关注金融数据中的三个要点.docxVIP

、 2020 年 11 月 11 日，中国人民银行公布 10 月金融数据：新增人民币贷款 6898 亿元 （同比增速小幅下滑至 12.8%）、社会融资规模增量 14200 亿元（同比增速升至 13.7%）、 M2 同比增速下降至 10.5%。金融数据环比下落明显，银行信贷供给是否有所收缩？信贷增长的进一步结构化是否说明融资需求有所变化？融资需求的变化是否会影响后市商业银行的配置需求？本文将对金融数据反映的三个问题进行详细阐述。 ▍ 信贷增量环比下滑：银行信贷供给并未收缩 贷款增速小幅下探，信贷绝对增量尚可。10 月人民币贷款增加 6898 亿元，小幅低于我们的预期，同比多增 285 亿元，同比增速录得 12.8%。信贷增速虽有小幅下探，但 10 月信贷增量距离“13%增速锚”仅相差约 1000 亿元，故而我们依旧预计年内信贷维持 13%增速。观察中长期信贷，10 月中长期贷款同比多增 2369 亿元，企业中长期信贷增速已经提升至 15%以上（两年来最高值）。观察短期信贷，企业居民短贷表现都比较一般，延续走弱的态势。参考中国人民银行公布的央行问卷调查数据，截止 2020 年 9 月贷款需求指数录得 73.50%，相较半年末指数有所下降，考虑到季初月往往信贷投放较少，10 月单月信贷增量的减速也较为正常。 信贷供给并未减弱，信贷增长结构变动更多的由融资需求变化引起。进入四季度后，由于近年来较为明显的信贷“季末月高增、季初月少增”季节性规律，10 月信贷增量减少 并不奇怪。但由于信贷增量环比下降很快，同时经济复苏的进程也比较稳定，部分投资者认为商业银行收缩了部分信贷额度导致信贷投放有所下滑。我们认为银行信贷供给的意愿依旧较强：票据贴现业务具备很强的信贷额度调整功能，虽然 10 月票据融资同比多减了 1338 亿元，但贴现业务本身的季节性并不强，同比和环比变动都应当考虑；10 月银行贴入票据的规模实际上环比上行了约 1500 亿元。与此同时结构性存款压降（10 月结构性存款大幅压降了超过 10000 亿元）对票据贴现量的影响也值得注意，由于今年政策层对结构性存款压降的要求，企业“票据套利”的空间变得很小，因此我们可以看到全国性商业银行结构性存款余额与银行表内票据余额的同比增速走势基本一致。因此我们认为在结构性存款压降的背景下，企业票据贴入的数量有较大减少，但商业银行环比增加了票据贴入的力度，信贷供给的意愿依旧正常。 图 1：新增信贷各分项结构（亿元） 图 2：新增人民币贷款:当月值（亿元） 2019-10 2020-10 2017 2018 2019 2020 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 0 -1000 -2000  35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000  01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 资料来源：Wind， 资料来源：Wind， 图 3：结构性存款余额以及票据融资余额增速（%、%） 图 4：新增短期、中长期信贷以及票据融资（亿元） 100 80 60 40 20 0 -20 -40 结构性存款:同比 票据融资余额:同比  25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 新增中长期贷款 新增短期贷款新增票据融资 2019-01 2019-07 2020-01 2020-07 资料来源：Wind， 资料来源：Wind， ▍ 信贷增长结构性特征明显：融资需求分化 融资需求的结构化引起了信贷增长的结构化。从今年 5 月后我国信贷增长即开始呈现 “中长贷增长多于短贷”结构化特征：从 10 月金融数据看，中长贷增速（15%）明显快于短贷增速（8.65%）。在春节后疫情扩散时期，企业融资需求更多的集中于短期周转性需求。如果我们用工业企业做代表，通过轧减流动资产和存货来计算企业流动资产（暂时忽略应收票据项统计口径调整带来的影响）：可以发现 M1 以及工业企业流动资产增速走势基本是一致的；今年春节后二者都处于低位，在抗疫信贷支持和春节错位影响下 M1 恢复较快，而制造业企业流动资产在 5 月后也逐渐恢复正常化；我们预计当前企业部门的短期周转性融资需求逐渐减少，融资需求逐渐集中在中长期支出上。这一点也体现在当前的货币存量结构上，从“M1-M2”增速差和信贷增长期限结构看，企业活期存款相对增速的加快明显反向领先于新增信贷期限结构的变化：考虑到当前企业生产和利润积累的持续恢复，企业部门账面上的可支配资金的增加降低了对短期信贷的融资需求。而当前中长期融资需求依然表现的较为强势，需求结构的分化可能会主导未来一段时间融资