制造业景气度核心在量而非价.docxVIP

目录 行业聚焦与景气度变化 3 行业聚焦：制造业景气度核心在量而非价 3 行业景气变化：半导体全产业链高景气，磷酸铁锂在乘用车领域加速渗透 7 行业景气度跟踪 9 全球疫苗接种追踪：法德疫情未见拐点，欧美群免时间或将推迟 9 基建地产：地产销售受调控影响降温，竣工高景气持续 10 下游消费：猪价或进一步回落，乘用车市场回暖成共识 11 中游制造：半导体全产业链高景气，5G 手机渗透率首破 70% 13 上游资源：动力煤持续上涨，钛白粉价格接近历史高点 16 交运及公用事业：三产用电量同比显著恢复，3 月民航客运量较 2019 年恢复 90% 19 行业聚焦与景气度变化 行业聚焦：制造业景气度核心在量而非价 “上游看价，中游看量”，制造业景气度核心在量而非价。本轮大宗 商品价格涨价压制制造业盈利的担忧仍然存在，我们在报告《从成 本传导看制造业扩产动能》中曾提出，制造业可以通过提价转移成 本压力，历史上看 CRB 指数上行期制造业毛利率通常先降后升， 毛利率拐点滞后于大宗商品的拐点约 2 个季度。本文我们转换视角，从量价驱动关系来解析上中游行业的差异。“上游看价，中游看量”，以手机、工程机械、汽车为代表的销量驱动型周期品业绩增速与产 销量相关度更高，制造业景气度的核心在量而非价。 制造业产成品多为销量驱动型的周期品。根据量价波动度的不同，我们把主要工业品可分为销量驱动型和价格驱动型，销量驱动型产 品集中在制造业，如家电、汽车、手机、工程机械，其长期产量/销 量的波动度远高于价格波动度。价格驱动型产品集中于上游，如钢 铁、煤炭、水泥、工业金属，其价格波动度远高于产销量的波动度。 两者共同点是需求均受宏观经济周期影响，但量价敏感度完全不同。 图1: “上游看价，中游看量”——制造业景气度核心在量而非价 数据来源： 图2: 粗钢—价格波动度大于产量波动度 图3: 煤炭—价格波动度大于产量波动度 120% 90% 60% 30% 0% -30% -60% 产量:粗钢:TTM同比 价格:钢坯:同比 80% 产量:原煤 产量:原煤:TTM同比 动力煤(Q5500,山西产):月同比 40% 20% 0% -20% -40% -60% 数据来源：Wind， 数据来源：Wind， 图4: 面板——价格波动度大于产量波动度 图5: 手机—价格波动度小于产量波动度 出货量: 出货量:大尺寸面板:合计:当月值:滚动求和:同比 价格:液晶电视面板:43寸:60Hz Open Cell:FHD:同比 出货量:手机:合计:当月值:滚动求和:同比 平均价:手机:同比 60 40 20 0 -20 -40 -60 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 数据来源：Wind， 数据来源：Wind， 图6: 空调——价格波动度小于产量波动度 图7: 汽车—价格波动度小于产量波动度 产量:空调:TTM同比 平均价:空调:同比 产量:汽车:TTM同比 乘用车:整体均价:同比 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40%  80% 60% 40% 20% 0% -20% 数据来源：Wind， 数据来源：Wind， 行业集中度并非上中游价格弹性差异的主因。为什么上游原材料价 格更易暴涨暴跌？过去有一种普遍的解释是，上游供给格局更分散、产品差异化程度低，加剧了产能的周期性。但实质在供给侧改革之 后，上游原材料行业整体集中度有显著提升，原材料中水泥（2019 年 CR10 约为 57%）、电解铝（2019 年 CR10 约为 75%）已经接近 或超过某些制造业（汽车，2019 年CR10 约为 60%），但依旧没有 改变电解铝、水泥价格高波动的特性。我们也可以以海外为例证，钢铁行业集中度极高的日本、美国，钢价亦有强波动性。 图8: 2019 年行业集中度—水泥、电解铝行业集中度已超过汽车 CR10 46%38%60%57%90% 46% 38% 60% 57% 90% 75% 95% 100% 80% 60% 40% 20% 0% 钢铁 煤炭  水泥 电解铝  工程机械 汽车 空调 数据来源：兰格钢铁研究中心， 图9: 美日钢铁行业集中度极高 图10: 美日钢价依旧没有改变高波动特性 90% 2018年全球主要国家钢铁行业集中度 1,200 螺纹钢市场 螺纹钢市场价（美元/吨） 日本 美国 中国 60% 30% 0%  80%54%35%日本CR3 美国CR3 中国C 80% 54% 35% 700 450 200 数据来源：Wind， 数据来源：Wind， 产品使用寿命决定了“中游看量”。价格驱动型和