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套利交易的意义 2005-06-21 实达期货董事、总经理胡小红 本文从投资交易操作的角度对套利进行了相应的操作判断、盈利和风险分析。事实上，套利是一种非常有 魅力的投资策略，对于期货市场的不同主体而言，套利交易和套利交易者蕴涵着不同的意义。我们希望继 续加强对中国期货套利交易的研究，丰富投资者的期货投资品种，激发更多的交易者参与套利交易，增强 中国期货市场价格发现和风险规避功能，推动中国期货市场的进一步的成熟和发展。 一、为什么要选择套利交易？ 套利交易其对应的交易对象和所制定的交易策略不同于价格单边交易，两者之间没有绝对的优劣，是一种 独立于单边交易的投资交易渠道。而对两者的取舍，很大程度上取决于投资者的风险偏好、投资风险和资 金大小。 一般情况下，套利交易所涉及到的合约间价差的变化比单一合约的价格变化要小得多，属于风险小、收益 稳定的交易方式。所以，套利交易主要是大资金量，或者风格稳健的交易者的投资选择。下面我们对套利 交易的整体优势或者特点进行说明。 1. 对冲相关商品的不确定性 (1)更低的波动率和风险 相对于单种商品而言，套利交易对冲了部分影响价格变动的不确定因素，因此，在一般情况下，价差的波 动比价格的波动小得多，套利者所面临的风险更小，同时减小了投资者的资金管理压力。 (2)有限风险 对于那些有对应现货运行机制的套利，还可以做到有限风险，甚至理论无风险。例如，如果可存储商品近 期合约的价格低于远期合约，且价差高于商品的持有成本，可以进行买入近期合约、卖出远期合约套利。 即使在临近交割时，远期合约对近期合约的价差扩大了，套利者可以选择在近期买入交割、在远期卖出交 割，因此，这种套利是有限风险套利。这也是通常所说的“现货持有套利（cash and carry arbitrage ）” 。 (3)对涨跌停板形成保护 许多套利交易的对冲特性，不但对日间价格波动形成对冲，还可以对涨跌停板形成保护。例如，因为政治 事件、重大事故、天气、政府报告等突发事件，期货价格会出现暴涨暴跌，甚至涨停或者跌停，这时候， 做反的头寸就会在平仓前损失惨重，甚至会造成交易者账户亏空。而在同样的条件下，套利交易者基本上 受到了保护，造成的损失往往比单边交易小得多。 (4)风险/收益比更具吸引力 相比于给定的单边头寸，套利头寸可以提供一个更有吸引力的收益/风险比率。虽然每次套利交易收益不很 高，但成功率高，这是由价差的有限的风险、更低的风险以及更低的波动率特性决定的。长期而言，做单 边交易盈利的只占少数，往往 10 个人中才有 3 个人盈利。而套利不一样，它有收益稳定、低风险的特点， 所以它具有更吸引人的收益/风险比率，从而更适宜大资金的运作。 2.套利是独立于投机的交易策略 客观而言，投资方式之间没有绝对的优劣，对投资方式的选择，很大程度上取决于投资者的风险偏好、投 资风险和资金大小。套利交易是一种风险相对单边交易小、收益稳定的交易方式。其对应的交易对象和所 制定的交易策略不同于单边的价格交易，因此，是一种不同于单边交易的可选择的投资交易方式。 在一般情况下，套利交易所涉及到的合约价差变化比单一合约的价格变化要小得多，并且获利机会较多。 同时，套利是用“两条腿”走路，所以，套利交易往往是大资金量，或者风格稳健的交易者的主要投资选择。 实际上，基于套利收益稳定、投入资金较多的特点，基金是进行套利交易、获得套利利润的一个上佳途径。 二、套利交易的操作 我们以市场比较数据的铜跨市套利为例对套利的机制、操作和收益风险进行实证分析，计划进行买沪铜卖 伦铜的跨市套利，操作时间是 2005 年沪伦期铜市场。 1.交易理由之一：跨市套利价差处于低位 我们认为，2003 年开始，沪伦铜市开始进入现货紧张、升水市场结构，因此，我们选取 2003 年以来的 S HFE 相对三月期合约与 LME 三月期合约（人民币）价差数据作为我们目前评估买沪铜卖伦铜的跨市套利 的基准。图 1 显示出了现阶段两个市场的价差结构，如果我们通过移仓（调期）始终持有三月期合约，那 么，图 1 的价差结构直接和我们的跨市套利入市条件以及盈亏相联系。 图 1 SHFE 相对三月期合约与 LME 三月期合约（人民币）价差 我们看到，2005 年 5 月份以来，价差出现了明显的回落，接近前期历史区间的底部。这表示，如果我们进 行 1：1 的跨市套利操作，那么在2005 年 4 月底，我们的入市价差条件相对较低，价差在 3000 元/吨上下， 可以考虑