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进口铜的保值分析 进口铜的保值分析 目前进口铜原料已经成为了我国铜冶炼企业最重要的原料组成部分，而由于当前国家出口政 策的限制，电解铜销售基本都在国内。如何对这类原料进行加工费保值，作者发表了自己的 看法。 　　对于我国进口铜原料来说，买进的作价基础是 LME 市场价格。由于目前国内电解铜出口 政策的限制，导致电解铜的销售几乎都在国内。LME 和上海期货交易所 (SHFE)的价格变化又 不完全同步，价差是长期存在且波动剧烈的，所以保值的重点是考虑两个市场的无税价差， 即加工费，公式是 “SHFE 价格÷1.17－同期LME 价格×人民币汇率”。理论上说，只要上 述静态价差大于零，进口铜原料通过在国内期货市场卖出的同时在 LME 市场买进操作，即通 常所说的正向跨市套利，保值都是成功的。 　　由于我国是铜的净进口国，在上述无税价差有利于进口时，国内电解铜进口企业也会集 中通过国内外两个期货市场的点价锁定进口利润，使中国的铜市场长期维持着大约以四个月 为一个周期的 “进口铜增加导致国内铜阶段性供应过剩，国内外价差减小→铜转口贸易、进 口减少导致国内铜供应紧张，国内外价差加大→进口再次增加”的循环，具体见图。所以正 常情况下，一年可以出现三、四次比较理想的进口铜精矿保值机会。但在实际操作中只有通 过长期的统计分析才能总结出该价差的变化规律，有效地指导企业的保值工作。冶炼过程的 连续性决定了电解铜销售的均匀性，所以一般国内的长期电解铜销售合同也是以上海期货交 易所当月平均价为作价基础。即使是零星销售，企业对销售人员业绩的考核也基本与当月平 均价挂钩，所以卖出保值的均匀性是保值的另一个目标。 　　QP 均匀情况下的保值策略 　　QP(英文 quotational period 的缩写，作价期)均匀情况是指每个月进口铜精矿的 QP 量基本都是全年 QP 量的 1/12。这种情况下，铜原料进口企业必须抓住每一次无税价差有利 于进口的机会，通过在国内外期货市场一卖一买的操作，保证加工费收益。由于在正常情况 下，一年可以周期性地出现三、四次进口铜精矿的保值机会，上海期货交易所铜合约的活跃 第 1 页 进口铜的保值分析 月数也有三、四个月左右，基本上可以满足进口企业在国内期货市场全年均匀保值的需要， 保值操作相对简单。但在全球铜精矿市场集中度越来越高的情况下，QP 已经成了国际矿业 垄断寡头们操纵市场、从中牟取暴利的必要手段之一。因此QP 均匀只有理论上存在的意义， 在实际工作中很难出现。 　　QP 不均匀情况下的保值策略 　　一般来说，对于任何企业进口铜精矿的 QP 量，不均匀是绝对的。因为国外贸易商会故 意将中国甚至全球传统消费旺季月份的 QP 量加大，以便在进入该月后拉高LME 市场铜价， 从而间接提高铜精矿的销售价格。所以进口企业与铜精矿供应商试图协商按照市场适时的升 贴水情况将 QP 调整均匀而不付出额外成本是不可能的。这种情况下进口企业比较可行的保 值策略是，通过正向的跨市、跨期套利相结合的操作才有可能达到预期的保值效果。例如， 在某年的 1 月份时市场上出现了两地无税价差大于零的保值机会，而国内某企业当年全年的 进口铜精矿约为 12000 吨(含铜量，下同)，即平均每月进口量约 1000 吨，而既有的合同 QP 情况是，2、3、4 月份的 QP 量很少，合计约 1000 吨，而 5 月份的 QP 量高达 3000 吨，此时 应该优先将 2、3、4 月份既有的 QP 量通过在两个市场一买一卖保值，如果当时 LME 市场 5 月份 date 价格 (date价格，即每月第三个星期三的合约价格)与上海期货交易所 2、3、4、5 月份的价格相比无税价差都大于零，可以在 LME 市场将 5 月份的 date 合约全部买进，而将 2、3、4 月份不足的 QP 量在上海期货交易所对应的月份卖出补足，5 月份也需要卖出保值 1000 吨；如果与 LME 市场 5 月份的 date 价格相比，国内市场上述的几个月合约中只有部分 合约的价格能达到零价差以上，此时在 LME 市场 5 月份的 date 合约全部买进的同时将国内 零价差以下月份必须补足的 QP 量全部在上述约期中最远的月份卖出，首先将进口 QP 不均匀 的情况转化为国内卖出保值月份不均匀的情况，待到国内期货市场的价差结构有利于空头移 仓时