政府去杠杆的财政信号和市场影 响.docxVIP

目录 TOC \o 1-2 \h \z \u 显性债务去杠杆需要多大规模存量化债？ 5 压缩政府债券余额需要依靠存量化债 5 存量化债规模取决于 2021 年 GDP 增速 5 实现存量化债的资金可以从哪里来？ 6 利用当年财政资金用以存量化债 6 盘活财政存量资金用以存量化债 7 2021 年技术上可实现显性债务去杠杆 8 再来理解国常会提及的政府去杠杆 9 财政资金适用于化解政府隐性债务 9 政府去杠杆背后的两个财政信号 10 政府去杠杆对信用条件的影响 11 图表目录 图表 1： 2021 年不同 GDP 增速假设下的政府杠杆率变化 5 图表 2： 不同GDP 增速假设下政府降杠杆需要消化的存量债务 6 图表 3： 政府性基金收入预算增速通常低于实际增速 7 图表 4： 非税收入及国有资本经营收入规模 8 图表 5： 2021 年用于存量化债的资金来源估算 8 图表 6： 今年信用债到期压力整体高于 2020 年（剔除短融） 9 图表 7： 今年 8 月之前城投债到期压力高于去年同期水平 10 图表 8： 一般公共财政预算中支向基建的资金规模变动 11 图表 9： 部分地方政府已有探索的隐性债务化解方式 12 显性债务去杠杆需要多大规模存量化债？ 一般而言，政府杠杆率=政府债务/名义GDP。短期内不太可能快速扩大 GDP 规模，控制政府债务余额就成了政府去杠杆的关键。 压缩政府债券余额需要依靠存量化债 赤字规模和专项债新增额度对应当年国债、一般地方债和专项地方债的举债规模。按历史经验，预算时政府给出的赤字规模和专项债额度，基本会在当年充分利用。2021 年大概率会发满 7.2 万亿1的国债、新增一般债和专项债。 2021 年政府债券余额的具体计算逻辑。 2021 年的政府债券余额等于 2020 年政府债券存量加上 2021 年新发行 债券，再扣减 2021 年被偿还的债券额度。 2020 年底政府债务余额 46.3 万亿（社科院口径），2021 年赤字规模及专项债额度对应政府可新增发债 7.2 万亿。2021 年政府债券余额等于 53.5 万亿再扣减 2021 年被偿还债务。 2021 年压降政府债务余额的要点是存量化债。 以往政府债券到期，通常会新发一笔再融资债进行续接。这种情况下存量债务的规模不会减少。如果 2021 年仍然采用老方法，则 2021 年 政府债券余额规模为 53.5 万亿（2020 年底债务存量 46.3 万亿加上今 年 7.2 万亿的新增政府债务）。 分别给出 13%、12%、11%和 10%四组名义GDP 增速假设，得到 2021年政府杠杆率分别为 46.6%、47.1%、47.5%和 47.9%。即便最激进的 13%名义 GDP 增速假设，2021 年政府杠杆率较 2020 年（45.6%）还是有所抬升。显然无法实现 2021 年政府降杠杆。 结论：2021 年新增 7.2 万亿政府债券，当年实现政府去杠杆（显性债务口径）需要存量化债，即偿还已有的存量政府债券本金。 图表1： 2021 年不同GDP 增速假设下的政府杠杆率变化 政府杠杆率名义GDP（万亿）2021债务余额（万亿） 政府杠杆率 名义GDP （万亿） 2021债务余额 （万亿） 名义GDP增速假设 (△) 地方专项债：3.65地方一般债：0.82中央赤字： 地方专项债：3.65 地方一般债：0.82 中央赤字：2.75 7.2 46.3 2021新增债券 2020年债务余额 46.6% 114.8 13% 12%53.5113.8= 12% 53.5 113.8 = 47.1% 1.4% 112.8 = 47.5% 1.8% 11%③ 11% 47.9%111.810%④ 47.9% 111.8 10% 资料来源：Wind；  2.3% 1.2 存量化债规模取决于 2021 年 GDP 增速 政府去杠杆需要化解多少存量债务？答案是取决于名义 GDP 增速。仍给出四组名义 GDP 增速假设，13%、12%、11%和 10%，得到 2021 1 7.22 万亿 = 2.75 万亿（中央赤字）+ 0.82 万亿（新增一般债额度）+ 3.65 万亿（新增专项债额度）。 年名义 GDP 规模分别在 114.8 万亿、113.8 万亿、112.8 万亿和 111.8万亿。假设 2021 年政府杠杆率持平于 2020 年，则 2021 年政府债务余额不得超过 52.4 万亿、51.9 万亿、51.4 万亿和 51 万亿。 如果不进行存量化债，则 2021 年实际的政府债券余额为 53.5 万亿。上述四组名义 GDP 增速假设下 2021 年控平政府杠杆