披沙简金，票息为上-20200617-海通证券-34页.pdf

证券研究报告 《披沙简金，票息为上》 姜 超（固定收益首席分析师） SAC编号：S0850513010002 杜 佳（固定收益分析师） SAC编号：S0850518080002 2020年6月17 日 概要 1. 回顾市场：融资盛宴与波动调整 2. 产业债：关注疫情的结构性冲击 3. 地产债：分化拉大，若调整即机遇 4. 城投债：适度下沉，受益逻辑持续 5. 投资策略：披沙简金，票息为王 2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 近期信用利差重新收窄 春节后至4月底，宽货币保驾护航下，债市收益率持续下行，3-4月信用债供给大增，收益率过 低缺乏吸引力，叠加对信用风险的担忧，信用利差明显走高。4月30 日以来，国内经济有序修 复、海外疫情拐点出现、货币政策常态回归、央行对资金价格的重定价、供给压力等，导致债 市转为持续下跌。信用债跟随利率债调整，5月底信用利差先是基本持平，5月底及6月初利率债 跌幅扩大后被动收窄。 图 信用债和国开债收益率（% ） 图中票信用利差（% ） 2.5 3年期中票信用利差 6.0 3年期AA 中票信用利差 中债国开债到期收益率:10年 5.5 3年期AA+ 中票信用利差 中债中短期票据到期收益率(AA+):3年 2 5.0 4.5 1.5 4.0 3.5 1 3.0 2.5 0.5 资料来源：Wind ，海通证券研究所 3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 nQqMmOvNuM6MdN9PpNnNnPqQiNqQqOeRnMoR6MqRqOMYsOwONZpNmQ 1.期限利差高位，等级利差冲高回落 等级利差方面，3、4月明显走扩，说明当时牛市中市场依旧更偏好中高等级，风险偏好较低，5 月以来等级利差大幅压缩，主要是前期涨的多的中高等级调整也更大，利差被动压缩，绝对水 平看，目前等级利差仍然有一定保护空间。春节后信用债整体呈现牛陡行情，期限利差走扩明 显，久期偏好回落，5月底以来调整加大后，短久期品种调整也更大一些，期限利差有所压缩， 但绝对水平还比较高。 图 中票等级利差（% ）