中国REITs市场洞察系列报告之九：REITs募集说明书之物流仓储篇.pdf

解读REITs 募集说明书之物流仓储篇 中国REITs 市场洞察系列报告之九 ｜2021.5.26 中信证券研究部 核心观点 首批公募 REITs 项目推进很快，REITs 即将登陆资本市场交易。两单物流仓储 REITs 中普洛斯已完成询价,认购价格为3.89 元，共募集资金58.35 亿元。本 篇我们将透过两单物流仓储 REITs 的募集说明书来对其进行拆解，并尝试对其 未来的资产经营状况和扩募可能性进行分析。 ▍天然的稀缺资产，自稳固的护城河。现代物流仓储具有诸多优点，其往往处于 现代物流的干线运输核心节点，出租率高，稳定性亦强，抗经济波动能力强。 2020 年，物流仓储是全球范围内表现最为优秀的基础资产。并且由于国内供需 存在结构性矛盾，现代物流仓储属于天然的稀缺资产。在资产壁垒、规模经济和 网络效应的共同作用下，行业形成稳固的行业护城河，后发者难以超越。 ▍租约结构合理，保障资产经营良好。两单物流仓储REITs 的租约结构各不相同， 其中普洛斯REIT 租户组合多样，而盐田港REIT 则采用关联方背书的方式。整 体来看，我们认为，多样化的租户组合方式优于关联方背书的方式。首先，在多 样组合下依然能够保持较高的出租率，能够更为体现资产的优质程度和管理人的 管理能力。其次，多样租户能够更好的抵抗风险，虽然会面临阶段性换租导致的 空置率上升，但在优秀管理能力支撑下，一般空置率在短期都能回到原先水平， 而关联方背书的方式，虽然能够保证其整租部分为100%的出租率，但长期来看 过于依赖单一客户总是有风险的。当然，在关联方经营形势良好的情况下，有关 联方的背书也不失为一种优秀的解决方案。 ▍租金涨幅有空间，分红率预计能够维持稳定。我们预计两单 REITs 资产的单位 租金都能维持超过通胀水平的涨幅。一方面，普洛斯和盐田港的管理人身份优势 显著，要么有网络化和品牌加持，要么有保税仓和港口流量的稀缺属性。另一方 面，资产所在市场供给均为收紧状态，且市场平均租金在过去几年均实现了增长。 由于两单物流仓储REITs 的租金上涨预计压力不大，未来两单仓储类REITs 分 红率预期能够保持稳定。从募集说明书来看，普洛斯REIT 2021/2022 年的预测 分红率为4.3%/4.3% （按发售规模）；盐田港REIT2021/2022 年的预期分红率 为 4.5%/4.8% （按估值）。两者相比于美国和新加坡的成熟物流仓储 REITs， 并不逊色。 ▍管理人优异，存在扩募可能。两单 REITs 的外部管理人母公司分别为中国物流 地产先行者和港口产业领导者，前者在中国有常年的物流地产开发历史，管理成 绩优异，得到资本市场认可。后者是深圳港口排名靠前的港口产业集团，拥有深 圳第二大的高标仓规模，占深圳市场高标仓规模的 14.1%，同时坐拥国际领先