固定收益专题报告：美国通胀明年或上行，对国内债市影响几何？-20200929-东方证券-16页.pdfVIP

固定收益 美国通胀明年或上行，对国内债市影响 几何？ ——固定收益专题报告 Table_BaseInfo 研究结论 报告发布日期 2020 年09 月29 日  从全球来看，08 年金融危机后，虽然全球央行大幅宽松，但并没有大幅通胀 出现，主要有五大原因：第一、全球化极大地丰富了全球商品供给，企业生 证券分析师 陈斐韵 产力大幅提高。第二、科学进步提高生产效率，进一步降低一般商品成本。 0216091 第三、垄断企业对工资的议价能力越来越高。在这三大因素影响下，菲利普 chenfeiyun@ 曲线逐渐失效。第四、贫富差距扩大使得全社会消费能力下降，对通胀形成 执业证书编号：S0860519080003 抑制。第五、人口增速放缓及人口老龄化，进一步使得实际利率降低。  虽然，这轮宽松周期看似与08 年金融危机似曾相识，但影响通胀的几大因素 都发生了明显变化。第一、逆全球化风潮渐起。  第二、本轮新冠疫情引起的危机更多是外部冲击，而非经济内生性的调整， 但触发了全球范围内货币和财政政策前所未有的一致宽松。首先、全球财政 支持规模和范围都远超金融危机时期。其次，全球货币政策宽松规模也远超金 融危机。  第三、与08 年金融危机大为不同的是，目前全球银行体系状况良好，本轮货 币和财政的刺激资金都切实流向了实体。08 年金融危机时期，银行获得的大 专 量资金更多转换为了超储，并没有直接投入到实体中。而本轮各国央行出台的 题 刺激计划均将资金直接投放给实体，美联储甚至直接为“堕落天使”提供流动 报 性支持，银行超储则基本保持平稳。 告  第四、本轮货币投放对低收入群体的影响更大，失业人员的收入和支出水平 甚至超过疫情前。  从实际情况来看，“M1*流通速度同比”可以衡量货币发行数量增速，其走势 可以近似等于“实际经济增速+通胀同比+房价同比+股价同比”，且“M1*流 通速度同比”具有领先性。2020 年5 月至7 月，美国货币发行数量增速已从 30%左右飙升至105%左右，按滞后9 个月来推算，2021 年2 月开始，货币 超发的影响将开始显现。  中性假设下，预计明年美国核心PCE 同比将大幅上行至目标值2%以上。从 4 月至今，TIPS 隐含通胀预期指标已持续上行。  美国通胀上行对国内债市的影响路径分为实体和金融两方面：第一、金融方 面：如果美国通胀预期上行，将使得美债利率上行。短端方面，主要通过利率 平价影响国内债市，对国内货币政策空间形成制约。目前 1 年国债利率在 2.5%-2.6%左右，已经与隐含水平相当，若美债短端利率上升，将会对我国货 币政策形成制约。从中长端利率来看，其实主要通过情绪影响国内债市。  第二、实体方面：美国基本面向好带动外需好转，提振我国出口，对债市影响 【 偏空。加剧了中国输入性通胀的风险。中国 PPI 不仅受到国内供求关系的影 固 定 响，也与海外保持联动性，中美PPI 走势基本一致。6 月至8 月，美国制造业 收 PMI 已大幅回升至56 ，中国制造业PMI 持续在51 左右水平，而PMI 在大拐 益 · 点上对PPI 具有领先性。 证 券 风险提示 研  如果货币政策大幅收紧，将影响我们对债市的判断。 究 报  美国党争因素可能对于重大政策议程产