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收益和风险：资本资产定价模型 第11章 © 2010 , . . 关键概念与技能 会计算期望收益率 会计算协方差、相关系数和β 理解分散化投资的影响 理解系统性风险 理解什么是证券市场线 理解风险与收益之间的权衡 能应用资本资产定价模型 本章大纲 11.1 单个证券 11.2 期望收益、方差与协方差 11.3 投资组合的收益与风险 11.4 两种资产组合的有效集 11.5 多种资产组合的有效集 11.6 投资多元化 11.7 无风险借贷 11.8 市场均衡 11.9 期望收益与风险之间的关系（资本资产定价模型） 11.1 单个证券 对单个证券投资，我们所关心的是： 期望收益 方差与标准差 协方差和（与另一证券或指数的）相关系数 11.2 期望收益、方差与协方差 假定我们的可投资对象由两类风险资产组成。三种经济状况在未来各自有1/3的概率会出现，可投资资产只有股票或债券。 期望收益 期望收益 方差 方差 标准差 协方差 “离差” 是指每种状况下的收益率与期望收益率之差。 “加权处理” 是将两个离差的乘积再与出现该种经济状况的概率相乘。 相关系数 11.3 投资组合的风险与报酬 注意到，股票的期望收益率和风险都高于债券。现在我们来考虑一个将50%的资金投资于股票，另50%的资金投资于债券的投资组合，组合的风险和报酬会是什么样的呢？ 投资组合 投资组合的收益率是组合中股票收益率与债券收益率的加权平均值： 投资组合 投资组合的期望收益率是组合中各证券的期望收益率的加权平均值： 投资组合 对由两类资产所组成的投资组合，其收益率的方差为： 式中，  是股票收益分布与债券收益分布之间的相关系数。 投资组合 注意观察由于分散投资所带来的风险减少。 对一个平均加权得到的投资组合（50%投资于股票50%投资于债券），其风险低于单独持有任何一种单个投资对象时所必须承担的风险水平。 11.4 两类资产组合的有效集 除了50%股票50%债券的投资组合外，我们还可考虑其他的权重组合。 100% 债券 100% 股票 两类资产组合的有效集 100% 股票 100% 债券 注意到有一些组合明显“优于”其他组合，在同样或更低的风险水平上，他们能提供更高的收益。 不同相关系数的投资组合 100% 债券 收益  100% 股票  = 0.2  = 1.0  = -1.0 相关系数在发挥着影响 -1.0 r +1.0 如果 r = +1.0, 不可能减少风险 如果 r = –1.0, 可能减少全部的风险 11.5 多种资产组合的有效集 考察存在多种风险资产时的情形，我们仍可确认出不同投资组合的风险——收益组合机会集。 收益 P 个别资产 多种资产组合的有效集 最小方差组合之上的机会集部分就是有效边界。 收益 P 最小方差组合 有效边界 个别资产 公告、意外信息与期望收益 任何证券投资的收益都由两部分组合： 首先，是期望收益 然后，是未预期到的风险收益 可用下式来表达下月股票的收益大小： 公告、意外信息与期望收益 任何公告信息都可被分解为两个部分：预计到的信息和意外信息 (或新信息): 公告信息 = 已预期信息 + 意外信息 投资多元化与组合风险 投资多元化可在不明显减少投资期望收益的前提下，明显降低收益的波动水平。 这种风险的降低是因为当一种资产的收益达不到预期时，组合中另一种资产的收益却可能超过预期，于是收益的波动就互相抵销。 但是，还有一些风险是不能被多元化投资所分散的，这就是系统性风险。 组合的风险与股票的数量 不可分散风险; 系统性风险; 市场风险 可分散风险; 非系统性风险; 公司特有风险; n  在大型投资组合中，收益波动的方差可被有效地抵消分散，但投资品种之间的协方差却是不可能被分散掉的。 组合的风险 系统性风险与非系统性风险 系统性风险：能对大量资产产生影响，加大或者减轻资产收益的波动程度。 非系统性风险：只对某一项或某小类资产产生影响的特殊风险。 非系统性风险可通过多元化投资予以抵销。 系统性风险的例子包括宏观经济的不确定水平，例如、利率或通货膨胀水平等。 而某个别公司的公告则是非系统性风险事件的例子。 总风险 总风险 = 系统性风险 + 非系统性风险 收益的标准差衡量的是总风险的大小。 对风险分散效果好的投资组合来说，非系统性风险已经微乎其微了。 因此，对风险分散效果好的组合来说，总风险就相当于只剩下有系统性风险了。 加入无风险资产后的最佳投资组合 除股票和债券之外，再考虑将短期国库券一类的无风险证券加入到我们的投资组合中。 100%债券 100% 股票 收益  11.7 无风险借贷 现在，投资者可选择投资短期国库券一类的无风险资产，也可选择投资于有风险的某类共同基金。 100%债券 100% 股票