美团点评~W-市场前景及投资研究报告：估值,空间.pdf

证券研究报告 全球互联网研究 2020年07月05日 美团点评-W（3690.HK）专题之估值篇 ——怎么估值？看多少空间？ 核心观点：领导地位确立，未来增量可期 本文拟从估值角度讨论美 团点评的安全边际和上行空间，致力于回答如下问题 ：如何对美 团进行估值 ？美 团的安全边际在 哪？美 团上 行潜力如何 ？市场空间有多大？美 团关键指标横 向比较 、纵 向比较 ，如何解读？ 美 团估值逻辑短期看外卖业务 的盈利 ，中期看在线营销服务 的占比提升 ，长期看新业务 的业绩推动和新增长曲线的孕育。 1，美 团各项主营业务在行业里的定价力？美 团点评强势点在于各业务所造就的基础能力可以共用 ，对商家有很强的把控力 。 餐饮外卖 ：兼具流量和盈利使命 ，特点是 ，高频率 、大流量 、低毛利 ，本质是 ，为低频业务输送流量 ；线下商户资源的重要抓手 ；搭 建了完整且高效的即时配送 网络 ；盈利规模有一定天花板 ，但盈利能力不可小觑 。 到店 、酒店及旅游 ：现金牛业务 ，巨大且平稳 的盈利能力为美 团在探索新业务和 已有业务改善提供 了良好的资金保 障。从根本上支撑 起多个 品类的业务 ，实现各个 品类交叉营销和完整o2o闭环 ；美 团能够获得酒店相应地理场所的非住宿订单 ，营销 同时帮商家实现盈利 。 新业务和其它 ：完善C端 ，扎深B端 ，布局逻辑有三条线 ：①在C端服务基础上 ，向供给端转移 ，在各个垂直行业做更深层次链接 （主要 包括RMS餐厅管理系统—满足商户效率管理需求 ，快驴进货— 匹配商户供应链需求 ，美 团金融—对接商户经营和金融需求等 ）；②纳 入高频新业务 ，为平台输入新 的用户流量 ，增强各个业务之 间的协同效应 ；③利用 已有 的及 时配送运力 ，整合提升配送效率。 2，美 团各项主营业务市场空间有多大？ 餐饮外卖 ：①业务驱动层面 ，预计2023年交易用户数提升至5.5亿 ，单用户交易笔数提升至24.8 ，总交易笔数提升至135.9亿 ，单笔交 易金额53.2元 ，因此总交易金额将达到7227亿元 ；②情景分析 ，2023年基准情形下美 团外卖GMV将达7200亿 。 到店 、酒店及旅游 ：受益于酒店预订在线化率提升 ，美 团在低线城市酒旅市场的优势持续扩大 ，本地生活服务持续拓展 ，到店及酒旅 业务GMV仍将稳步提升 ，预计2023年总交易金额3224亿元 。 3，美 团如何估值定价 ？ SOTP估值 ：外卖业务PS估值 ，在全球范围内，我们选取了5家美 团外卖业务 的可比公司，平均PS （LTM ）是14.2倍 ，中位数PS （LTM ） 是14.6倍 ，平均PS （2020E ）是7.7倍 ，中位数PS （2020E ）是7.2倍 ，考虑美 团的高成长性和稀缺性 ，我们给予美 团外卖业务8.0倍PS， 核心观点：领导地位确立，未来增量可期 对应市值 10420亿元 。到店 、酒店 、旅游业务取PS估值和PE估值所得结果的平均值 ，预计到店 、酒店 、旅游业务2023年 目标市值为 3680亿元 。则美 团2023年的安全边际市值为14100亿元 。在此基础上我们预测新业务及其他 ：①餐饮 B2B供应链业务 ，我们预测3-5 年 内美 团的市场份额将达到10%，对应营收规模 1654亿元 。采用PS估值法 ，对照 日本 ，加拿大 ，美 国的生鲜配送平台Oisix ra daichi， Goodfood Market, Sysco，我们给予美 团1.0x 的PS估值 ，该业务对应 目标市值为1654亿元 ；②共享充 电宝业务 ，凭借美 团在商家端 和用户端 的优势 ，美 团有望成为主要玩家之一 。假设美 团共享充 电宝市 占率20%，营收达到60.8亿 ，净利润15.2亿 ，对应30倍 的市盈 率 ，则美 团充 电宝业务2023年的目标市值为456亿元 ；③共享单车业务 ，假设美 团单车单用户价值为120美元 ，而美 团当前小程序及独 立APP活跃用户数量合计约4000万 ，则美 团单车业务 的目标市值为48亿美元 ，折合人民币约340亿元 ；④网约车业务 ，网约车 ：出行 领域 目前滴滴一家独大 ，占据91%的份额 。滴滴的龙头地位难 以撼动 ，预计这一竞争格局仍将维持 。美 团打车当前的市 占率与神州 、 曹操相近 。2018年曹操专车融资时估值达到100亿元 。据此估算美 团网约车业务 的估值约为100亿元 。综上 ，美 团2023年总市值将达 16650亿元 ，对应股价285.02元 （313.21港元 ）。 DCF绝对估值 ：W