PPT第十章；承曜 固定收益证券(第五版)课件.pptxVIP

第十章 附加期权的债券分析;第十章 附加期权的债券分析 第一节　可赎回债券的特性分析 一、可赎回债券的价格收益率关系 　　普通债券的价格收益率曲线是凸向原点的。图10—1描述了可赎回债券和普通债券的价格收益率曲线。可赎回债券除了赋予发行人提前赎回的权利外,其他方面与普通债券完全一样。其中,图10—1中的实曲线AC代表普通债券的价格收益率曲线,曲线BC则代表可赎回债券的价格收益率曲线。BC曲线由两部分构成:一部分是凸的实曲线,一部分是凹的虚曲线;图10—1　可赎回债券和普通债券的价格收益率曲线; 可赎回债券的价格收益率曲线形状可以解释如下:当市场要求的适当贴现率远远高于可转换债券的票面利率时,债券发行人赎回债券的可能性很小。在适当贴现率远远超过可赎回债券的票面利率时,发行人的赎回权对债券的影响不大,此时可赎回债券与普通债券非常类似,可赎回债券的价格收益率曲线与普通债券基本相同。; 随着收益率的降低,发行人提前赎回获得的收益越来越大,提前赎回债券的可能性也越来越大。肯定存在某个收益率,适当贴现率一旦低于该收益率,发行人就会赎回债券。在图10—1中,用y*表示该收益率,当收益率低于y*时,两种债券的价格收益率曲线就分开了。; 从图10—1可以看出,BC曲线低于y*的部分不是凸性,而是表现出负凸性的特征。与凸性正好相反,负凸性是指在收益率变化幅度相同的情况下,收益率下降导致债券价格上升的幅度要小于收益率1上升导致债券价格下降的幅度。 特别需要指出的是,即使可赎回债券很有可能被赎回,可赎回债券的价格也可能超过赎回价格。;二、可赎回债券的构成解析 假设存在两种债券:(1)票面利率为10%、期限为25年的可赎回债券,5年后可按106元的赎回价格赎回;(2)15年期、票面利率为11%、可立即按100元(票面价值)赎回的可赎回债券。 第一种债券的投资者拥有一张5年期的不可赎回债券,并且出售给发行人如下期权(看涨期权):赎回从现在起5年后的剩余现金流的权利,赎回的价格为106元。; 第二种债券的投资者拥有一种15年期不可赎回债券,并且出售给发行人一种期权——立即赎回债券整个15年内的所有现金流,或在将来赎回债券时以100元的赎回价格购买债券剩下的所有现金流。; 从本质上看,投资者购买可赎回债券时实际上是在进行两种互相独立的交易。首先,投资者从发行人手中以某种价格购买一种不可提前赎回的债券。然后,他出售给发行人一种提前赎回的期权,为此,他从发行人手中获得一笔金额(期权价格)。 因此,可赎回债券价格可分为两个部分:不可提前赎回债券价格和期权价格。 三者的关系:可赎回债券价格=不可提前赎回债券价格-期权价格 (10.1); 之所以从不可提前赎回债券价格中减去期权价格,是因为投资者向发行人出售期权时会收到期权价格,这等同于减少了债券购买价格。在图10—1中直观地表达了上述三种价格的关系:线段ye代表可赎回债券价格,线段ef代表了期权价格,线段yf则代表了不可提前赎回债券价格。 分析可赎回债券价格的逻辑同样适用于可回售债券。 可回售债券价格=不可回售债券价格+期权价格 (10.2) ?;一、二叉树方法 现在假设我们已经利用现存的债券构造出了3年期的利率二叉树,如图10—2所示。假设市场上存在普通债券和可赎回债券两种债券。两种债券的面值都是100元,票面利率都是6.5%,剩余期限都是4年,均是按年付息。二者唯一的区别在于可赎回债券的发行人可以在一年后按照面值100元提前赎回。下面我们主要介绍如何利用利率二叉树计算可赎回债券价值。;图10—2　可以确定4年期债券价值的利率二叉树; 我们已经知道如何计算任何一个节点处的债券价值V,由于发行人可以按照赎回价赎回债券,因此,只要某节点处计算出的债券价值超过了赎回价,发行人就可以按照赎回价赎回债券以减少自己的负债。因此,我们首先计算出所有节点处的债券价值V,然后取赎回价100元和V两者之中的较小值作为该节点的债券价值。按照上述方法构造出图10—3。根据图10—3提供的信息,运用式(9.11)我们可以逐步计算出可赎回债券的价值等于102.899元。 ;图10—3　利用利率二叉树确定4年期的可赎回债券价值;二、蒙特卡罗模拟方法 蒙特卡罗模拟方法是计算附加选择权债券价值的另一种常用方法。蒙特卡罗模拟方法首先对未来利率期限结构的各种路径(可能)进行假设,然后根据每种利率期限结构分别计算出债券的价值,最后求这些债