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经济学家……2013. 03过度自信理论文献综述□王晋忠 经济学家 …… 2013. 03 过度自信理论文献综述 □王晋忠 1 张志毅 2 ( 1. 西南财经大学 金融学院，四川 成都 611130; 2. 中债资信评估有限责任公司，北京 100032 ) 一、传统金融学面临的困境 传统 金 融理 论 主 要包 括 Markowitz( 1952) 的 均值 一 方差 模 型 和投 资 组合 理 论 ， Sharpe、 Lintner、 Mossin( 1964) 的资本资产定价模型， Fama( 1970) 的有效市场理论和 Black － Scholes － Merton( 1973) 的期 权定价理论等。这些理论的基础是有效市场理论，传统金融理论认为人们的决策是建立在理性预期、风 险回避、效用最大化以及相机抉择等假设基础之上的。但是大量的心理学研究表明，人们的实际投资决 策并非如此。比如，人们总是过分相信自己的判断，人们往往是根据自己对决策结果的盈亏状况的主观 判断进行决策的等等。尤其值得注意的是，研究表明，这种对理性决策的偏离是系统性的，并不能因为 统计平均而消除。诸如此类的金融现象称为金融异象，是传统金融理论无法解释的，因此，人们开始质 疑有效市场理论， 质疑传统金融理论。由于行为金融学能够解释这些现象， 因此， 行为金融学开始受到 越来越多的学者关注。行为金融学认为， 投资者并不具有完全理性， 而只具有有限理性， 这一假设更贴 近实际。随着研究的深入，行为金融学形成了对传统金融学的重大挑战。 二、过度自信理论的发展 ( 一) 过度自信理论的产生与成因 真正意义上的行为金融学是以 Burrell 发表的 《投资战略的实验方法的可能性研究》为标志的。 Burrell( 1951) 首次将行为心理学应用在经济学中来解释经济现象， 他认为在衡量投资者的投资行为时， 不应该仅仅注重模型方面的分析，还应该对投资者自身即人性方面的内在因素进行必要的分析。行为 金融学的研究较客观、真实地反映了投资者的情况，其中过渡自信理论就是行为金融学取得的诸多成 － 94 － 金融市场上的金融异象对传统金融理论的挑战，促进了行为金融学的兴起。行为金融学主要源自 心理学，而在心理学领域有关个人判断的研究成果中，最重要的结论之一就是人的过度自信。本文在 综合国内外学术文献的基础上，阐述了过度自信理论的产生背景和理论基础，并通过对国内外专家学 者研究成果的梳理，揭示了过度自信情绪产生的原因和表现出的特征，以及过度自信对金融市场的主 要影响。 关键词: 过度自信; 行为金融学; 金融市场 中图分类号: F830 文献标识码: A 文章编号: 1003—5656 ( 2013 ) 03—0094—06 ECONOMIST……2013. 03果之一。过 ECONOMIST …… 2013. 03 果之一。 过度自信理论是二十世纪末提出的行为金融学理论，过度自信是一种普遍存在的心理现象。“过度 自信”一词源于认知心理学的研究成果。大量的认知心理学的文献认为，人是过度自信的，尤其对其自 身知识的准确性过度自信。人们系统性地低估某类信息并高估其他信息。在行为金融学中，过度自信投 资者被定义为: 第一， 证券投资者往往认为自身得到的市场信息更加准确从而高估了这类信息准确度， 因而错误地认为自己掌握的信息高于市场平均准确度。第二， 证券投资者对自己预估股票内在价值的 能力高估了，另一方面对价格估算的误差方差低估了，从而具备两方面因素的投资者过度自信。Mahajon ( 1992) 将过度自信定义为: 人们在进行决策的时候对一些事件出现的几率过高的估计的行为，这也造成 了人们在事件出现后认为自己估计是正确的从而加大这种心理因素。Gervaris、Heaton 和 Odean( 2002) 将过度自信定义为: 认为自己知识的准确性比事实中的程度更高的一种信念，即对自己的信息赋予的权 重大于事实上的权重。现在，“过度自信”这种情绪及其带来的行为模式被广泛地运用于解释各类金融 市场中的异象。 对于过度自信产生的原因，最早是心理学专家进行了系统地研究，研究成果表明，投资者如果在判 断失去标准的情况下，会作出非理性的行为，并且这种行为会进行模仿，在整个市场中传导，进而产生全 面系统的偏差。在所有这些行为的偏差中，比较常见的一种是投资者会坚持自己的信念并对自己的能 力表现出过度的自信，在预测市场走势的时候会盲目乐观。其中最明显的是，大多数投资者都认为凭借 自身的能力可以超越市场的平均水平，但事实证明这种想法往往是错误的。过渡自信引起的行为是盲 目乐观的投资者会不顾风险进行较多次数的交易，从而导致过度交易增加交易成本，这对整体的期望收 益是极其不利的。 19