时代天使科技-市场前景及投资研究报告-隐形正畸长坡厚雪，数字赋能冠军微笑.pdf

[Table_StockInfo] 2021 年04 月20 日 证券研究报告•新股分析报告 时代天使科技（H01483） 隐形正畸长坡厚雪，数字赋能冠军微笑 投资要点  投资逻辑：公司是国产隐形正畸龙头企业，商业模式稳定可靠，未来通过不断 [Table_Summary] 积累品牌力，享受高于行业增速的稳健发展。1）我国隐形正畸行业即将进入快 [Table_Author] 速发展期，可参考美国的2016 年以来阶段，预计到2030 年隐形正畸案例数有 望达到452 万例，2020~2030 年复合增长率约为28% ；2）To Doctors 模式不 断提高正畸专业度积累品牌力，持续挖深护城河，公司合作医生数量约 1.73 万 名；3）凭借现有品牌壁垒不断积厚实力。公司成立于 2003 年，累计完成国内 案例数超过50 万，相比国内竞争者具有合作医生和约6 个正畸周期壁垒，未来 相关研究 有望享受行业快速发展红利，未来有望继续保持30% 以上收入增速。 [Table_Report]  隐形正畸渗透率仅为0.06%，国产品牌崛起促进发展。我们按照35 岁以下的主 要正畸治疗年龄层以及国内74%的错颌发病率作为基数测算，2019 年隐形正畸 渗透率仅为0.06% （30 万/4.9 亿）。新品牌、新模式激增有助于促进行业加速增 长，截止2021 年4 月NMPA 已经批准65 个国产隐形矫治器上市。参考美国隐 形正畸行业发展的三阶段，我们预计隐形正畸矫治器治疗数量有望实现十年 10 倍增长，预计于 2030 年左右增长至452 万例，复合增长率约为28%，届时渗 透率约为1.14% （美国2019 年约为 1.38%）。  To Doctors 模式铸造护城河。表面上2018 年以来国内隐形正畸矫治器数量激 增，实际上竞争格局清晰。我们认为从隐形正畸产品生产到患者使用矫治器过 程中，医生专业指导不可或缺，尤其在中国市场To Doctors 模式比 DTC 模式 （“Direct To Customers ”）更优。在To Doctors 模式公司中，公司产品种类最 为丰富，合作案例数是国产第二名的十倍以上，相比进口品牌隐适美在同类型 产品中终端价格约低30%，具有价格相对优势。截止2020 年Q3 公司合作医生 数量约 1.73 万名，未来有望不断铸造品牌和技术的护城河。  赛道长坡厚雪，公司未来可期。公司成立于 2003 年，累计国内案例数已超过 50 万，经历6 个正畸周期，相比国内竞争者具有合作医生和案例壁垒。对标隐 适美发展经历，中长期国内稳定市占率为37%，年案例数达到169 万例，2020 年至 2030 年复合增长率 27% 。同时考虑到随着单价较低的青少年产品占比上 升，公司整体产品均价预计有所降低，预计到2030 年收入可到约85 亿元，对 应净利润25 亿元左右，预计2020~2030 年收入与净利润复合增长率分别26% 和39%。  盈利预测。预计公司 2020~2022 年收入与归母净利润复合增长率约为 31%、 79% 。公司是国内隐形正畸龙头企业，发展模式稳健可靠，我们看好公司中长 期发展，后续想象空间巨大。  风险提示。品牌扩张度不及预期无法维持合作医生数量增长的风险；海外隐形 矫治品牌在华激励扩张的竞争风险；知识产权诉讼风险；研发人员和技术流失 的风险。 指标/年度 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元人民币) 646.32 843.77 1095.35 1454.09 增长率 32.31% 30.55% 29.82% 32.75% 归属母公司净利润(百万元人民币) 68.84 163.57 273.36 392.73 增长率 15.19% 137.61% 67.13% 43.67% 每股收益EPS — — — — 净资产收益率