股指期权上市对股票市场波动性的影响——以上证50ETF.PDFVIP

股指期权上市对股票市场波动性的影响 ——以上证50ETF 期权为例 徐琳童、李宏毅 （湖南大学经济管理研究中心，湖南、长沙，410079） 摘要：衍生品对于金融市场的发展与完善有着重要意义。研究表明，在成熟的证券市场上，股指期权的上 市能降低标的股票市场的波动，对标的股票市场有稳定作用。但不同于成熟的证券市场，中国证券市场目 前处于发展阶段，众多个人投资者参与其中，因此难以将成熟市场的研究成果运用到我国市场。本文研究 中国第一支股指期权——上证50ETF 期权的上市对标的股票市场波动性的影响，期望得到适用于中国市场 的结论。为此，从标的个股和标的指数两个方面进行验证。首先，以上证50 指数样本股的单只股票为研究 对象，用回报率方差衡量上证50 样本股的波动，通过分析异方差比（AVAR）符号检验和广义自回归条件异 方差模型（GARCH）回归法，研究股指期权的引入对样本股票价格波动性的影响。接着以上证50 指数为研 究对象，建立不同的广义自回归条件异方差模型，用上证50 指数的回报率异方差衡量样本股票的波动性， 分析股指期权上市对标的股票市场波动性的影响。两方面的结果同时表明，上证 50ETF 期权上市在一定程 度上降低了标的股票市场的波动性，这契合了部分学者在成熟市场上得到的结论。 关键词：股指期权，上证50ETF，波动率，股票市场 中图分类号：F832.48 文献标识码：A 1. 引 言 自股指期权推出以来，为探究其对标的股票市场的影响，国内外学者做了大量研究。大 部分研究结果表明，股指期权上市对标的股票市场有稳定作用，即降低波动性。但同时，也 有一部分研究结果表明，股指期权上市增加了标的股票市场的波动性，造成市场稳定性降低。 在发达的证券市场上，股指期权最早出现于二十世纪八十年代，正是机构投资者大量涌现的 时候，机构投资者在股指期权的交易中占主导地位。他们拥有完全信息，符合理性人假设， 所以对于早期研究股指期权上市对股票市场影响的西方学者而言，样本市场具有同质性。早 期以西方国家成熟市场为样本的研究表明，股指期权的上市对标的股票市场有稳定作用，即 降低波动性。然而在新兴的市场中，个人投资者占很大一部分，信息不完全导致出现行为偏 差，研究结果不同于西方市场。对新兴的证券市场的研究更多地得出股指期权上市会增加股 票市场波动性的结论。中国市场 目前处于发展阶段，既不属于成熟的证券市场，也不是完全 的新兴市场，为这个问题的研究提供了一个独特的背景环境。一方面，中国的证券市场是一 个巨大的市场，其规模庞大，影响力广泛，不容忽视。但同时大量个人投资者参与其中，这 一特点使中国市场显著区别于成熟市场。 2015 年 2 月 9 日，上海证券交易所以上证50ETF 为标的，推出了我国第一支股指期权。 上证 50ETF 期权交易有很高的交易门槛，并且受到严格的监管，由此我们预期股指期权的上 市对标的股票市场具有稳定作用。但是上证 50ETF 的交易的参与者中，很大一部分都是个人 - 1 - 投资者，考虑到这个因素，我们认为股指期权的上市可能造成上证 50ETF 样本股票市场价格 加剧波动。这些特征赋予研究上证 50ETF 期权的上市对标的股票市场波动性影响独特的意 义。参照已有的研究，我们首先以单只样本股票的回报率方差来度量上证 50 样本股的波动， 通过分析异方差比（AVAR）符号检验和广义自回归条件异方差模型回归法,研究股指期权的 引入对样本股票价格波动性的影响。接着用上证 50 指数的回报率异方差来度量样本股票的 波动性，建立两个 GARCH(1,1)模型和两个 EGARCH(1,1)模型，用上证 50 指数的回报率异方 差来度量样本股票的波动性，分析股指期权上市对现货市场波动性的影响。 本文其他部分按如下框架展开：第二部分文献综述，对已有的研究进行简单的总结分析； 第三部分变量和数据，介绍我们会用到的变量、数据来源，以及对上证 50ETF 期权的简单介 绍；第四部分模型和实证结果，提供了模型的具体介绍和对实证结果的分析。最后一部