大类资产定价系列分析报告之三，A股收益预测框架.pdf

证券研究报告 | 金融工程研究 2021 年08 月14 日 量化专题报告 A 股收益预测框架——大类资产定价系列之三 股票定价一直都是市场最关心的问题之一，左边连接的是以企业盈利为核 心的宏观世界，右边连接的是以风险偏好为核心的微观世界。本文是大类 资产定价系列的第三篇报告，旨在解决一年尺度的A 股收益预测问题。 完备的收益分解框架。收益分解在海外也叫做Building Blocks 方法，历史 上收益分解理论也经历了多次的演变和修正，目前海外机构采用最多的是 GK 模型(2002)，但是GK 模型忽略了交互项的影响，因此本报告最终采用 相关研究 的是Ferreira and Santa-Clara(2011)提出的对数收益分解模型：股票收益 = 股息率-股本稀释率+盈利增速+估值变化。 1、《量化分析报告：掘金ETF：中证500 投资正当时 ——国泰中证500ETF 投资价值分析》2021-08-10 广义收入预测篇：分红预测与股本变动预测。对于分红预测，我们根据A 2、《量化分析报告：基思广益：跑赢赛道ETF 容易吗？》 股的分红特征，基于分红预案、一致预期和历史增速方法提出了指数的分 2021-08-08 红预测方案，预测效果良好。对于股本变动预测，我们只考虑增发、配股、 3、《量化周报：大盘蓝筹的中期下跌趋势不变》2021- 转债转股以及回购这四个会切实影响原有股东权益的股本变动事件，并基 08-08 于再融资政策和风险偏好构建了股本变动的预测方案。 4、《量化分析报告：掘金ETF：全球共同发力碳中和— 盈利预测篇：自上而下与自下而上。自上而下宏观方法的核心就在于判断 —易方达碳中和50ETF 投资价值分析》2021-08-07 长期增长中枢与短期增长波动。从财务逻辑出发，盈利增速的长期中枢是 5、《量化分析报告：掘金ETF：新能车步入高增速时期 ROE*(1-派息率) ，短期波动取决于企业融资行为，基于此我们构建了以 ——华夏中证新能源汽车 ETF 投资价值分析》2021- ROE*(1-派息率)为均值回复中枢，以信贷脉冲为周期驱动的自上而下宏观 08-03 预测模型。自下而上分析师方法的核心挑战是分析师预测的高估问题，我 们总结了影响分析师预测误差的核心变量，基于历史数据对分析师一致预 期进行修正，从而构建了自下而上分析师盈利预测模型。 估值预测篇：关键是寻找估值的锚。沪深300 估值调整的核心有二：第一 是历史问题，金融行业占比过高并出现估值中枢的永久性下移；第二是未 来的问题，在外资持续流入的背景下，需要考虑外资的持有成本。经金融 结构与外资持有调整后，沪深300 的ERP 与沪深300 未来一年估值变化 一直保持着很强的相关性。对于中证500，由于其成分评级大多集中在AA 级，因此中证500 的定价与信用风险有关。经信用风险调整后，中证500 的ERP 与中证500 未来一年估值变化有着更紧密的相关性。 汇总篇：A 股长期收益预测。实证结果显示，收益预测模型在沪深300 等 指数上应用效果良好，在重要节点均有明显提示，如2016 年 1 月、2019 年 1 月和2020 年3 月的买入机会以及2018 年 1 月和2021 年2 月的卖 出机会。另外我们以预期收益为基础设计了两个战术择时工具：预期价格 轨迹和价格透支曲线，用于把握中短周期尺度上指数的节奏与位置。 风险提示：盈利预测和估值预测模型的设计基于一定的金融逻辑假设，如 果未来宏观环境变化发生剧烈变化，有可能影响其效果。