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论中国股票市场的政府干预 中国股票市场历来有政策市之说 政府干预这只有形之手在过去的十几年 中成为影响中国股市最重要的因素。在众多政策工具中印花税率是一种最直接、最 有针对性的工具。 2007年5 月 30 日 财政部提高印花税引起了股市短期的剧烈震荡。 2008年4月24 日财政部再次降低印花税率股市达到单日涨幅的最高纪录。事实 上，从中国股票市场建立以来，印花税先后经历了9次调整，每一次调整也都引起了 股市一定的波动。作为典型的政策工具 印花税率的作用也反映了政府政策对股市 的作用。 关于印花税调整对股市的影响，国内研究多俑重于理论分析，在较少的实证分 析中又缺乏系统性 本文试在这-点有所突破。将印花税率政策放在中国政府干预 的宏观背景下而不是简单作为-种政策工具来研究 进而通过印花税率这一政策反 思中国政府干预存在的意义和改革的方向 这是本文研究的初衷。 一 印花税率调整对中国证券市场的影响 具体经济政策和法规的颁布往往会对股票市场产生短期的、强有力的影响。例 如存货利率的调整、印花税的调整、涨跌停板制度的取消与重新设立等。笔者对典 型的重大政策进行纵向比较，研究同一政策在不同时间不同背景下颁布所产生的不 同影响，从而对该种政策对股票市场的作用有更全面的认识。 (一)印花税调整对中国证券市场的短期影响。 根据《中国证券大全~ ( 1999、 2000、 2001、 2002、 2003 、 2却00例4、 2却00仍5版)中 国证券大事i记己的记载具体政策中证券业的重大事件主要有两大类 :H即H规范证券市 场类和调整证券市场类。其中调整证券市场的政策主要体现在存货利率、印花税率、 日价格波动额的变化。本文选择证券市场中最具代表性的印花税率政策为研究对象 对证券市场上历次印花税率的调整进行总结分析 系统论证印花税率在证券市场中 的影响。印花税在历史上共有9次调整(如表1 )。 为了研究印花税率对股市的影响 构建以印花税率调整政策为虚拟变量的单变 量回归模型。 印花税率调整的政策变化来自新闻报道和国家税务局网站 上证综合指数日数 据来自1991 年至2005年上证综合指数的日数据。 研究时截IJ~事件发生前十个交易日和后二十个交易日为研究样本。如前分析， 在短期研究中选取这样-个时间段的目的是在保持一定量的样本数量的前提下，能 够尽可能精确地测量时间对股票市场的影响。在短期影响的分析中，如果样本期间 过长，随着信息被市场不断吸收，测量效果越来越差。周期过长很可能有其他事件 干扰，造成效果重叠，这样也不利于衡量某一种事件的短期影响。故选择30天为研 究对象。 以印花税率调整为虚拟变量 构建上证综合股价指数与印花税率调整的回归模 型如下: INDEX ( year) =C ( 1 ) +C ( 2 ) *TAX INDEX ( ye盯)表示股价指数， TAX表 示印花税调整与否的虚拟变量，本文中，印花税调整前为0 ，调整后为1 。运行模型 的回归结果见表2。 宽阔 .2 由表2结果可以看出，检验结果比较整齐，各指标基本符合显著性要求，即印花 税率政策的调整与股市价格具有相关性。当印花税率调高时，股票价格下跌，当印 花税率调低时，股票价格上升。通过相关系数可以看到， 1991 年和2001 年数据拟合 较好，说明这两次印花税率调整效果更为显著。通过回归方程中虚拟变量TA 的系数可以看到， 1999年印花税率调整对股市波动的影响最大。此外， 1998年 尽管调低了印花税率但该政策却与股票价格负相关这说明1998年6月期间有其他 更重要的因素影响着股票价格向相反方向波动印花税率的调整没有起到有效作用。 2007年的调整造成了股市有较大的波动。另外，在进行回归分析肘，开始1999 年、 1997年的回归结果并不显著 后来笔者将事件发生日提前3 天才得到以上结果。 这说明人们很可能对这两次的印花税调整有预期 也可能是由于当局提前表露过调 整意图。 因此，在短期里，印花税的调整与股价波动具有相关性，且存在信息泄露状况。 纵向