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茅宁《公司理财》第六章 2000年最大的价值破坏公司 公司 2000 1999 MVA(亿) EVA(亿) ATT 1000 25 -344 -64 First Union 999 998 -131 -14 Kmart 995 990 -68 -6 J. C. Penney 993 987 -59 -3 Xerox 992 269 -45 -3 MVA的获得 资本市场价值MV：市场价值或内在估计 占用资本IC：根据管理资产负债表做必要调整（会计扭曲） 坏帐准备 商誉摊提 RD费用 EBIT也应做相应调整 说明 管理的目标是MVA最大，而不是MV最大（不仅考虑创造的价值，而且考虑占用的资本） 采纳NPV0的项目意味MVA的增加 ２、附加经济价值（EVA） EVA（Economic Value Added)又称为经济利润 EVA = NOPAT –WACC*投资资本 =(ROIC-WACC)投资资本 其中 NOPAT=EBIAT=EBIT (1-t) 价值创造的前提：回报率差ROIC-WACC为正 3、EVA与MVA EVA反映公司每年的经营业绩 MVA是未来各年EVA的现值之和 对于固定的年净现金流的增长率g MVA=(ROIC-WACC)*IC/(WACC-g) 因此 MVA=EVA/(WACC-g) 三、价值创造的管理 1、企业价值增长的战略选择 经营战略(Operational Strategies)：在资本结构不变的前提下，依靠自己的力量，通过内部资源整合，如何有效管理企业和保持营运的高效率，培育和巩固核心能力 交易战略(Transactional Strategies) :如何对企业进行有效定位，通过吸收外部资源，设计最优的资本结构，以吸纳和发展新的核心能力 内部性经营战略 前提：未来环境变化对企业的影响是积极或确定的 途径：控制生产成本、提高运作效率、调整组织形式、拓展新市场、开发新产品、提高管理能力、技术革新 特点：内部增长，在原有的资产与资本结构基础上改变价值驱动因素，企业风险不变 外部性交易战略 前提：未来环境变化对企业和影响是消极或不确定的 途径：吸收外来资本、组建合营企业、战略联盟、购并 特点：依赖于新的外部资源 2、价值创造的驱动因素 决定价值创造的根本因素： MVA=(ROIC-WACC)*IC/( WACC-g) 经营获利能力 ROIC = EBIT(1-t)/IC 资本成本WACC 增长能力g 价值驱动因素（按财务活动分） 经营因素：影响公司获利能力与水平，如产品价格、产品结构、经营效率 投资因素：影响公司投资规模与效率，如资本支出、生产能力利用率 融资因素：影响公司资本成本，如资信、债务评级、资本结构 结论 回报率差（Return Spread)=ROIC-WACC 正的回报率差创造价值，负的回报率差损害价值 单纯的增长并不一定创造价值，只有回报率差为正时，增长才有意义 因此，管理的目标不是预期的回报率最大，而是预期的回报率差最大 影响预期ROIC的因素分解 ROIC=(EBIT/S)*(S/IC)(1-t) 提高营业利润率（EBIT/S）：单位销售实现的经营利润最大 加速资本周转（S/IC）:用最少的资本占用实现最大的销售（加速收款、减少存货、有效使用固定资产） 税收效应：(1-t) 营业利润率 资本周转率 税收效应 ROIC 税后负债成本 权益资本成本 竞争优势 市场结构 经济政治环境 负债资金比重 权益资金比重 WACC 回报 率差 MVA: 正回报率差 高增长率 增长率 g KWW公司案例 公司96年业绩平平，销售及利润的增长均为5%左右，而竞争者增长率为10% 聘用B先生作为总经理，其目标要使销售增长10%（见表） 股东投资类似企业的预期报酬率为20% 问题：如何评价其计划 管理资产负债表（单位：万元） 96实际 97预计 96实际 97预计 投入资本 占用资本 现金 100 60 短期债务 200 300 WCR 600 780 长期债务 300 300 净固定资产 300 360 所有者权益 500 600 合计 1000 1200 合计 1000 1200 利润表（单位：万元） 96实际 97预计 销售收入 2000 2200 减营业费用 (1780) (1920) 减折旧 (20) (50) 息税前收益(EBIT) 200 230 减利息费用(10%) (50) (60) 税前收益(EBT) 150 170 减所得税(t=40%) (60) (68) 净利润 90 102 业绩比较分析 指标 96实际 97预计 竞争者 销售增长率(%) 5 10 9 净利润增长率(%) 5 13.3 10 营业费用增长率(%) 6 7.9 8.8