为龙头的潜质）后，再通过上市、联合投资等资本手段进行行业甚至是跨国的并购整合，把企业做到行业数一数二的同时，弘毅成倍乃至成十倍地获取超额投资收益。 对要进入的企业，弘毅往往通过各方面的人脉取得政府的支持，并与政府、企业管理层达成共赢的合作方案，利用企业急于脱困的机会，用较低的价格取得被投资企业的股权，中国玻璃就是一个典型例子。 当时苏玻集团陷入财务、体制困境，急于引资改制，而苏玻集团旗下的苏华达新材料股份有限公司是集团的核心资产，潜质不错，只要注入资金，有希望成为内地具竞争力的行业龙头。在政府、企业管理层配合下，弘毅以极低成本收购了苏玻集团和苏华达的全部股权，后以苏华达新材料股份有限公司为主体，将企业改制为中国玻璃，完成了香港上市，弘毅占上市后股份的62.56%强。 如果说“低价进入”相当程度上是弘毅借助了包括联想在内的方方面面资源的话，选择行业低谷完成整合则体现的是弘毅作为PE的专业水准和强大的运作能力。 在中国玻璃案例中，弘毅收购苏玻集团的2004年，正是行业周期的高位。弘毅预测，玻璃行业将在2005年1月行业冲高回调，2006年行业将滑到低谷，那将是大规模低成本收购的良机。果然，2005年由于原材料和油价上涨导致玻璃行业进入周期性低谷、利润大幅下滑，全行业净利润比2004年下滑60％以上，全行业亏损比例为26％。2006年中国玻璃发起的并购正是行业一片萧瑟之时。 2006年2月14日，中国玻璃宣布，正式迎娶玻璃行业的“七仙女”，她们是山东蓝星玻璃集团旗下及参股的6家公司和北京秦昌玻璃有限公司。由于中国玻璃上市的盘子较小，弘毅策划了由中国玻璃、Meilong（联想控股旗下一家全资子公司）、皮尔金顿(意大利) 三方组成的合资公司实施此次收购。此次收购中国玻璃共投入现金1.58亿元人民币，控制了近20亿的资产。更有意义的是，中国玻璃由此一举获得了出口网络、技术研发、产品种类和产量规模等多个方面的行业优势，一跃成为中国平板玻璃上市公司