环保行业发展趋势分析报告.docx

? ? ? ? ? ? ? 环保行业发展趋势分析报告 ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?  导语：公用事业板块2020Q1-3业绩持续修复，重回增长轨道。但从市场表现来看，年初至今，板块整体跑输市场，估值仍处于历史低位。截至11月30日，板块整体市盈率18.7倍，处2010年以来17.32%分位。 一、行情及业绩回溯——业绩持续修复，但估值仍处低位 1.1 行情回顾：板块整体跑输市场，估值处于历史低位 ? 公用事业板块整体跑输市场。年初至今（11月30日），申万公用事业指数上升2.2%，跑输沪深300指数19pct。 ? 公用事业板块估值处于历史低位 公用事业11月30日市盈率18.7倍，处2010年以来17.32%分位。 电力板块11月30日市盈率16.8倍，处2010年以来24.37%分位；燃气板块市盈率28.1倍，处2010年以来13.1%分位。 环保板块11月30日市盈率28.1倍，处2010年以来24.8%分位；水务板块11月30日市盈率15.6倍，处2010年以来0.19%分位。 1.2 业绩复盘：业绩持续修复，重回增长轨道 环保：景气趋势强化，业绩增速回正 电力：火电维持高增，水电大幅改善 燃气：需求持续修复，毛利水平维稳 二、固废后补贴时代，焚烧发电企业盈利如何改善？ 2.1 国补靴子落地，垃圾发电企业短期盈利承压 事件：2020年9月，三部委发布《关于关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见有关事项的补充通知》。 ? 政策设定全生命周期补贴小时数，保障电站合理收益。 《通知》确定各类项目全生命周期合理利用小时数，在合理利用小时的基础上，项目全生命周期补贴电量=项目容量×项目全生命周期合理利用小时数。 ? 补贴政策进一步明晰，项目获得国补需同时满足3个条件。 ? 绿证或成为增加项目收益的来源之一。《通知》规定超过合理小时数的电量，按当地火电基准电价收购，并核发绿证准许参与绿证交易，有望激活绿色电力交易市场。 事件：2020年9月，三部委发布《关于关于促进非水可再生能源发电健康发展的若干意见有关事项的补充通知》。 ? 新政施行后对垃圾焚烧项目盈利构成一定负面影响。对一个日处理量1000 吨的垃圾焚烧项目进行测算，新政施行后，假设在项目运营满15 年后补贴退坡，项目的IRR/NPV 将分别减少0.7%/43%；10 年后补贴退坡，则项目的IRR/NPV 将分别减少1.2%/73%。 2.2 中长期看，垃圾焚烧发电企业盈利有望逐步改善 盈利改善之一：项目补贴资金确权后，存量补贴发放有望提速 项目补贴资金确权后，存量补贴发放有望提速。2020年，关于非水可再生能源政策出台密集度非常高，年初财政部发布4号文和5号文，开启了可再生能源补贴政策的修改提升之路。《通知》连同年初4号文，一起完成对可再生能源项目享受补贴权益的确认，提高了补贴资金发放的计划性和稳定性，为运用金融手段解决补贴拖欠问题提供了必要条件。11月财政部印发《关于加快推进可再生能源发电补贴项目清单审核有关工作的通知》，规定中将并网期限限制剔除，扩大了补贴清单的纳入规模。我们认为，在政策不断完善之后，以及未来补贴基金缺口解决方案的逻辑逐步理顺后，存量拖欠补贴发放有望提速。 盈利改善之二：垃圾分类叠加行业技术进步，驱动盈利能力提升 ? 垃圾焚烧厂吨发电量及吨上网电量提升趋势明显。以几家垃圾焚烧龙头企业为例，吨发电量均值由2016年344Kwh提升至2019年377Kwh；吨上网电量均值由2016年269Kwh提升至2019年316Kwh。 生活垃圾热值提高带动吨发电量提升。主要源于垃圾分类制度下生活垃圾含水量的降低，以及伴随着生活质量水平提高，垃圾成分中可燃物比例上升。 技术工艺优化带动吨发电量提升。主要包括炉排炉技术及中温次高压技术的推广运用。 ? 吨发电量提升30-54度/吨（提升10-18%），可对冲政策负向影响 对一个日处理量1000 吨的垃圾焚烧项目进行测算，假设在项目补贴结束后，标杆上网电价按0.45 元/度确认；在技术提升所带来的不同上网电量情景假定下，我们发现，假定其他条件不变，补贴15年后退坡，若项目吨发电量较测算基准（300度/吨）提升30度/吨（提升10%），将能维持项目的IRR不变（8.8%）。补贴10年后退坡，若项目吨发电量较测算基准提升54度/吨（提升18%），项目的IRR也能保持不变。 盈利改善之三：政策逐步完善，垃圾处理费有望提升 ? 现行地方收费制度较粗糙，财政压力重。①居民端收费以定额为主，非居民端实现计量征收；②收支不平衡，财政补贴压力较大；③整体实际收缴率低。 ? 政策细则逐步完善，垃圾处理费有望提升。收费模式上，由于计量收费使经济利益与排放垃圾的数量相联系，可以