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优塾:发布于2020.6.1 财务分析和财务建模领域专业研究机构
联合健康财务建模 全球健康险行业龙头是如何炼成的?
今天,我们要做财务建模的这家公司,从上市至今,前复权股价从 0.07 美元上涨
至目前 304.85 美元,涨幅上千倍。在美国市场,它是不折不扣的核心资产,本轮
美股暴跌,其从 305 美元跌至 187 美元,跌幅达到 38%,然而,这样的核心资
产,很快就被投资人“哄抢”,到现在为止,已经接近前期新高。这个逻辑,和我们
这边的茅台、五粮液、海天、国旅很像,才跌了一点点,估值还远远没跌到位,
就被投资人疯抢,直接买爆……
2019 年,其收入总额为 2421.55 亿美元,同比增长 7.03%;净利润为138.39 亿
美元,同比增长15.49%;经营活动现金流净额为184.63亿美元;净利率为5.88%。
这一收入、净利润体量,如果和美国市场的财险公司对比,是前进保险收入规模
的 6.7 倍,净利润规模的 3.5 倍。而前进保险,我们之前做过覆盖,是美国市场
财险公司中的超级龙头之一。
并且,从同行业市值排名上来看,截至最近收盘价,其市值达到 2891 亿美元,
是财险龙头前进保险的 6 倍。另外,其市值还在全美上市公司中,排名第 15 位。
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图:股价(单位:美元)
来源:wind
它,就是美国市场的健康险龙头——联合健康(UNH),主营健康险、健康服务
等。本报告,是我们对保险行业的系列研究之一。之前的系列研究,包括平安、
太保、中国财险、众安在线、中国再保险、伯克希尔哈撒韦等,详见专业版报告
库,此处不详述。
美国的健康险行业,属于好公司云集的长牛赛道。这个领域与财险类似,为年交
制,需要每年订立保险合同;而与之不同的是,寿险,则为长期合同。因此,健
康险和财险相似,都是巴菲特所说的具备“大量浮存金”的优质生意。
如果翻看其股东名录,其股东结构也相当豪华,先锋、贝莱德、富达、道富等大
型基金公司均是其股东。
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值得注意的是,全球范围内,健康险的发展程度高低不齐,美国是健康险发达国
家,而日本、英国、德国这些发达国家,健康险发展程度一般,几乎没有什么大
型的健康险上市公司。
那么,几个值得我们思考的问题来了:
1)美国的健康险结构如何?为何能够成长为全球发达的健康险市场?健康险背
后的驱动力,和什么因素密切相关?
2)联合健康如何成为行业龙头?其核心竞争力和护城河是什么?
3)目前,其市值为2891 亿美元,PB 为 5 倍。这样的数据,究竟在什么范围?
究竟是贵了,还是便宜了?
— 01 —
███████
健康险、背景
▼
全球发达的健康险市场是美国,而非英国、日本、德国等其他发达国家,这主要
是和它们各自的医保制度有关。医保按照支付方可分为政府、个人、商业保险。
纵观全球市场,大致呈现三种医保格局:
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1)以英国、日本为代表的国家保障型 英国、日本的政府卫生支出,占总卫生支
出的比例,都保持在80%左右,基本实现了全面覆盖,医保资金来源主要来自财
政支出;
2)以德国为代表的社会医疗保险型 德国的医保类型,与中国相似,政府支出占
总卫生支出的比重在 30%左右,医保资金来源于社会筹款(主要是强制个人和公
司缴纳)、以及财政拨款。(中国的政府、个人、商保支出,占总卫生支出比例,
分别为 30%、30%、40%)
3)以美国为代表的商业医疗保险型 美国的政府支出占总卫生支出的比例为 39%,
商业保险支出占总卫生支出的比重为 36%。其医保资金来源包括社会筹款、财政
拨款、以及自费。
不过注意,在美国,主要是 65 岁以上老人,以及低收入群体
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