第二章MM理论课件.ppt

金融工程课程 31 二、 修正的推导 A 公司（无债公司）和 B 公司（负债公司）未来每年具有同样的 EBIT. 公司所得税税率为 T; 第四节 有税收情况下对 MM 命题的修正 A 公司未来每年税后收益 a=EBIT （ 1 － T ） , 加权平均资本成本为 r 0 （ r 0 ＝ WACC); B 公司债务未来每年付息为 d, 未来每年股权收益为 e, e=EBIT- d -(EBIT-d)T. A 公司的价值是用企业的加权平均资本成本 r 0 为折现率对企业的未 来收益现金流折现以后得到的现值。 金融工程课程 1 第二章 MM 理论 金融工程课程 2 【本章学习要点】本章涉及的重要概念有： MM 第一命 题、 MM 第二命题、无套利原则等；要求掌握 MM 条件及 其经济学含义，理解 MM 命题在现代金融学中的地位， 能够对 MM 第二命题进行推导，理解税收因素对企业价 值的影响等。 金融工程课程 3 第一节 MM 第一命题 一、传统资本结构与企业价值理论 （一）净收益理论 （二）营业净收益理论 （三）传统折衷理论 二、 MM 第一命题 第二节 MM 第二命题 一、 MM 第二命题 （一）变量的设定 （二） MM 第二命题 二、 MM 第二命题的推导 第三节 无套利原则 一、 举例说明 二、 不同资本结构导致股东预期收益和承担风险的不同 第四节 有税收情况下对 MM 命题的修正 一、 对 MM 命题的修正 二、 修正的推导 三、 通过融资决策创造价值 金融工程课程 4 五十年代后期 , 莫里蒂安妮 (F. Modiogliani) 和 米勒 (M.Millier) 在研究企业资本结构和企业价值的 关系时，提出的“无套利” (No-Arbitrage) 假设。 F. Modiogliani, won the Nobel prize in 1985. 金融工程课程 5 第一节 MM 第一命题 一、传统资本结构理论 资本结构指企业各种长期资金来源的构成和比例关系，通常长 期资金来源包括长期债务资本和股权资本，因此 资本结构通常是指 企业长期债务资本与股权资本的构成比例关系。 （一）净收益理论 净收益理论认为，利用债务可以降低企业的加权平均资本成本。 负债程度越高，加权平均资本成本就越低，企业价值就越大。 （二）营业净收益理论 营业净收益理论认为，企业增加成本较低的债务资本的同时， 企业的 风险也增加了 ，这会导致股权资本成本的提高 , 一升一降， 企业的加权平均资本成本没什么变动。 因此，该理论认为企业并不存在什么最优的资本结构。 金融工程课程 6 （三）折衷理论 该理论认为，企业负债多、风险大的同时，尽管会导致股权成 本的上升，但在一定程度内不会完全抵消利用成本较低的债务所带 来的好处，因此会使加权平均资本成本下降，企业价值上升。但一 旦超过其限度，股权资本成本的上升就不再能为债务的低成本所抵 消，加权平均资本成本又会上升。由下降变为上升的转折点，便是 加权平均资本成本的最低点。此时，企业的资本结构达到最优。 金融工程课程 金融工程课程 金融工程课程 9 假如有一家公司，无论其资本结构如何，只要其每年创造的同样的 税前收益（ EBIT ），而且是永续的，其平均长期资本收益率为 r ， 在 MM 条件下，该企业的当前价值（ PV ）为： ? ? ? ? ? 1 ) 1 ( n n r EBIT PV PV 与该企业的资本结构无关，该企业可能仅有股本，也可能既有 股本，又有长期负债。 假设有 A ， B 两家企业，每年创造同样的 EBIT ， A 企业是无债公 司，仅有权益资本， B 企业既有一定的权益资本，又有一定比例的 长期负债，在 MM 条件下，这两家企业的价值相等，即， B A PV PV ? 金融工程课程 10 第二节 MM 第二命题 一、 MM 第二命题 WACC----- 企业的加权平均资本成本（ weighted average cost of capital ） r e ----- 权益资本的预期收益率 r d ----- 债务资本利息率 D---- 企业负债 E---- 企业的权益 E D D r E D E r W ACC d