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异质收入来源与投资风险态度——基于心理账户视角的实证研究 摘要：本文采用中国家庭金融调查（CHFS）数据库，研究不同收入来源对投资风险态度的影响。研究结果表明奖金收入显著提高投资时愿意承担的风险，工资收入与补贴收入则无显著影响。除此之外，研究发现随着年龄增长，投资愿意承担的风险降低；男性相较于女性更愿意承担风险。分析考虑到可能存在的内生性问题，同时通过最小二乘估计量和二阶段最小二乘估计量进行回归，得到了一致的结论。通过异质性分析进一步发现，奖金收入对投资风险承受程度的促进作用显著存在于已婚、有社会医疗保险、居住地为非农村地区等群体。 一、引言与研究假设传统经济学假定偏好于个人而言是不变的，偏好具有可塑性（malleability）在2000年左右才逐渐成为学界共识风险承受能力（risk tolerance）是一个表述风险偏好比较好的方式。当个人比较厌恶风险时，他的风险承受能力较低；相反，当个人比较爱好风险时，则能承受较多的风险。当前有大量的研究关注人口特征变量对风险态度的影响。研究发现，男性相对于女性有较高的风险承受能力除了基本人口特征之外，外部环境冲击也会显著影响人们的风险偏好。当风险承受能力较小时会倾向于购买保险来消除风险。通过11个国家的调查数据发现，过去有负面健康经验的人会提高25%的医疗保险购买倾向，当身边有人正受疾病所苦则会提高40%的医疗保险购买倾向投资的本质是将现有的收入购买未来报酬不确定的资产，因而收入显然是影响风险态度的重要因素。现有研究结果一致发现收入提高能够增加个人或家庭的风险承受能力。通过调查数据发现收入水平增加能提高风险承受能力心理账户可以定义为个人或家庭用于组织、评价和跟踪财务活动的认知思维模式通过收入来源建立心理账户分类是很常见的。研究发现人们会将现有收入、现有资产以及未来收入划分成不同的心理账户当前研究表明异质收入来源对于个人的消费行为有重大影响，但是异质收入来源对于个人在不确定性下选择行为影响的研究却意外的少。研究发现，不仅仅是投资新手，就算是老练的投资者也会不经意地把本金和投资利得划分在不同的心理账户，因而在使用上表现出不同的风险偏好二、数据与研究设计本文采用的数据来自西南财经大学中国家庭金融调查与研究中心的2011年中国家庭金融调查（China Household Finance Survey,CHFS）。该调查通过PPS抽样调查法（Probability Proportional to Size Sampling），按分层规模大小等成比率抽样，收集了全国25个省（自治区、直辖市）、82个县（区、县级市）、320个村（居）委会的人口统计学特征、金融资产、非金融资产、现金和借出款、负债、保险、支出、收入、金融知识、基层治理与评价等丰富的变量，总样本规模为8438户（29324人）研究的模型设定如下：其中，RA本文主要的解释变量是（1）式中的IN三、收入来源对投资风险态度的影响（一）主要回归结果表2整理了（1）式普通最小二乘法（ordinary least square,OLS）的回归结果。表2的列（1）表明税后奖金收入的增加会降低受访者在投资方面厌恶风险的程度。换句话说，数据表明税后奖金收入增加有助于投资风险承受能力的提高。从表2的列（2）到列（6）逐步增加税后工资收入、税后补贴收入以及其他控制变量，可以发现税后奖金收入提高投资风险承受能力的效应稳健存在。相反地，在所有回归中，税后工资收入和税后补贴收入对于受访者的风险承受能力并无显著影响。因此回归分析基本拒绝期望效用理论的假定，收入来源对于人们不确定性选择有至关重要的影响，不同来源的收入具有不同的边际投资倾向。与此同时，回归结果支持心理账户理论的预测，税后奖金收入被人们归类至意外收入心理账户，因而促进风险承受能力，愿意投资较高风险的资产，并期望得到较高的报酬；税后补贴收入因为其专用性，仅能用于购买食品和住房以及支付医疗、交通、通讯费用，对于风险承受能力没有显著的影响；税后工资收入则被纳入常规收入心理账户，一般被认为应该用于家庭消费、教育、住房等支出，其使用通常比较保守，因此其增加也与风险承受能力的提高无显著关联。表2的回归结果表明我国人民随年龄增长其风险承受能力显著下降，其原因可能有二：第一，我国储蓄率偏高，人们素有储蓄养老的文化，因而随着年龄增长积累一定财富后不会再轻易将资金投入高风险资产；第二，我国金融资产市场发展至近十年才比较成熟，年龄偏大的受访者对于投资市场的不熟悉，使其过度放大了对投资风险的感知。多数国外研究发现文化程度与受访者投资风险承受能力有显著的正相关性，但本文通过国内调查数据的分析发现两者间并无显著相关性(二)工具变量回归式（1）以三种不同的收