明年人民币汇率仍将以双向波动为主.docxVIP

PAGE PAGE 1 明年人民币汇率仍将以双向波动为主 ?2012年8月以来，人民币对美元经受了一轮快速升值，这与之前持续了近一年的双向波动、并伴有阶段性贬值的运行格局有显著不同。近一阶段人民币升值的主要缘由是什么？将来人民币是否会进入新一轮的升值周期？我国是否又将面临大规模的资本流入压力？本报告拟对上述问题绽开争论。????一、市场驱动和政策容忍共同促成本轮人民币升值????1、市场驱动和政策容忍共同作用下私人部门购汇行为发生转变是升值主因????认真观看本轮升值过程，有三个“背离”现象尤为值得关注。一是人民币汇率走势与美元指数变化出现了背离。当美元走强、美元指数上升时，市场上对美元的需求增加便会导致人民币对美元贬值，反之则升值，因而形成了美元兑人民币汇率与美元指数走势基本同步变化的运行格局。而从汇率政策的角度来看，由于美元在人民币盯住的一篮子货币中占有主要地位，为避免人民币有效汇率波动过大，也需要美元兑人民币汇率与美元走势较为同步。这一运行格局在本轮人民币升值的前一阶段、即9月中旬之前尚存，但之后则出现了背离。9月中旬之后，美元指数已经开头企稳甚至略有上升，但人民币对美元却连续升值态势。????二是美元兑人民币即期汇率与中间价出现了背离。在现行有管理的浮动汇率制度下，央行每天公布的汇率中间价对市场价格具有指导性作用。二者走势基本全都，很少出现显著的背离。但在本轮升值的前一阶段，当市场汇率从8月初开头掉头向下、人民币对美元开头升值时，中间价仍保持波动并略有向上的走势，直到9月中旬左右，二者才又重新恢复同步变化的运行态势。????三是央行外汇占款与总体外汇占款走势出现背离。当企业和居民向商业银行结汇，商业银行形成外汇占款，商业银行进而向央行售汇，则形成央行的外汇占款。因而金融机构总体外汇占款可以分为商业银行的外汇占款和央行的外汇占款两部分。一般来说，当商业银行外汇占款大幅增加、外汇市场上人民币需求较大时，为避免外汇占款占用大量人民币资金进而影响商业银行流淌性，同时也是避免人民币升值幅度过大，央行会向商业银行购买外汇，反之亦然。但9、10月份在金融机构总体外汇占款分别增加1300和210亿元的状况下，央行外汇占款分别仅增加了20和10亿元，央行明显削减了购汇量。????综合以上三个特征，我们认为，本轮人民币升值是在企业和居民持有的外汇规模不断扩大的背景下，市场力气驱动和政策容忍共同影响私人部门持汇行为而促成的。????近年来，私人部门持有的外汇规模持续扩大，并成为影响市场汇率波动的重要因素。强制结售汇制度是外汇短缺时代的产物。随着连续多年国际收支顺差、外汇储备不断积累，更加之资本和金融项目不断开放以及藏汇于民战略的推动，监管部门逐步废除了强制结售汇制度，目前企业和个人可自主保留外汇收入。意愿结售汇制度可以较好满意企业财务管理和用汇的需求，更加灵敏精确?????地反映外汇市场的供求变化。但在意愿结售汇制度下，随着企业和居民的持汇规模不断扩大，其持汇行为会对外汇市场构成影响，特殊是假如出现羊群效应，大量市场主体可能同时进行同向外汇交易，进而导致市场大幅波动。数据显示，随着强制结售汇制度的渐渐废除，近年来金融机构外汇存款余额持续增长，截至2012年10月末，金融机构外汇存款规模已达4176亿美元，是2009年末的2倍。观看还发觉，近年来外汇存款变化与人民币汇率预期有大致的同向的变化关系。比如，去年四季度到今年9月前人民币对美元有贬值预期期间，外汇存款大幅上升；9月以来人民币对美元升值预期再现，外汇存款增速随即放慢。????市场预期变化是前一阶段人民币升值的主要缘由。一方面，在预期美国出台QE3直至9月14日正式宣布的影响下，市场已经出现了明显的美元贬值预期。而且，以美国VIX指数为代表的风险指数从去年9月达到36的阶段性高点后一路下降到今年10月的16，这表明市场风险偏好有所抬头，资本流出美国以寻求更高回报的动机趋于增加。正是以上两方面因素共同促成了美元的弱势格局，美元指数从7月末的103一路下降到9月中旬的98左右。另一方面，中国经济企稳回升的迹象日趋明显，将来中国经济增速有望小幅回升，贸易顺差在近几个月也有所扩大，对中国经济增速大幅放慢担忧的解除有助于缓解人民币贬值压力。此外，前一段时间市场对央行进一步放松货币政策、再次降准或降息的预期较为剧烈，但央行始终“按兵不动”。随着经济企稳回升和物价拐点已过，市场对降息的预期显著下降，这进一步降低了人民币贬值预期。数据表明，香港离岸市场一年期美元兑人民币NDF从9月初的6.45下降到了9月末的6.41。因此，在美元和人民币“此消彼长”的局面下，市场预期发生转变，私人部门的持汇行为发生变化，此前在人民币持续存在贬值预期下因推迟结汇而累积的大量