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（董事会管理）大股东治理 与公司治理效率 大股东治理与公司治理效率 当前我国公司治理问题的研究大概可以简单地划分为两部分，理论方面主要 集中在委托—代理理论及在此框架内分析“内部人控制”产生的原因及相关对策 ① ② 研究 ，实务方面则侧重于引进和比较各国公司治理模式及制定公司治理原则 。 这两方面都反映了近年来公司治理研究的积极成果，对于当前我国面临的一些理 论和现实问题也都有一定的解释力。与这些问题不同，本文更多的从实践的角度 对其中的大股东治理问题进行探讨,并试图将公司治理问题研究的触角引伸到公 司治理的形态方面。其主要结论是：大股东不仅在我国而且在世界范围内的广泛 存在是公司治理的理论与实践都必须承认和面对的现实，大股东在公司治理中扮 演越来越重要的角色和发挥独特的影响，这些影响有积极的方面，也有消极的地 方，需要我们认真研究；我国公司治理的诸多理论与实践问题都可以归结到大股 东治理上来，由此可见这一问题的重要性。全文共分四个部分：第一部分指出大 股东治理是公司治理的主要形态，随后对大股东治理机制问题进行了探讨，第三 部分分析大股东治理对公司治理效率的正面和负面影响，最后是评论性结论。 一、 大股东治理是公司治理的主要形态 1932 年，Berle 和 Means 分析了美国 200 家大公司所有权结构广泛分散的特 征并据此提出了所有权与经营权相分离的论断，这一结论很快就产生了深刻而持 久的影响。几十年来，有关的研究一直以此为主线而展开。直到 1983 年《金融 ③ 经济学杂志》为此主题组织的专题文献几乎都没有提到大股东问题 即是一个有 力的证明。但随后人们开始注意到集中的所有 权结构问题，Eisenberg(1976) 、Demsetz(1983) 、DemsetzLehn(1985) 、和 Morck,ShleiferVishny(1988)的研究都表明，美国大公司的股权结构是适度集 中的。ShleiferVishny (1986)发现 20 世纪 80 年代初《幸福》500 强公司中的 456 家样本公司的最大股 东平均持股 15.4% ，前五大股东平均总持股28.8% ；HoldernessSheehan(1988) 也发现美国几百家上市公司都有主要股东（持股 51%以上）。其中 DemsetzLehn(1985)还从公司的价值最大化规模、潜在控制（PotentialControl）、 系统管制(SystematicRegulation)和潜在享受(Potential ※国家社科基金项目（批准号：02BJY127）的部分研究成果。 ①参见青木昌彦和钱颖一《转轨经济中的公司治理》（中国经济出版社 1995年版）、 张维迎《企业理论与中国企业改革》（北京大学出版社 1999 年版）、费方域《企 业的产权分析》（上海三联书店和上海人民出版社 1998 年版）。 ②参见李维安《公司治理》（南开大学出版社 2001 年版）和《中国公司治理原则 与国际比较》（中国财政经济出版社 2001 年）。 ③唯一的例外是 DannDeAngelo （1983）,他们检验了大额普通股的回购问题。 Amenity)四个方面分析了所有权集中的原因，并以美国经济主要部门中的 511 家 企业 80 年代初的数据作了实证研究。这方面的问题很快成为研究热点，以致《金 融经济学杂志》在五年后又出了一期关于所有权结构的专辑，Jensen 在此专辑的 综述性文章中指出所有权结构与投票权分布问题是此后研究的方向。随后对其他 国 家 的 研 究 也 得 出 了 类 似 的 结 果 ， 许 多 实 证 研 究 表 明 在 德 国 （EdwardsFischer,1994;FranksMayer,1994;GortonSchmid,1996）、 日 本 （Prowse,1992;BerglofPerotti,1994）、意大利(Barca,1995)甚至发展中国家 (LaPortaetal,1998)都存在相当程度集中的所有权。LaPorta 等人（1999）通过 对 27 个发达国家大公司的所有权结构的抽样研究表明，Berle 和 Means 股权广泛 分散的特点只适用于少