20210620-平安证券-债券专题报告：历次熊市“最后一击”都是如何发生的，本轮呢？.pdfVIP

债 2021 年6 月20 日 券 报 债券专题报告 告 历次熊市“最后一击”都是如何发生的，本轮呢？ 证券分析师  PMI分项中新订单-产成品库存可作为企业主动补库指标，其6 个月的移 刘 璐 投资咨询资格编号 动平均与10 年期国债走势高度拟合。在每轮补库尾声，库存指标通常二 S1060519060001 次探顶，而10 年国债收益率也会迎来熊市最后一击。本文通过复盘历史 LIULU979@PINGAN.COM.CN 陈天彤 投资咨询资格编号 上四轮熊市前“最后一击”的市场价，找寻到了一些规律。 债 S1060120080051 CHENTIANTONG660@PINGAN.C  触发“最后一击”的条件之一：经济悲观预期修复。由于经济具有韧性， 券 OM.CN 每轮补库行情的尾声都存在某几个月基本面数据超预期的情况，从而打 深 本报告仅对宏观经济进行分析，不包 破市场此前形成的一致性悲观预期。4 轮熊市“最后一击”中，打破基 度 含对证券及证券相关产品的投资评级 本面悲观预期的因素具体如下：1 ）2008.04-2008.07：自然灾害和次贷 报 或估值分析。 危机影响的基建托底+消费反弹。2 ）2010.09-2011.02：制造业在复苏后 周期走强+房地产高景气。3 ）2014.06-2014.08: 房地产投资大幅回落， 告 为防止经济硬着陆，基建投资增长。4 ）2017.10-2018.01：全球经济向 好支撑出口增速高位，内需小幅回落，但不乏惊喜。  触发“最后一击”的条件之二：资金面阶段性趋紧。以上四轮行情中， 由于货币政策均未明确转松，资金面有阶段性收紧的情况，期限利差压 缩至低点后，长端利率积蓄的做空势能会在利空的触发下，一瞬间引爆， 带动期限利差再度走扩。四轮资金面趋紧的诱因分别是：1 ）IPO缴款+ 存 款准备金率上调。2 ）外汇占款回落+应对通胀上调存款准备金率。3 ）降 准后的资金超预期收紧。4 ）“监管魅影”再现+债市悲观情绪自我强化。  本轮熊市“最后一击”或在三季度出现。基本面：出口及地产仍是经济 证 韧性的来源，制造业、基建、消费是边际力量。资金面：下半年通胀压 券 力下，央行“稳价控量”，三季度政府债券供给将加剧资金面的波动。收 研 益率走势上，当前市场对资金面收紧已有预期，基本面超预期可能性更 究 大，期限利差或出现 1、2、4 轮那样先收窄后走阔情形：6-7 月短端利 报 率上行，10 年国债收益率在 3.1%-3.2%震荡，期限利差被压缩至 告 30-40BP 的低位。7-10月开始警惕个月经济数据超预期致长端利率大幅