资本结构PPT(1)复习课程.pptVIP

32 3、米勒模型的意义 （ 2）如果没有各种所得税因素，即 Ts＝Tb＝ Tc＝ 0，即为MM无税模型。 （ 3）如果没有个人所得税因素，Ts＝ Tb＝ 0，即为 MM有税模型。 （ 4）如果股票和债券收益的个人所得税率相等，即Ts＝Tb，也与MM有税 模型相同。 （ 5）如果（l—Tb）＝（l—Tc）（1－Ts），即公司和个人在股票上的综合 税率与债务税率相等，使用负债杠杆 的价值也为零。这意味着债务对企业 价值的抵税优势，刚好被股票所得税 抵销。这种情况下，资本结构与企业 价值无关。 （ 6）如果（l—Tb）＞（l—Tc）（1－ Ts），说明负债能够提高公司价值， 公司负债比不负债好；反之亦然。 （ 7）只要股票收益税率Ts低于债务收益税率Tb，来自于债务杠杆的利益要 低于在 MM有税模型下所测算的水平。 33 （五） MM及米勒模型的总结 1、考虑公司所得税时，资本结构将影响公司价值和平均资本成本。负债程 度越高，公司价值越大，公司资本成本率越低，最优资本结构是完全债券结 构。 2、公司价值最大和资本成本率最低是同时实现的，因为两者的乘积VL× KL 等于固定数额EBIT（1－ T）。 3、权益成本 KLS会随负债程度扩大而提高，因为股东面临着越来越大的财 务风险。KLS 按债务对权益的产权比率B ／S 而线性上升，上升直线斜率为 （ KU－KLS）（ 1－ T）。 4、由于税法的原因，较低的公司所得税支付，可能会带来较多的个人所得 税支付，从而抵减了公司所得税所带来的优势。而恰恰是由于个人所得税的存 在，在很大程度上抵消了公司所得税对于企业价值的正向影响。 5．从VL＝ VU＋ TB可以看出，企业价值由两部分构成：源自经营活动现金 流量的价值、源自利息抵税收益现金流量的价值；两者都是产生企业价值的重 要因素。 34 （六）对MM模型的思考 1、对假设的思考和修正 （ 1）在一定程度上负债，债务利率可能不变。但债务超过 一定程度后，债务资本需要量超过其供应量，债务利率是一 种有风险的利率，KB会不断提高，即KB′＞KB （ 2）举债公司由于财务风险的不断扩大，其 EBIT也应当 增加，以偿付高额债务利息，并保证股东取得与无债公司相 同的投资报酬水平，否则会发生套利行为。因此，有债公司 的 EBIT要求随债务量而上升，它是对股东破产风险的补偿 要求，即EBIT′＞EBIT。 35 （六）对MM模型的思考 （ 3）一般情况下，债务利率KB与债务量 B成线性函数关 系（KB′＝KB＋ aB或＝KB（a＋ bB）， a，b为系数）， EBIT也与债务利率KB及债务量 B成线性函数关系。 （ 4）公司负债和个人负债不能完全互相代替，一般来 说，投资于有负债的公司比自己举债的风险要小。 （ 5）经纪人费用和其他交易成本的客观存在，会阻碍套 利交易，限制资金由 L公司向 u公司无成本地自由转移。 36 （六）对MM模型的思考 2、MM模型的改进 37 （六）对MM模型的思考 命 题 一 ： 有 债 公 司 价 值 命 题 二 ： 有 债 公 司 权 益 资 本 成 本 38 （六）对MM模型的思考 命题三：有债公司平均资本成本 43 （一）权衡理论 4、破产成本（财务拮据成本、财务危机成本）：与企业破 产风险相关的成本和损失 （ 1）债务危机引起额外费用资产价值降低 1）高债务引发财务风险，企业不得不以高利率清偿到期债务； 2）破产纠纷引起的律师费、诉讼费和其他行政开支； 3）破产纠纷引起存货和固定资产的损坏或过时，企业资产价值降低 （ 2）债务危机引起的机会成本 1）高债务引发经营风险，当陷入财务困境时，企业的客户和供应商会 减少与企业的经营往来，影响企业的经营绩效； 2）企业出现严重的财务困境时，管理人员往往会出现短期行为，进而 降低企业的市场价值（如推迟机器的 大修，变卖企业有用的资产以获取现 金，降低产品质量来节省成本费用） 基于修正的MM理论命题，有负债企业的价值是无债企业价值加上抵税的现值，再减去财务困境的成本的现值。 VL=VU+PV（利息抵税）-PV（财务困境成本） 在上图中，负债总额达到A点前，债务抵税收益起主导作用，当到达A点后，财务困境成本的作用逐渐加强，直到B点，债务抵税收益与财务困境成本相平衡，企业价值达到最大的Vl*，因此B点的债务与权益比率即为最佳资本结构，超过B点，财务困境的不利影响超过抵税收益，企业价值甚至可能加速下降。 44 （二）代理成本理论 理论要点：公司最佳资本结构是均衡各种代理成本的结果 代表人物：詹森（ Jensen）；梅克林（Meckling） 1、经营者是股东聘任的，经理者首先考虑股东的利益