{合同法律法规}从股权融资向债权融资转变中的法律问题.pdfVIP

{合同法律法规}从股权融 资向债权融资转变中的法 律问题 促使企业经营者少用发行股票的融资方式进行融资；而一个企业如果更多地通过发行债 券和银行贷款融资方式进行融资，投资者就会以为企业因前景看好而选择“还本付息”的融 资方式进行融资。 第二，从强制约束性方面看，债权融资比股权融资更能促使企业融资效益的提高。企业 发行债券，到期必须还本付息。因此，发行债券对于发行企业来说，具有一种强制性，如果 到期不能还本付息，将会影响企业信誉。这种强制性对发债企业来说，将是一种压力，要求 发债企业必须十分重视融资效益，如果没有效益，或者效益低于债券的资金成本，那就不应 发行债券。发行债券对于效益好、成长快、有发展前途的企业来说，可以说是既方便灵活、 有十分有效的一种融资手段。而发行股票只付股利，利多多发，利少少发；同时，不到公司 破产清算，暂时不用还本，因此企业所融资金对企业经理们提高融资效益的约束力并不强。 第三，债券的发行成本和资金成本都比股票发行低。一般在资金市场上，股票发行费用 较高，通常要占发行价格的 5%一 10% ，而发行债券，几乎只有股票发行费用的一半。在资金 成本方面，债券利息都在税前支付，而股票红利是用税后利润支付，显然债券融资的资金 成本低得多。同时，发行债券可以发挥财务杠杆的作用。企业发行债券只按票面利率支 付利息，如果投资利润率高于债券利息率，高出部分将归股东所有。如果发行债券的企业是 股票上市公司，则上市公司收益有所增加，还能引导股票价格上扬，股东将获得增加股利和 股票 差价的双重利益。而增发股票就没有这些好处，反而会削弱原有股东的应得权利。 （二）日本、韩国等东亚国家及德国为代表的以银行贷款融资为主导的模式 日本、韩国等东亚国家的外部资金来源主要是从银行获取贷款。在这种融资模式中，以 日本的主银行融资模式最为典型和突出。 据青木昌彦的研究，日本的主银行制度包括三个相互补充的部分① ：1.银行与企业建立 关系型契约；2.银行之间形成相互委托监管的特殊关系；3.监管当局采取一整套特别的监管 手段，如市场准入管制、“金融约束”、存款担保及对市场融资的限制等。以主银行为首的信 用贷款几乎成为日本企业唯一的外源融资渠道。日本主银行融资模式是在经济高速增长时期 形成的，战后，日本所需的重建资金主要来自银行，随着经济的增长，所需资金越来越多， 来自银行资金的比例不断增长，相对应的是股权融资迅速减少，企业对银行贷款的依存度不 断提高。1957 年到 1974 年间，在日本企业的资金构成中，内源融资所占的比重仅为 25.6%—37.7% ，企业资金来源主要依赖于外源融资；在外源融资中，银行贷款所占的比例很 高，一直在40%左右，而股票和债券融资所占的比重则从 1957 年—1959 年的 18.5%下降到 1970 年—1974 年的 8.3%② ，呈下降趋势。正是在这种企业自我积累能力低，而证券市场又 不发达的情况下，日本企业形成了以银行贷款为主的融资模式。而且日本银行与企业的这种 ① 青木昌彦，丁克：《关系型融资制度及其在竞争中的可行性》，《经济社会体制比较》，1997 年 6 月。 ① 小宁：《经济发达国家企业融资模式及启示》，《国有资产管理》， 1999 年 9 月。 关系是比较稳定的，一旦结合就很难变动，这样，就逐渐地形成了主银行体制这种独特的融 资模式。主银行体制融合了银行与企业、企业与企业，以及银行与监管机构之间的相互关系。 在日本，几乎每一个企业都与某个银行保持着密切的关系，这种关系常常被称为系列融资① ， 包括长、短期贷款，但也涉及债券发行支持股权投资、支付结算以及各种不同信息和管理方 面的服务等。值得注意的是，到 70 年代中后期，随着日本经济高速增长的终结，企业经营 战略的转变和日本股票市场的发展，日本企业逐渐增加证券融资的比重，但以银行贷款为主 导的融资格局并未改变。 日本形成主银行债权融资模式的原因是： 第一，日本的企业产权制度主要是以法人为基础的，日本的企业之间往往相互持股，若 干相互持股的公司形成了一个较为密切的关系网，相互支持、相互依赖，形成了所谓的“企 业集团”。产生这种持股结构可能有几个原因，其一，可能是与日本1945 年以前的财阀传统 相关，其二，是日本法律与英美等国的法律不同，对企业之间的相互持股几乎没有限制，其 三，同日本的东方社会结构和文化特征有一定关联，这种东方文化体现在企业控制机制方面， 就是日本企业之间的兼并接管活动很少发生。 第二，