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信托工具在MBO中的运用 2003-06-20 MBO(Management Buy-Out),通常译为管理层收购”,是 指目标公司的管理者或经理层利用借贷所融资本购买本公司的股份，从 而改变本公司所有者结构、控制权结构和资产结构，从而使企业的原经 营者变成了企业的所有者的一种收购行为。对于MEO的产生，理论界 的主要解释是MEO节约了代理成本，这种节约体现在两个方面：诱导 专用性人力资本的投资是导致MEO的根本原因；信息优势使管理层实 际获得了公司的控制权,控制权与剩余索取权的分离带来了经济学上的 经典代理问题，而MEO使两权合一，节约了两权分离带来的成本。 从这里可以看岀，MBO对我国企业改制工作具有重要的意义：明 晰产权、所有者回归；降低代理成本、提高企业经营管理效率股权激励, 培育中国企业家阶层；国产业结构调整，国有资本从一般竞争性行业的 退出。然而MEO在我国的发展却遭遇一些特殊的难题，这些难题为信 托在MBO的运作中提供了舞台。 MBO在我国发展的现状分析 随着我国经济体制改革的深入，MEO被引入了国，并发生了许多 极具中国特色的案例。 MMBO在国的案例分析（见表1） 表1 公 司 名 称 收购主体 股权收购 操作特点 资金安排 粤 美 的 粤美的工会、何 亨健等22名股 东成立美托投 资公司，注册资 本 1036.87 万 元，何宁健占 25% 2000年5月，受让 法人股3518.4万股， 受让价格2.95元/ 股，12月受让7243 万股，价格3元/股， 成为第一大股东 1分次收购， 管理层通过壳 公司成为第一 大股东间接控 股上市公司2. 受让价格低于 净资产，出资 比例超过净资 产50% 管理层将持 有的法人股 向当地信用 社进行质押 贷款获得 宇 通 客 管理层成立宇 通创业投资公 司，注册资金 2001年6月宇通收 购宇通客车第一大股 东宇通集团89.8% 1 ?控制第一大 股东，间接控 制上市公司2. 不详，2001 年公司推出 了 10 派 6  车 1?2亿元 的股份 收购金额1.2 亿元，超过 50% 元的分红方 案 洞 庭 水 殖 公司董事长罗 祖亮控制的公 司是泓蠢公司 的第一大股东， 泓鑫公司注册 资金8000万元 2002年1月泓蠢公 司以5.75元/股收 购国资局持有的 1245.8万股，成为第 一大股东,2002年获 财政部同意 1 ?转让国家 股，价格高于 每股净资产1 分2.对外投资 比例超过 50% 不详 佛 塑 股 份 管理层成立富 硕公司 2002年富硕收购 11002.44万股，转 让价格2.95元/股 1 ?转让价格 2.95元/股， 低于公司每股 净资产3.187 元2,投资超 出净资产 50% 分次支付收 购款，首期 2236万元 由公司自有 资金，其他 资金拟通过 金融机构融 资 深 方 大 董事长熊建明 持股85%的邦 林公司，注册资 金3000万元， 2001年6月邦林以 3, 28元持有4890 万股，9月以3.55元 /股收购111O万 1 ?分次收购， 管理层通过壳 公司控制公司 2?收购价格低 2001 年 8 月邦林公司 将持有的法 人股向银行  和其他高管和 技术骨干组建 的时利和公司 股，成为第一大股东， 6月时利和以3.08元 /股收购4711.2万 股 于每股净资产 质押，期限 三年，时利 和公司11 只采用了同 样的方式 胜 利 股 份 2002年管理层 以自然人成立 胜利投资公司， 注册资本亿 元 胜利收购国家股，收购 价2.27元/股，等于 公司每股净资产，已 获财政部批准 1 ?收购国家 股，收购价格 等于每股净资 2.投资总额超 过了公司净资 产的50% 不详 特 变 电 工 管理层成立了 宏联创业投资， 注册资本8500 2001年11月，每股 2?5元收购法人股 412.6万元2002年 9月收购1280万元， 每股3-1元，成为第 二大股东 L转让价格低 于每股净资产 2.交易金额超 过50% 不详 由以上案例总结出来的国MBO操作的特点 构建“壳”公司作为收购的主体 管理层收购通常以“壳”公司的方式来进行，而不采取自然人直接 收购的方式，主要基于以下几点的考虑: (1)掩藏个人信息，避免引起公众对管理层收购的关注。尽管MBO 本身在国并不是一件新鲜事了，但毕竟涉及公众对管理层收购的动机和 资金来源的追问，特别是对于有企业而言，试想以有企业管理层微 资金来源的追问，特别是对于 有企业而言，试想以 有企业管理层微 薄的薪金，如何可能有如此巨大的资金用来收购股权，而目前的收购本 身存在很多黑箱操作，关注本身使得操作面临着“见光死”的可能，为 此管理层通常倾向于设立“壳”公司来掩盖管理层收购的事实。 (